O cenário que se desenhava até o final de fevereiro era quase perfeito. Bolsas globais renovando máximas. Volatilidade sob controle. Investidores carregados de risco e com pouco caixa. Três narrativas sustentavam o otimismo: inflação em queda, bancos centrais cortando juros e dólar estruturalmente mais fraco. Toda tese, contudo, depende de variáveis silenciosas, e março trouxe à tona pelo menos duas delas: o petróleo e a fragilidade técnica em classes de ativos que vinham operando em dinâmica de bolha.
Petróleo a USD 80! Acabou a festa das bolsas globais?
O petróleo brent a US$ 80 não configura um choque extremo, mas é suficiente para alterar expectativas. Energia mais cara significa pressão inflacionária adicional, risco de reprecificação no ciclo de cortes de juros, juros reais mais elevados por mais tempo e menor renda disponível ao consumidor. É o tipo de combinação que reduz o espaço para múltiplos esticados e exige revisão do posicionamento. A volatilidade começou a reagir: o VIX voltou a subir, o MOVE reagiu na renda fixa americana e o DXY ou dólar index mostrou que o câmbio também abriu. Quando bolsa, juros e moedas ficam mais voláteis ao mesmo tempo, normalmente não é ruído, é ajuste de regime. Além disso, Metais preciosos que vinham operando em movimentação de alta forte, com preços determinados menos por fundamentos e mais por fluxo, narrativa e comportamento, também foram afetados por esse aumento de volatilidade recente.
Empresas de softawre reagiram negativamente
Em fevereiro, outro vetor de pressão veio do setor de tecnologia nos Estados Unidos. Um resultado abaixo do esperado da AMD serviu como gatilho para correção mais ampla nas ações ligadas à tese de inteligência artificial. O drawdown do setor de software no S&P 500 atingiu 25,2% em relação ao pico, com o múltiplo P/L forward comprimindo de 33x para 23x, uma contração de aproximadamente 30%, levando as avaliações aos menores níveis desde 2022. O debate sobre a sustentabilidade do modelo de negócios das empresas de software ganhou intensidade, especialmente diante dos avanços da IA, que ameaçam tornar obsoletas companhias que eram consideradas ativos defensivos com receita recorrente previsível. A rotação de momentum para valor registrou o quarto pior dia percentual desde 1999, e muitos gestores foram negativamente afetados.
A tese do dólar estruturalmente mais fraco sofreu uma fissura relevante no curto prazo. Energia mais cara altera os termos de troca globais de forma desfavorável para Europa, Japão e Reino Unido, todos importadores estruturais. Se essas economias sofrem deterioração externa, o dólar encontra suporte. De qualquer forma, dados econômicos americanos surpreenderam positivamente: o ISM de manufatura registrou expansão pela primeira vez em mais de um ano, saltando para 52,6, e os indicadores de serviços vieram igualmente fortes, reacendendo o debate sobre um cenário de “no landing” nos Estados Unidos. Mesmo com esses vetores, os ciclos históricos de enfraquecimento do dólar apresentam queda média de cerca de 35%, contra os 12% acumulados até aqui, o que sugere que, em horizonte mais longo, ainda pode haver espaço para desvalorização adicional.
Brasil e a tese do dólar fraco
No Brasil, o primeiro momento foi de ajuste junto com o restante dos emergentes: saída de fluxo, aumento de volatilidade e pressão sobre bolsa e câmbio. Contudo, a diferenciação começou a se desenhar. O país é produtor líquido de petróleo, com superávit nas exportações de óleo próximo de US$ 38 bilhões nos últimos 12 meses, e se beneficia da melhora nos termos de troca. No campo doméstico, a ata do Copom confirmou a sinalização de início do ciclo de cortes a partir de março, com o mercado precificando abertura de 50 pontos-base, e que agora esta sendo testada pelo evento conflito no Oriente Médio.
Com a Selic a 15%, a inflação que sequer alcançou 6%, configurando o juro real instantâneo mais restritivo da história recente. A produção industrial voltou a recuar, com queda disseminada liderada por bens de capital e bens duráveis, corroborando os primeiros sinais de arrefecimento da atividade que tendem a reforçar o ciclo de afrouxamento monetário. O mercado recebeu a possibilidade de nomes percebidos como menos ortodoxos com ressalvas, o que se refletiu em inclinação da curva de juros e exigência de prêmio de risco nos vértices mais longos. O segundo nome, vinculado à Universidade de Cambridge, foi recebido de forma mais construtiva, mas a incerteza permanece como fator de cautela.
Portfólio
Diante desse cenário, mantém-se a postura de conservadorismo tático. A parcela relevante do portfólio em caixa, atrelada à Selic, continua sendo a âncora principal da alocação, aproveitando juros nominais ainda próximos de 15%. Mesmo com o ciclo de cortes à frente, o efeito do petróleo pode suavizar o ritmo de afrouxamento. Recomenda-se aumentar a exposição em títulos atrelados à inflação com taxas reais acima de 7,20%, o ativo com melhor assimetria no momento, dado que o Tesouro sinalizou menor oferta futura de papéis IPCA+ e o potencial de fechamento de 100 pontos-base nos juros reais é concreto se a Selic migrar para a faixa de 11-12%. Para ações americanas, a postura é mais conservadora diante dos valuations elevados, mantendo exposição seletiva em empresas ligadas à infraestrutura de inteligência artificial. Em criptoativos, a visão é mais cautelosa, diante do ciclo de desalavancagem e da preferência revelada dos investidores por metais preciosos em detrimento de ativos digitais. Para ações brasileiras, o portfólio segue conservador, com aumento gradual da exposição em empresas exportadoras, favorecidas pela apreciação das commodities e pela resiliência do câmbio. Realizações parciais em bolsas globais ex-EUA e reforço de caixa complementam o posicionamento.
O rally global foi construído sobre energia comportada e cortes sincronizados. Petróleo a US$ 80 não é uma crise, mas é suficiente para elevar o prêmio de risco. Março começa com menos euforia e mais seletividade. E, como sempre, quando a volatilidade acorda, a disciplina passa a valer mais do que a convicção.
