Cenário Doméstico
Covid-19
Em setembro, a pandemia de Covid-19 permaneceu em tendência de queda nos casos, óbitos e internações, diante do avanço da campanha de imunização. O número de novos casos caiu 35% (de 23 mil para 15 mil), os novos óbitos recuaram 19% (de 668 para 538) e as novas internações semanais no estado de São Paulo caíram 18% (de 700 para 570). Esses são os menores valores desde novembro de 2020.
Em relação a campanha de vacinação, em setembro, foram aplicadas 43,8 milhões de doses (ante 51,2 milhões em agosto), totalizando 233 milhões de doses já aplicadas. Com isso, alcançamos 69,3% da população com a 1ª dose e 43,2% com a 2ª (ou única). O ritmo de vacinação durante o mês desacelerou, passando de 1,7 milhão de doses aplicadas por dia para 1,3 milhão. Durante o mês houve antecipação da aplicação da 2ª dose em diversas regiões do país, além do início da dose de reforço nos idosos (3ª dose). Houve desaceleração no número de primeiras dose aplicadas. Por outro lado, as segundas doses mantiveram a trajetória de crescimento. A 1ª dose passou de 832 mil por dia para 413 mil, e a 2ª dose de 763 mil para 934 mil (chegando a ultrapassar 1,1 milhão ao longo do mês).
Entre os estados que lideram o ranking da vacinação (1ª dose), temos: São Paulo (80%), Distrito Federal (72%) Rio Grande do Sul (71,7%) e Santa Catarina (71,5%). Os demais estados da região sudeste aparecem com: Espírito Santo (70,4%), Minas Gerais (69%) e Rio de Janeiro (69%). Já em relação a segunda dose temos: Mato Grosso do Sul (57,3%), São Paulo (57%) e Rio Grande do Sul (49%). A terceira dose inicou há poucos dias, mas o estado do Mato Grosso do Sul já descola dos demais com 6% da população vacinada. Em seguida vemos o Espírito Santo (2,1%) e São Paulo (0,9%).
Em setembro, as doses recebidas ao Programa Nacional de Imunização (PNI) vieram abaixo das expectativas. Foram entregues 65,6 milhões de doses, ante projeção do ministério da saúde de 76,6 milhões. Para o último trimestre do ano a expectativa é para o recebimento de 220 milhões de doses.
Nesse contexto, o mês de setembro, apontado por especialistas como importante para monitorar os impactos da variante Delta no país, não apresentou sinais de recrudescimento da pandemia. Entretanto, será importante monitorar o mês de outubro para afirmar com mais segurança que os efeitos da variante foram poucos significativos no Brasil.
Atividade Econômica
Em relação aos indicadores mensais de atividade referentes ao mês de julho, os setores de serviços e varejo foram os destaques. Diante do arrefecimento da pandemia, diversas atividades de caráter pessoal vem apresentando crescimento. O setor de serviços avançou 1,1% m/m no mês, estando 3,2% acima do nível registrado em fevereiro de 2020. Já o setor varejista avançou 1,2% m/m, ficando 6,3% acima do período pré pandemia. Nossa avaliação é que o processo de reabertura econômica será fundamental para a atividade econômica nos próximos trimestres, diante do avanço do setor de serviços/varejo. O setor de serviços prestados às familías (alojamento e alimentação, por exemplo) ainda está 23% abaixo de período pré pandemia. Ou seja, ainda há muito espaço para recuperação. Por outro lado, esse crescimento do setor pode ser mitigado em parte pela aceleração inflacionária recente que limita o poder aquisitivo das famílias, ou seja, reduz o consumo.
Já o setor industrial apresenta trajetória negativa de crescimento. A indústria apresentou contração de 1,3% m/m no mês, sendo o quinto recuo em sete meses no ano. O setor industrial apresenta um forte aumento de custos (energia elétrica), com redução de suas margens. Além disso, enfrenta uma crise global com escassez de componentes, retardando ou até inviabilizando a produção de veículos, por exemplo. Diante desse cenário, a indústria já perdeu o patamar pré crise, estando 1,5% abaixo o período pré pandemia. A tendência para o setor nos próximos trimestres é desafiadora, com uma normalização ocorrendo somente ao longo de 2022.
Em relação ao mercado de trabalho os dados foram muito positivos, com destaque para criação de empregos no setor de serviços e comércio. No mercado formal de trabalho (CAGED) houve criação de 372,3 mil postos em agosto, com destaque para serviços (180 mil), comércio (77,8 mil) e indústria (69,3 mil). Já a Pnad (trimestre encerrado em julho) apresentou grande redução da taxa de desemprego (de 14,1% para 13,7%), com forte crescimento da população ocupada (mais 3,1 milhões de pessoas em relação ao último trimestre) e redução no número de desempregados (menos 680 mil).
Inflação
A variação do IPCA em agosto foi de 0,87% m/m, resultado acima da mediana das expectativas (0,70%). Essa foi a maior variação para o mês de agosto desde 2000. A taxa de inflação dos últimos doze meses ficou em 9,68%, permanecendo acima do teto para meta de inflação de 2021 (5,25%).
A recente aceleração da inflação decorre principalmente por conta de dois grupos: Habitação (com aumento na energia elétrica e gás) e os Transportes (com a elevação no preço dos combustíveis). Uma combinação de choques com desvalorização cambial, forte aumento no preços das commodities e a crise hídrica pressionaram os preços dos alimentos, combustíveis e energia elétrica.
Além disso, diante da escassez global de componentes em conjunto com uma forte pressão de custos, a inflação de bens industriais não desacelera. No IPCA-15 de setembro, o preço dos bens industriais avançou 10,3% a/a. Já do lado da inflação de serviços, com a reabertura econômica, os agentes passam a consumir mais serviços, acelerando a inflação do grupo. A inflação de serviços está avançando, chegando a 4,46% a/a no IPCA-15 de setembro.
Por outro lado, uma desaceleração da economia chinesa pode contribuir para redução da taxa de inflação no Brasil. No IGP-M de setembro já foi possível perceber o impacto das commodities no índice. O índice geral de preços recuou 0,64% m/m. Caso não houvesse uma queda de 21,7% no preço do minério de ferro, o IGP-M teria sido de 1,21% no mês.
Em suma, o cenário para inflação é desafiador, uma vez que a inflação em 2021 deve encerrar em 8,5%, diante dos diversos choques ocorridos nos últimos meses e as expectativas para inflação em 2022 permanecem acima da meta desde março desse ano. Entretanto, a taxa de câmbio será uma variável fundamental nessa trajetória, uma vez que encerrado o impasse fiscal atual (precatórios, auxílio brasil e auxílio emergencial) a tendência do real caso haja uma boa solução é de valorização diante dos fundamentos econômicos que analisamos. Nossa projeção para taxa de câmbio é de R$5,00 ao final do ano.
Fiscal
O setor público consolidado apresentou superávit de R$16,7 bilhões em agosto, ante déficit de R$87,6 bilhões (corrigidos pelo IPCA) no mesmo mês do ano anterior. O resultado ficou muito acima das expectativas do mercado (déficit de R$10,6 bilhões). Houve grande impacto para o resultado fiscal do mês o recebimento da 1ª parcela da privatização da CEDAE para o estado do Rio de Janeiro, contribuindo muito para o superávit dos estados. Entretanto, mesmo sem essa receita extraordinária o resultado foi muito positivo. Além disso, a dívida bruta recuou 0,4 p.p. em agosto, chegando a 82,7% do PIB. No início do ano a dívida estava em 88,8% do PIB.
O teto de gastos é uma regra constitucional poderosa quem vem sendo a âncora fiscal do país. Em outros tempos, uma aceleração da arrecadação (como a que estamos passando) seria convertida em aumento de gastos imediatamente. Entretanto, como há um teto para as despesas públicas, um aumento de gastos se torna inviável, contribuindo para a consolidação fiscal recente.
Porém, o impasse em relação aos precatórios e a criação do Auxílio Brasil permanecem. A expectativa é que haja uma solução para o tema até o final de outubro. A princípio a solução encontrada (acordo “Lira- Pacheco-Guedes”) será fixar um teto para as despesas com precatórios (R$ 39,9 bi) e o restante será um passivo que será quitado no ano seguinte. Além disso, será possível negociar o pagamento dos precatórios não pagos via encontro de contras, pagamento com deságio, etc. Essa é uma matéria que parece estar bem encaminhada e próxima do fim. Com a aprovação dessa PEC será possível ampliar o Bolsa Família ( que agora se chamará auxilio Brasil) de R$192 para R$300 e de 14,6 milhões de beneficiários para 17 milhões.
Entretanto, ao longo da última semana surgiu um risco adicional para o cenário fiscal: a extensão do auxílio emergencial. Está em discussão no governo a extensão do auxílio emergencial por mais alguns meses, uma vez que cerca de 25 milhões de pessoas que hoje recebem o benefício deixarão de recebe-lo no mês de novembro. A justificativa seria que a pandemia está arrefecendo, porém seus efeitos sociais ainda perduram. Porém, a extensão do benefício não pode ser feito dentro do teto de gastos. Esse tema provou desvalorização cambial e aumento do prêmio de risco, uma vez que provoca dúvidas em relação ao teto de gastos.
Copom
Em setembro, o Banco Central elevou, de forma unânime, a Selic em 1,0 p.p. Com isto, a Selic atingiu 6,25% a.a., indicando que deverá aumentar a taxa básica novamente em 1,0 p.p. na próxima reunião, nos dias 26 e 27 de outubro. Nossa expectativa é que a Selic encerre o ano em 8,25% a.a. e chegue a 9% em 2022.
O comitê destaca que o atual estágio do ciclo de elevação dos juros é adequado para garantir a convergência da taxa de inflação para a meta e permite que o Copom obtenha mais informações sobre a persistência dos choques na economia brasileira.
Em relação ao cenário externo, o comitê destacou dois fatores adicionais de risco para o crescimento dos emergentes: a desaceleração das economias asiáticas (diante da variante delta) e o aperto das condições monetárias em economias emergentes, que enfrentam surpresas inflacionárias. Por outro lado, estímulos monetários de longa duração ainda sustentam um ambiente positivo para emergentes.
O comunicado pontuou que a inflação ao consumidor continua elevada. Destacou que a pressão nos preços dos bens industriais (diante do aumento de custos e restrições de oferta) ainda não arrefeceu e deve permanecer no curto prazo. Por outro lado, a inflação de serviços cresceu com taxas elevadas refletindo uma normalização da atividade no setor.
Cenário Externo
Atividade – EUA
Em setembro, tivemos a divulgação dos dados referentes a criação líquida de empregos nos EUA (Payroll) referentes ao mês de agosto. Nesse sentido, foi reportada a criação líquida de 235 mil novas vagas ante um resultado revisado de 1053 mil em julho. O resultado veio muito abaixo da expectativa mediana de mercado que aguardava uma criação de 750 mil postos de trabalho. Vale ressaltar que o mês de agosto foi marcado por uma significativa piora nos casos de Covid-19 nos EUA, de modo que, o setor de serviços, responsável pela criação de uma grande parcela de novos empregos, foi bastante prejudicado neste quesito. Os dados relativos a setembro apontam para um avanço significativo da pandemia durante o mês com sinais de arrefecimento na última semana, a média móvel de óbitos por Covid ficou em 1894. Portanto, esperamos um Payroll para o mês mais modesto assim como observado em agosto.
Por outro lado, impactos da Covid também foram observados nos dados referentes aos gastos com consumo pessoal do mês de agosto. O relatório apontou para uma desaceleração no gasto com o consumo de serviços que saiu de uma variação de 108 bilhões em julho para 64,6 bilhões, por outro lado, foi observado uma aceleração do gasto com o consumo de bens (de -118,3 para 65,9 bilhões). Este resultado negativo se deve ao fato de que o setor de serviço é mais sensível a variações na mobilidade decorrentes do recrudescimento da pandemia. A composição da inflação medida pelo índice de preços de gastos com consumo pessoal (PCE price index) também aponta para uma piora do setor de serviços devido à piora do cenário pandêmico. Em linhas gerais, no interanual tanto o headline quanto o núcleo (que excluí alimentos e energia) seguem acima da meta de 2% ao acumularem altas de 4,3% e 3,6%, respectivamente. Ao se analisar os componentes de maneira desagregada, para o mês de agosto foi observado uma aceleração da inflação de bens duráveis acompanhado de uma desaceleração na inflação de serviços. Este fato, em nossa visão, é resultado da piora da pandemia que beneficia o consumo de bens duráveis, que são menos dependentes da mobilidade urbana.
Em relação ao mês de setembro, os indicadores antecedentes de confiança da universidade de Michigan apontam para uma melhora no mês em relação a agosto. No que diz respeito à confiança do consumidor, a pesquisa apontou para um aumento de 2,8 pontos em relação ao observado em agosto alcançando o nível de 72,8 pontos, acima da mediana de mercado (71). Embora o resultado tenha apontado para uma melhora em relação ao mês anterior, este ganho de confiança foi de certa forma modesto e ainda se encontra bastante deprimido em relação a julho (81,2) por conta da disseminação da variante Delta, de uma elevada inflação e piores perspectivas econômicas de longo prazo. Além disso, os PMIs de setembro apontam para expansão tanto da indústria (60,5) quanto do setor de serviços (54,4), entretanto, em magnitude menor do que o observado para o mês de agosto, sinalizando uma continuidade da desaceleração na atividade nos EUA.
Inflação – EUA
No que diz respeito à inflação, os dados de agosto referentes à inflação medida pelo PCE ficaram estáveis tanto em seu índice headline quanto em seu núcleo em relação ao mês anterior ao avançar 0,4% e 0,3%, respectivamente. Ambas ficaram 0,1 p.p. acima da mediana das expectativas de mercado. Por um lado, houve a aceleração da inflação de bens de consumo duráveis (de 0,18% para 0,95%) e de energia (de 1,66% para 1,93%) foi compensada por uma desaceleração dos demais grupos, em especial, o grupo de alimentação (de 0,64% para 0,39%) e serviços (de 0,39% para 0,29%).
Além disso, a inflação medida pelo índice de preços do consumidor (CPI) desacelerou em relação ao dado de julho (0,5%) ao apresentar alta de 0,3%, um pouco abaixo da mediana de mercado de 0,4%. No que diz respeito ao seu núcleo, a variação mensal foi de 0,1%, resultado que surpreendeu positivamente o mercado que esperava 0,3%. Em 12 meses, o headline apresentou alta de 5,3%, em linha com as expectativas de mercado, enquanto o núcleo ficou em 4%, surpreendendo positivamente o mercado (4,2%). As principais contribuições foram para o índice de habitação shelter que contribuiu com mais da metade da alta observada no índice cheio (+16,5 b.p.s) e o índice de novos veículos. Por outro lado, arrefecimento foi observado no índice de hospedagem (recuo de 2,9%) que rompe com dois sucessivos resultados de expressiva alta, além disso, uma forte queda também foi observada no índice de passagens aéreas que recuou 9,1%, ambos grupos bastante afetados pelo recrudescimento da pandemia.
Por fim, na última reunião do comitê de mercado aberto (FOMC) o Banco Central americano, de maneira unânime, manteve a taxa básica de juros americana (Fed Funds Rate) entre 0 e 0,25%. Ressaltou-se o fato que o comitê enxerga essa taxa como apropriada até que as condições de máximo emprego sejam alcançadas sob uma taxa de inflação moderadamente acima da meta de 2% por um tempo. A novidade em relação aos comunicados anteriores foi em relação a política de compra de ativos, atualmente em US$ 80 bi em títulos do tesouro e US$ 40 bi em títulos lastreados em hipoteca. Em relação a essas compras, o comunicado apontou que desde o início desta política acomodatícia, a economia tem alcançado substanciais progressos na direção das metas de emprego e estabilidade de preços e, caso continue neste rumo, uma redução no ritmo de compra de ativos (tapering) poderia ocorrer em breve. Este fato foi reforçado no discurso do presidente do Fed, Jerome Powell, que sinalizou que o tapering poderia ser iniciado já na próxima reunião. Além disso, apontou-se também para o fato de que os desarranjos das cadeias globais de produção podem perdurar por mais tempo do que o antecipado pelos dirigentes o que pode pressionar a inflação, de modo que, esta permaneça elevada nos próximos meses, até iniciar uma desaceleração.
Por outro lado, as projeções do FOMC apontam para uma desaceleração da atividade econômica em 2021 ao revisarem as projeções de PIB de 7% na reunião de junho para 5,9% na reunião de setembro. Além disso, houve elevação das projeções de desemprego que passou de 4,5% para 4,8% e para inflação elevações foram feitas tanto para o índice headline quanto para o núcleo do PCE que passaram de 3,4% para 4,2% e de 3% para 3,7%, respectivamente.
China
Nas últimas semanas, emergiram-se maiores preocupações em relação ao setor imobiliário/construção na China por conta de uma maior regulação por parte do governo asiático para reduzir o grau de alavancagem e especulação no setor. Nesse sentido, ao se dificultar as possibilidades de endividamento das grandes incorporadoras deu-se início a um processo de deterioração da saúde financeira destas empresas (estudos apontam para um número entre 10 a 14 das 50 maiores incorporadoras chinesas com risco de insolvência), em especial, do risco de default da Evergrande. Este evento trouxe à tona a discussão relacionado não apenas a questão financeira envolvendo os stakeholders da empresa, mas sim do problema econômico estrutural chinês de elevada dependência em relação ao setor.
Em primeiro lugar, vale destacar que o setor de construção/imobiliário é responsável por 25% do PIB chinês e que, segundo estudos recentes, aproximadamente, 78% do valuation dos ativos financeiros chineses são ligados ao setor imobiliário, um nível bastante elevado se comparado aos EUA (35%). Além disso, a forte contribuição do setor de real estate para o emprego urbano (cerca de 20%) contribui para a nossa visão de que uma contaminação das expectativas dos agentes em relação ao setor pode gerar consequências que vão além dos stakeholders das incorporadoras chinesas. Portanto, a alta dependência da poupança doméstica a este setor evidencia uma maior sensibilidade do consumo privado a variações nos preços dos imóveis mediante a intervenções do governo no setor como forma de reduzir sua alavancagem e riscos sistêmicos.
Ademais, uma desaceleração da economia chinesa vem sendo observada nos últimos meses, em particular os dados de agosto apontaram para uma retração da economia chinesa pela primeira vez desde o ano passado. Os dados de setembro seguem apontando para um desempenho modesto da economia, soma-se a este fato, as recentes restrições impostas por conta da crise energética (restrição de funcionamento de indústrias intensivas no uso de energia) e forte política contra a Covid. Portanto, em nossa visão, a China se encontra em uma situação menos favorável. Isso ocorre uma vez que o governo chinês enfrentará grandes desafios para alterar a matriz de crescimento de uma economia muito dependente do setor imobiliário para uma economia de serviços. Enquanto isso, no curto prazo sofre com uma economia em desaceleração, que sofre com choques exógenos (energia e desarranjo de cadeias globais de produção) e a busca por uma redução da emissão de gases poluentes impõem um viés mais pessimista para o crescimento chinês nos próximos anos.
