Comentário da analista

No mês de fevereiro, o Ifix fechou em queda de -1,29%, impactado pela abertura da curva de juros e pela aversão ao risco devido ao aumento das tensões globais. Dessa forma, atualizamos nosso cenário para o próximo trimestre de 2022, sem vislumbrar gatilhos de valorização devido a: i. incerteza política, ii. juros ainda em ciclo de alta e iii. aumento da aversão ao risco.

Carteira Renda

Alterações

• Não há alterações na Carteira Renda para o mês de março.

Performance

No mês de fevereiro a Carteira Renda teve performance de 0,01% com 0,8% de dividendos comparado a -1,3% do Ifix. O maior promotor foi o Bresco Logística com valorização de 3% em nossa carteira. O detrator este mês foi o CSHG Real Estate com queda de -1,1%.

Recomendação carteira renda – Março.22

Desempenho carteira renda – Fevereiro.22

Carteira Valor

Alterações

• Não há alterações na Carteira Valor para o mês de março.

Performance

No mês de fevereiro, o desempenho da Carteira de Valor foi de 0,03% comparado a -1,3% do Ifix. O maior promotor da carteira esse mês foi o MALL11 com valorização de 2,8% em nossa carteira. O detrator este mês foi o PLCR11 com queda de -1,2%.

Recomendação carteira valor – Março.22

Desempenho carteira valor – Fevereiro.22

Desempenho acumulado da carteira recomendada vs IFIX

A carteira recomendada tem como objetivo obter desempenho superior ao IFIX, mas com menos volatilidade. Segue abaixo o desempenho das duas modalidades comparadas ao IFIX:

Análise setorial e econômica

Destacamos alguns acontecimentos que podem impactar o segmento:

• Expectativa de Selic a 12,5% a.a. em 2022: NEGATIVO
  • O Banco Central continua com sua política monetária contracionista com o objetivo de controlar a inflação. Com os aumento de juros e inflação global esperamos que o ciclo de alta se encerre com a Selic atingindo 12,5% ao ano.
• Possível desaceleração da inflação: NEUTRO
  • A inflação sofre dois impactos em direções contrárias. Por um lado, observamos a possibilidade de valorização do real frente ao dólar uma vez que os sucessivos aumentos na Selic aumentaram a atratividade local para os recursos estrangeiros. Por outro lado, observamos o aumento da inflação global como resultado do conflito na Ucrânia que pode gerar impactos na inflação brasileira.
• Endurecimento da política monetária contracionista americana: NEGATIVO
  • Com a inflação americana em níveis elevados e juros reais muito negativos, somado a perspectiva de aumento da inflação global devido ao conflito na Ucrânia, espera-se que o FED endureça a política contracionista monetária com aumentos de 0,5% nas próximas reuniões.

• Crescimento do PIB de 0,6% em 2022: POSITIVO
  • Com o arrefecimento da pandemia temos visto o setor de serviços em recuperação, este segmento deve ser o motor da economia no ano de 2022.

• Arrefecimento da pandemia: POSITIVO
  • O número de infecções tem caído drasticamente, junto ao número de óbitos. Com estudos avançando sobre a variante ômicron acredita-se que o vírus tenha perdido força e está caminhando para se tornar menos letal, sinalizando que a pandemia pode estar próxima do fim.

Guardian Logística – GALG11

-Fundo de Logística.

É o fundo de logística da Guardian que tem como objetivo o investimento em imóveis estratégicos para a operação de seu usuário, além de contar com inquilinos com boa saúde financeira.

O portfólio do fundo é composto por 6 imóveis com características peculiares que os tornam essenciais para a operação de seus inquilinos, por isso, todos os contratos do fundo são na modalidade atípica, firmados com empresas com bom histórico de crédito como BRF, Air Liquide e Souza Cruz. O fundo ainda conta com alguns CRIs cujos recursos foram utilizados para concluir a compra dos ativos em seu portfólio, a dívida possui indexadores e prazos em linha com os contratos que a lastreiam.

No mês de janeiro houve a reavaliação positiva do portfólio em 1,34%, também houve o reajuste do aluguel no imóvel BRF Pernambuco com efeito caixa já em janeiro além do recebimento adiantado do aluguel referente ao mês de fevereiro do imóvel Souza Cruz.

Em nossa visão, pela função estratégica que os imóveis possuem na operação de seus inquilinos, a solidez dos contratos e a amarração da dívida com o lastro trazem segurança ao ativo. Como havíamos avaliado, o fundo não encontrou dificuldade em repassar a totalidade dos índices de reajuste para os contratos vigentes, estimamos que o impacto desses repasses sejam de R$ 0,02/cota na receita do fundo.

Capitânia Securities – CPTS11

-Fundo de Recebíveis.

É o fundo de recebíveis da Capitânia que tem como objetivo a gestão ativa de sua carteira de certificados de recebíveis imobiliários e de fundos imobiliários com o objetivo de gerar alfa por meio de ganho de capital.

Hoje, o fundo possui 35% da carteira em FIIs e 65% em CRIs, além de R$ 506 milhões em compromissadas ao custo de CDI + 0,7%. Sua carteira de recebíveis continua se beneficiando dos níveis mais altos de inflação, que acumula 10,76% nos últimos 12 meses. Além disso, no mês de janeiro, houve a amortização extraordinária do CRI GSFI destravando a correção monetária que estava sendo acruada no papel, com isso houve um incremento de 27% nas receitas do book de CRI comparado ao mês anterior. Na carteira de FIIs o resultado também foi positivo com a alta dos ativos da carteira, apesar da gestão ver o segmento como descontado ela tem reduzido gradualmente sua exposição ao segmento para chegar aos 33% previstos em regulamento.

Nossa recomendação do ativo se baseia na habilidade da gestão do fundo em gerar alfa nas transações de seus ativos além de seu portfólio se beneficiar do aumento dos juros e da inflação. Acreditamos que esta estratégia pode beneficiar o carrego da carteira em momentos de abertura da curva de juros sem aumentar o risco.

VBI Logístico – LVBI11

-Fundo de Logística.

É o fundo de logística da VBI Real Estate que tem como objetivo a obtenção de renda e ganho de capital através de um portfólio líquido, resiliente e diversificado, podendo investir tanto em ativos performados como em ativos em desenvolvimento.

O fundo possui 10 ativos sendo 70% deles localizados próximos a grandes centros consumidores e o restante localizado em Extrema. Ele possui cerca de 30 inquilinos e quase um quarto da receita proveniente de contratos atípicos. Como estratégia da gestão para aumentar o valor de seu portfólio há três ativos em obras: o ativo Cajamar, a expansão do ativo Betim e as obras Galpão G02 do ativo Aratu.

No último mês foi concluída uma nova locação no ativo Aratu referente a dois módulos, essa locação não tem efeito na receita visto que o ativo conta com renda mínima garantida pelo vendedor até maio/23. No momento, a única vacância do fundo é relativa ao módulo G01 no ativo Aratu. No último mês também foi renegociado o início da amortização referente aos ativos Jandira e Betim de setembro/22 para setembro/23

Em nossa visão, a maior parte de contratos típicos do fundo, dada a localização dos seus ativos, é um bom sinal no momento onde temos alta demanda por espaços logísticos e pouca oferta de ativos last mile, também acreditamos que a medida que as obras sejam entregues haverá uma melhora na distribuição de dividendos, somamos a isso o valor de negociação do fundo no secundário estar muito abaixo do custo de reposição dos ativos em carteira.

Kinea Rendimento Imobiliário – KNCR11

-Fundo de Recebíveis Imobiliários.

É o fundo da Kinea Investimentos que tem como objetivo investir em CRIs de baixo risco com remuneração atrelada ao CDI. O fundo utiliza processos diligentes para garantir a seleção criteriosa de ativos baseados no processo de prospecção ativa de ativos no mercado buscando oportunidades em empresas consolidadas em seu segmento de atuação, avaliação por meio de um comitê interno analisando o risco de crédito, garantias, estrutura jurídica e formalização dos documentos da transação do ativo. Após a seleção e aquisição de ativos a gestão inicia o monitoramento ativo e contínuo do risco da carteira.

Em janeiro, o fundo fez a alocação de R$ 145 milhões no CRI Shopping Paralela a taxa CDI + 2,8%, operação baseada na compra do Shopping Paralela por um fundo de investimento imobiliário e que conta com garantias como cessão de recebíveis de outros três shoppings detidos pelo fundo, alienação fiduciária e cessão fiduciária do shopping e fundo de reserva. Neste mês, o fundo começou a usar, de forma provisória como informado pela gestão, o instrumento de compromissadas reversas lastreadas em CRIs, atualmente tal instrumento representa 10% do PL.

A recomendação desse FII se baseia no fato dele ser um dos poucos fundos de recebíveis com indexação ao CDI e, neste momento de consecutivos aumentos na Selic, o fundo tende a ser mais defensivo e melhorar seus dividendos, além disso conta com uma carteira pulverizada em ativos high grade.

CSHG Real Estate FII – HGRE11

-Fundo de Lajes Corporativas.

É o fundo do Credit Suisse Heding Griffo que tem como objetivo a aquisição de ativos corporativos voltados para a renda.

O fundo possui 19 ativos espalhados do Rio de Janeiro ao Rio Grande do Sul com 34 contratos e prazo médio de 5,8 anos. Atualmente a vacância do portfólio está em 26% sendo os dois principais ativos com vacância a Torre Martiniano, que passa por um processo de retrofit com entrega prevista para maio/22, e o Edifício Paulista Star.

Em janeiro houve a locação de 1 andar no Edifício Paulista Star cujo inquilino começou a ocupar o imóvel em fevereiro. Neste mês também houve o recebimento da terceira parcela referente a venda do Verbo Divino, vale pontuar que estes recursos, junto com a multa rescisória da Enel serão usadas para conciliar os desembolsos referentes aos compromissos do fundo, como a obra do Ed. Martiniano e o CRI Chucri Zaidan.

Em nossa visão, a gestão tem feito um processo importante de reciclagem de portfólio, que tem gerado valor ao cotista, além disso acreditamos que o fundo possui boas perspectivas para redução de sua vacância ao longo do ano de 2022 com a entrega da Torre Martiniano.

Mauá Capital Recebíveis Imobiliários – MCCI11

-Fundo de Recebíveis.

É o fundo de recebíveis da Mauá Capital, seu foco é em CRIs com boas garantias e retorno ajustado ao risco. O fundo da Mauá conta fortemente com originação própria que confere ao CRI boa amarração das garantias e maior conforto para o gestor, uma vez que a estratégia do fundo se baseia em buy and hold.

O fundo possui 12% de seu PL alocado em 12 FIIs, 75% em CRIs com spread médio IPC-A+ 7,2% e 6% a CDI+ 3,7% distribuídos em 30 CRIS. No mês de janeiro, a gestão optou por continuar com R$ 274 milhões em compromissadas que tem trazido um carrego positivo ao portfólio. Em janeiro, também foi feita a aquisição de R$ 29 milhões no CRI Alianza a IPCA + 7,2%, o CRI possui como garantia um galpão em Guarulhos avaliado em R$ 80 milhões além de contar com a garantia da cessão fiduciária dos contratos deste galpão. Também foi feita a aquisição de FR$ 25 milhões em um FII de CRI e venda de R$ 30 milhões de 7 FIIs.

CRI Vogue Square (2,3% do PL): no mês de fevereiro veio a público o pedido de recuperação judicial do devedor do CRI. Em nossa visão, a dívida foi muito bem amarrada de forma que há poucos incentivos do devedor em não honrar com sua dívida uma vez que o ativo gera resultado para pagar a PMT. Além disso, o hotel está em alienação fiduciária e pode ser executado em caso de não pagamento, não entrando na massa falida da devedora. No caso da venda, o hotel está avaliado em 3x o valor da dívida, o que gera gordura suficiente para negociação. Em nossa visão vemos baixa probabilidade do fundo não receber seus recursos de volta, porém entendemos que esse evento tem repercussão no valor justo do ativo.

Nossa recomendação do fundo se baseia na qualidade da gestão e dos ativos em carteira, na expectativa de manutenção dos dividendos próximos de R$ 1,00 e no bom carrego do fundo acima da inflação.

RBR High Grade – RBRR11

-Fundo de recebíveis imobiliários.

O fundo RBRR11 é o fundo imobiliário de papéis High Grade da RBR Asset Management, seu objetivo é investir em papéis com boa qualidade de crédito. No mês de setembro a gestora mudou a classificação dos CRIs, abrindo os pulverizados em duas modalidades, agora a classificação ficou: (i) antecipação de locação, (ii) unidades residenciais prontas, (iii) locação multidevedor – onde se encaixam os ativos com lastro o pagamento de aluguéis de diversos devedores – e (iv) carteira pulverizada – para as operações com lastro em contrato de compra, venda e financiamento de imóveis.

A carteira do fundo é composta por 41 CRIs, dos quais todos encontram-se adimplentes. Sua carteira de recebíveis possui boa razão de garantia de 1,6 vezes, taxa média de CDI+ 2,4% e duration de 4,1 anos. 61% de sua carteira esta indexada à inflação, 32% ao CDI e 7% em ativos pré-fixados. O principal risco da carteira são créditos corporativos.

No mês de janeiro foram alocados R$ 29 milhões no CRI da Yuny com lastro em empreendimentos da incorporadora localizados em São Paulo, a operação foi estruturada pela RBR e possui remuneração CDI+ 3,5%. Também foi feito o investimento de R$ 28 milhões no CRI Globo a taxa IPCA+ 6,95%, operação feita para o financiamento da aquisição da sede da emissora. No lado das vendas foram vendidos 4 CRIs no valor de R$ 18 milhões e 3 FIIs no valor de R$ 25 milhões gerando um ganho de R$ 1,5 milhão.

Nossa tese de recomendação deste ativo se baseia na qualidade de suas operações, dado que mais da metade de suas garantias estão localizadas em regiões prime de São Paulo como Pinheiros, Jardins e Faria Lima, que trazem resiliência ao portfólio mesmo em momentos de estresse no mercado, como foi o caso da pandemia.

Malls Brasil Plural – MALL11

-Fundo de Shopping.

É o fundo de Shopping Center da Genial Gestão (ex BRPP). O fundo tem como objetivo a aquisição de ativos performados, resilientes e com dominância regional.

O fundo possui um portfólio resiliente que atualmente conta com uma das menores vacâncias dentre os fundos de Shopping (4%), além disso, 4 de seus 8 ativos são únicos nas cidades em que estão localizados, garantindo pouca competição em sua área de influência.

No mês de dezembro os ativos do portfólio tiveram a melhor geração de receita (NOI/m²) do ano, 8% superior ao mesmo período em 2019, resultado que possui forte impacto das vendas de natal. Neste mês também houve a inadimplência liquida negativa em -2%, ou seja, foi recuperada parte da inadimplência passada. Em janeiro houve o desembolso de despesas não recorrentes da estruturação dos CRIs para a aquisição do Shopping Madureira.

Nossa recomendação do fundo se baseia na qualidade dos ativos do portfólio que se refletem na baixa vacância e na recuperação da receita NOI/m² a níveis próximos ao de 2019. Também vemos o incremento dos dividendos na ordem de R$ 0,09/cota que devem vir no próximo mês como resultado da aquisição do Shopping Madureira como um ponto positivo.

Plural Recebíveis Imobiliários – PLCR11

-Fundo de Recebíveis.

É o fundo imobiliário de crédito privado da Plural Gestão de Recursos. Sua estratégia se baseia em investir em CRIs com boas garantias e devedores com boa capacidade de pagamento, preferencialmente com indexação a inflação.

O fundo possui 36 CRIs na carteira com duration de 3,88 anos, 95% de seus ativos estão indexados ao IPCA com spread médio de 6,1% e 5% a CDI+ 4,3%. O fundo conta hoje com 86% de seu patrimônio líquido alocado em ativos alvo.

Nossa recomendação do fundo se baseia na boa qualidade dos recebíveis da carteira, além de sua indexação ao IPCA no momento onde a inflação segue alta.

VBI Prime Office – PVBI11

-Fundo de Escritórios.

É o fundo de lajes corporativas prime da VBI Real Estate. Sua tese se baseia na aquisição de lajes em prédios com elevado padrão construtivo e localizados em áreas nobres, especialmente em São Paulo, além disso o fundo também pode comprar cotas de outros fundos para compor sua carteira.

Atualmente, o fundo possui 3 ativos performados, 1 em desenvolvimento além de uma posição no HAAA11, fundo de lajes triple A da Hedge. A vacância dos ativos é quase desprezível, representando 0,1% de sua ABL referente a Torre B JK.

Em janeiro, foi paga a segunda parcela referente a compra do Union Faria Lima no valor de R$ 35,3 milhões, o fundo possui um mecanismo de remuneração sobre as parcelas pagas no imóvel que deve impactar a receita em R$ 0,02/cota.

Nossa recomendação do fundo se baseia na qualidade e localização dos ativos do portfólio, que garantem resiliência do fundo mesmo em momentos adversos e garantem a previsibilidade de sua receita imobiliária. Além disso, devemos ver o repasse da inflação acumulada (10,76%) para os contratos este ano, resultado no aumento da renda recorrente.

Bresco Logística – BRCO11

-Fundo de Logística.

É o fundo da Bresco com foco na aquisição e locação de ativos logísticos estabilizados, o foco é em imóveis bem localizados e com boa qualidade construtiva e locação a inquilinos com qualidade de crédito pelo menos AA (br), além disso, a gestão possui expertise para uma eventual expansão da ABL dos ativos do portfólio.

O fundo possui 11 ativos da Bahia ao Rio Grande do Sul com 71% da sua ABL composta por imóveis last mile. Com relação a locação dos ativos, 58% dos contratos são na modalidade atípica com inquilinos como o Grupo Pão Açúcar, Whirlpool, DHL, BRF e Natura.

Em fevereiro, foi realizado o reajuste do aluguel da Companhia Brasileira de Distribuição referente ao imóvel GPA CD-06 São Paulo em 18,3% gerando um incremento na receita de cerca de R$ 0,02/cota a partir de maio/22.

Nossa recomendação do fundo se baseia na qualidade e localização do portfólio do fundo, além do trabalho de revitalização e melhorias que a gestão tem feito em seus ativos. Dito isso, esperamos uma melhora nos rendimentos a partir de maio/22, quando se estima que as melhorias serão entregues, além de manter a ocupação em níveis elevados.

Objetivo

Identificar, através da análise fundamentalista e de múltiplos, fundos imobiliários que apresentam oportunidade de investimento de acordo com os objetivos de cada investidor, além disso sugerimos o peso para cada ativo de forma a equilibrar o risco da carteira.

Glossário

ABL: Área bruta locável.

Benchmark: Índice de referência.

Built to Suit (BTS): Operação em que um imóvel é construído sob medida para o futuro locatário

Cap rate: Taxa de capitalização.

CCV: Contrato de Compra e Venda.

Data ex: Data em que as cotas se tornam ex-dividendos.

Dividend yield: Rendimento anual de um FII, calculado pela divisão dos proventos pelo preço de mercado por cota.

Duration: Prazo médio ponderado de recebimento dos fluxos de caixa dos papéis.

Ebitda: Lucros antes de juros, impostos, depreciação e amortização.

Follow-on: Oferta pública subsequente ao IPO.

FFO (Funds from Operation): Geração de caixa de um fundo imobiliário.

High Grade: Ativos de renda fixa atrelados a devedores com bom risco de crédito, ou seja, de baixo risco.

High Yield: Ativos de renda fixa atrelados a devedores com risco elevado, consequentemente com maior remuneração.

Ifix: Índice dos fundos de investimento imobiliário.

IPO: Oferta pública inicial.

Liquidez: Capacidade e rapidez com que um ativo é convertido em dinheiro.

LTV (Loan-to-Value): Saldo devedor da operação/valor da garantia.

NOI: Lucro operacional líquido.

Pipeline: Conjunto de bens ou ativos que o fundo pretende adquirir

PL: Patrimônio Líquido do fundo.

RMG: Renda mínima garantida pelo vendedor do ativo.

Spread: Diferença entre a taxa cobrada de uma operação e a taxa de referência (Ex.: NTN-B), com mesma duration.

Taxa de administração: Remuneração dos administradores.

Taxa de gestão: Remuneração dos gestores.

Ticker: Código de negociação do FII na Bolsa.

TIR: Taxa interna de retorno.

P/VPA: Desconto ou prêmio de negociação entre o valor de mercado e o patrimônio líquido.

WAULT (Weighted Average of Unexpired Lease Term): Média Ponderada do Prazo dos Contratos dos Aluguéis pela Receita Vigente de Aluguel Próprio.