Resultado Consolidado (Banco Central)
O setor público consolidado (governo central, governos regionais e empresas estatais) apresentou déficit primário de R$ 16,4 bi em fevereiro, vindo melhor do que o esperado pelo consenso de mercado e próximo do teto das projeções (-R$ 16,9 bi, Broadcast+), e também significativamente melhor do que a nossa expectativa para o mês de déficit de R$ 30,1 bi. O resultado consolidado no mês foi reflexo da combinação entre os déficits de R$ 29,5 bi e R$ 568,0 mi do governo central e das empresas estatais, respectivamente. Em contrapartida, a grande surpresa ficou por conta do superávit de R$ 13,7 bi dos governos regionais que foi o responsável pelo desvio em relação à nossa projeção para o mês.
Com este resultado, no acumulado em 12 meses, o setor público consolidado obteve um déficit primário de R$ 52,8 bi (-0,41% do PIB), ante déficit de R$ 55,4 bi (-0,43% do PIB) em janeiro e de R$ 15,9 bi (-0,13% do PIB) no mesmo período do ano anterior. Cabe destacar que a piora no resultado em relação à 2025 reflete um aumento do déficit primário do governo central que saiu de R$ 14,2 bi (-0,12% do PIB) para R$ 55,6 bi (-0,43% do PIB), reforçando o desafio que o Executivo enfrenta para promover o ajuste fiscal brasileiro mesmo após a aprovação de diversas medidas de aumento de receitas ao longo dos últimos anos. Nesse contexto, avaliamos que 2026 tende a repetir o padrão observado em 2025, com cumprimento ainda bastante desafiador da meta de resultado primário e dependência de novas medidas ao longo do ano, quadro que deve ser agravado pelos sinais de arrefecimento da atividade econômica, sobretudo em um contexto marcado por expectativas de juros mais elevadas após o início do conflito no Oriente Médio. Assim, mantemos a avaliação de que a estabilização da dívida pública brasileira não deverá ser alcançada nos próximos anos, o que tende a seguir pressionando os prêmios de risco domésticos.
O resultado nominal do setor público consolidado, que inclui o resultado primário e os juros nominais apropriados, foi deficitário em R$ 100,6 bi em fevereiro, ante superávit de R$ 40,1 bi em jan/26 e de déficit de R$ 97,2 bi no mesmo mês do ano anterior. No acumulado em 12 meses, o déficit nominal alcançou R$ 1.089,6 bi (8,48% do PIB), ante déficit de R$ 939,8 bi (7,87% do PIB) no mesmo mês do ano anterior.
A dívida bruta do governo geral (DBGG), que engloba o Governo Federal, os Governos Regionais (estaduais e municipais) e o INSS, atingiu 79,2% do PIB (R$ 10,2 tri), avançando 0,5 p.p. em relação ao mês de janeiro e 3,4 p.p. acima do patamar observado no mesmo mês do ano anterior. O resultado em fevereiro foi decorrente da combinação entre o efeito da valorização cambial (-0,1 p.p.), da variação do PIB nominal (-0,3 p.p.), da emissão líquida de dívida (+0,1 p.p.) e dos juros nominais apropriados (+0,7 p.p.). No ano, o aumento de 0,6 p.p. do PIB é derivado da incorporação dos juros nominais (+1,6 p.p.), do crescimento do PIB nominal (-0,7 p.p.), do efeito da valorização cambial (-0,3 p.p.) e dos resgates líquidos de dívida (-0,1 p.p.).
Em suma, os dados divulgados hoje seguem corroborando o nosso cenário de que o resultado primário consolidado do governo seguirá sendo pressionado pelo déficit a ser registrado pelo governo central ao longo de 2026. Ao nosso ver, a ausência de um ajuste estrutural pelo lado das despesas primárias somado ao desembolso com os juros nominais da dívida, que devem seguir elevados em um contexto de inflação mais pressionada e necessidade de juros mais elevados, devem continuar sendo os principais responsáveis pela continuidade da trajetória de deterioração da relação dívida/PIB. Seguimos com a avaliação de que a percepção de risco fiscal segue elevada, fato este que deve continuar exercendo um importante papel na determinação da trajetória das principais variáveis macroeconômica brasileiras ao longo de 2026. Com este resultado, mantemos a nossa expectativa por ora de que a relação dívida/PIB deve encerrar o ano em 83,3% do PIB.
Resultado do Governo Central (Tesouro Nacional)
Em fevereiro, o governo central registrou déficit primário de R$ 30,0 bi, vindo ligeiramente melhor do que o esperado pelo mercado (-R$ 30,5 bi) e pior do que a nossa expectativa para o mês de déficit de R$ 28,7 bi. Esse resultado representa uma melhora em relação ao número, corrigido pela inflação, registrado no mesmo período do ano anterior (R$ 32,8 bi), sendo reflexo da combinação entre a alta de 5,6% a/a da receita líquida (+R$ 8,3 bi) e do aumento de menor magnitude das despesas primárias totais em 3,1% a/a (+R$ 5,6 bi). Dessa forma, apesar do desempenho ter vindo ligeiramente melhor do que o esperado para o mês de fevereiro, o forte ritmo de avanço das despesas primárias em termos reais ainda sugere que o ajuste fiscal brasileiro segue bastante desafiador.
Pelo lado das receitas líquidas, em termos reais, o avanço mais significativo em relação ao mesmo período do ano anterior (5,6% a/a ou +R$ 8,3 bi), foi derivado da combinação entre a alta de 4,1% a/a da receita administrada pela RFB (+R$ 5,5 bi), avanço de 5,6% a/a da Arrecadação líquida para o RGPS (+R$ 3,1 bi) e o recuo de 4,4% a/a nas receitas não administradas pela RFB (-R$ 1,0 bi). Em relação ao primeiro grupo, o bom desempenho no mês foi reflexo principalmente as altas de 35,6% a/a (+R$ 2,3 bi) e 84,3% a/a (+R$ 3,3 bi) na arrecadação com o IOF e com outras receitas administradas pela RFB, respectivamente, refletindo o aumento das alíquotas de IOF e aos aumentos reais das arrecadações relacionadas aos depósitos judiciais no período. Além disso, podemos destacar a alta de 8,1% a/a na arrecadação com a Cofins (+R$ 2,3 bi), refletindo o bom desempenho da economia nesse início de ano. Em relação às receitas não administradas, o destaque ficou por conta da queda de -36,4% a/a (-R$ 1,0 bi) na arrecadação proveniente de dividendos e participações, refletindo um pagamento de dividendos por parte da Petrobrás cerca de R$ 1,0 bi a menos do que no mesmo período do ano passado.
Pela ótica das despesas, os principais destaques ficaram por conta dos aumentos de 2,2% a/a nas despesas com o pagamento de benefícios previdenciários (+R$ 1,7 bi), refletindo tanto a política de valorização do salário-mínimo quanto no aumento do número de beneficiários, e de pessoal e encargos sociais de 7,1% a/a (+R$ 2,2 bi), refletindo os aumentos concedidos ao funcionarismo público. Além disso, tivemos alta de 47,7% a/a nas despesas discricionárias (+R$ 5,4 bi), reflexo das altas de 134,7% a/a nos gastos com educação, refletindo o aporte feito no Programa Pé-de-Meia, avanço de 45,9% a/a nos gastos com a Saúde (+R$ 1,4 bi), e aumento de 88,5% a/a nas Demais despesas discricionárias (+R$ 1,5 bi). Esses aumentos foram parcialmente compensados pelos recuos de 53,0% a/a nas despesas com Subsídios, subvenções e Proagro (-R$ 1,3 bi), -15,4% a/a nos gastos com Abono e Seguro-desemprego (-R$ 1,3 bi), e -8,6% a/a com as despesas relacionadas ao custeio do programa Bolsa Família (-R$ 1,2 bi).
Com o resultado de fevereiro, no acumulado no ano, em termos reais, o governo central registrou um superávit primário de R$ 57,5 bi, frente a um superávit de R$ 56,7 bi no mesmo período do ano anterior, registrando uma melhora de 1,4% a/a (+R$ 0,8 bi). Esse resultado foi reflexo da combinação entre A alta de 11,7% a/a na receita líquida (+R$ 11,7 bi) e o aumento de 3,0% a/a nas despesas totais (+R$ 10,9 bi). Pelo lado das receitas, os principais destaques ficaram por conta do avanço de 3,8% a/a das receitas administradas pela RFB (+RS 13,9 bi), em função do bom desempenho das rubricas mais ligadas ao desempenho da economia neste início de ano e da mudança da legislação de cobrança do IOF sem contrapartida no mesmo período do ano passado. Em contrapartida, houve recuo de 12,9% a/a nas receitas não administradas pela RFB (-R$ 6,8 bi), com destaque para a queda na arrecadação com a exploração de recursos naturais devido à cotação mais baixa do petróleo em relação ao primeiro bimestre de 2025. Pelas despesas, o avanço teve como destaque a alta nos desembolsos com o pagamento de Benefícios previdenciários, refletindo o aumento do número de benefícios concedidos e da política de valorização do salário-mínimo, a expansão dos gastos com Pessoal e encargos sociais, refletindo os reajustes aos servidores aprovados ao longo de 2025 e no aumento das despesas discricionárias, principalmente, com o aporte feito ao programa Pé-de-Meia. Em contrapartida, recuos puderam ser observados nos pagamentos de Abono e seguro-desemprego, Apoio financeiro aos estados e municípios, e com o programa Bolsa Família.
O resultado de fevereiro segue corroborando a nossa avaliação de que o processo de ajuste fiscal no Brasil permanece excessivamente dependente do desempenho da arrecadação do governo, sobretudo de rubricas menos sensíveis ao ciclo econômico. Esse fato tende a manter um elevado grau de incerteza em relação ao fiscal brasileiro que deve ser amplificado com as eleições presidenciais. Contudo, devido à disparada da cotação do petróleo devido a eclosão do conflito no Oriente Médio, avaliamos que as receitas não administradas pela RFB podem serão beneficiadas por conta desse fator. Incorporamos nas nossas estimativas um aumento de cerca de R$ 30,0 bi em relação ao ano de 2025. Contudo, esse aumento deve ser neutralizado, ainda que parcialmente, por medidas que já foram/serão implementadas para mitigar os efeitos inflacionários da alta do petróleo, de modo que, o resultado primário do final de 2026 não deve sofrer significativas alterações a menos que o conflito sofra uma intensificação. Nesse sentido, por ora, mantemos nossas expectativas de que o governo obtenha um déficit primário de R$ 69,6 bi em 2026 (-0,52% do PIB), demandando um esforço fiscal adicional de cerca de R$ 10,0 bi para que o limite inferior de déficit zero deste ano seja cumprido, reconhecendo um viés baixista para esse número dado a cotação do petróleo atualmente. Dessa forma, esperamos que os próximos meses sejam ainda marcados por discussões que envolvam novas medidas que aumentem a arrecadação do governo, seguindo a estratégia adotada ao longo dos últimos anos, sem que haja mudanças estruturais pelo lado das despesas principalmente com a aproximação do ciclo eleitoral.
