Resultado Consolidado (Banco Central)
O setor público consolidado (governo central, governos regionais e empresas estatais) apresentou déficit primário de R$ 80,7 bi em março, vindo pior do que o esperado pelo teto das expectativas de mercado de déficit de R$ 75,4 bi (Broadcast+) e do que a nossa expectativa para o mês de déficit de R$ 75,5 bi. O resultado consolidado no mês foi reflexo da combinação entre os déficits de R$ 74,8 bi; R$ 5,4 bi; e de R$ 500,0 mi do governo central, entes subnacionais e empresas estatais, respectivamente. O principal desvio em relação à nossa projeção para o mês foi derivado do elevado déficit registrado no desempenho dos entes subnacionais que surpreendeu a nossa expectativa de resultado próximo ao neutro no mês.
Com este resultado, no acumulado em 12 meses, o setor público consolidado obteve um déficit primário de R$ 137,1 bi (-1,06% do PIB), ante déficit de R$ 52,8 bi (-0,41% do PIB) em fevereiro e de R$ 13,5 bi (-0,11% do PIB) no mesmo período do ano anterior. Cabe destacar que a piora no resultado em relação à 2025 reflete um aumento do déficit primário do governo central que saiu de R$ 14,6 bi (-0,12% do PIB) para R$ 137,1 bi (-0,99% do PIB), refletindo principalmente o descasamento entre os calendários de pagamento de precatórios em 2025 e 2026. Contudo, isso não altera o fato de que o Executivo segue enfrentando um grande desafio para promover o ajuste fiscal brasileiro, mesmo após a aprovação de diversas medidas de aumento de receitas ao longo dos últimos anos. Nesse contexto, seguimos avaliando que 2026 tende a repetir o padrão observado em 2025, com cumprimento da meta de resultado primário após a exclusão de algumas despesas do seu cálculo e da aprovação de medidas adicionais de aumento de receitas. Ainda assim, mantemos a avaliação de que a estabilização da dívida pública brasileira não deverá ser alcançada nos próximos anos, o que tende a seguir pressionando os prêmios de risco domésticos.
O resultado nominal do setor público consolidado, que inclui o resultado primário e os juros nominais apropriados, foi deficitário em R$ 199,5 bi em março, ante déficit de R$ 107,7 bi em fev/26 e de déficit de R$ 71,6 bi no mesmo mês do ano anterior. No acumulado em 12 meses, o déficit nominal alcançou R$ 1.217,5 bi (9,41% do PIB), ante déficit de R$ 948,5 bi (7,88% do PIB) no mesmo mês do ano anterior.
A dívida bruta do governo geral (DBGG), que engloba o Governo Federal, os Governos Regionais (estaduais e municipais) e o INSS, atingiu 80,1% do PIB (R$ 10,4 tri), avançando 0,9 p.p. em relação ao mês de fevereiro e 4,5 p.p. acima do patamar observado no mesmo mês do ano anterior. O resultado em março foi decorrente da combinação entre o efeito da desvalorização cambial (+0,1 p.p.), da variação do PIB nominal (-0,5 p.p.), da emissão líquida de dívida (+0,4 p.p.) e dos juros nominais apropriados (+0,9 p.p.). No ano, o aumento de 1,4 p.p. do PIB é derivado da incorporação dos juros nominais (+2,4 p.p.), da emissão líquida de dívida (+0,4), do crescimento do PIB nominal (-1,2 p.p.) e do efeito da valorização cambial (-0,2 p.p.).
Em suma, os dados divulgados hoje seguem corroborando o nosso cenário de que o resultado primário consolidado do governo seguirá sendo pressionado pelo déficit a ser registrado pelo governo central ao longo de 2026. Ao nosso ver, a ausência de um ajuste estrutural pelo lado das despesas primárias somado ao desembolso com os juros nominais da dívida, que devem seguir elevados em um contexto de inflação mais pressionada e necessidade de juros mais elevados, devem continuar sendo os principais responsáveis pela continuidade da trajetória de deterioração da relação dívida/PIB. Seguimos com a avaliação de que a percepção de risco fiscal segue elevada, fato este que deve continuar exercendo um importante papel na determinação da trajetória das principais variáveis macroeconômica brasileiras ao longo de 2026. Com este resultado e a revisão nos parâmetros de inflação, crescimento e Selic, revisamos nossa expectativa para relação dívida/PIB de 83,3% para 82,8% do PIB.
Resultado do Governo Central (Tesouro Nacional)
Em março, o governo central registrou déficit primário de R$ 73,8 bi, vindo ligeiramente pior do que o esperado pelo mercado (-R$ 72,0 bi, Broadcast+) e um pouco melhor do que a nossa expectativa para o mês de déficit de R$ 75,2 bi. Esse resultado representa uma piora significativa em relação ao número, corrigido pela inflação, registrado no mesmo período do ano anterior, sendo reflexo da combinação entre a alta de 7,5% a/a da receita líquida (+R$ 13,7 bi) ter sido mais do que compensada pelo avanço de 49,2% a/a das despesas totais (+R$ 89,1 bi) em função principalmente do pagamento de precatórios realizado no mês sem contrapartida no mesmo período do ano anterior.
Pelo lado das receitas líquidas, em termos reais, o bom desempenho em relação ao mesmo período do ano anterior (+7,5% a/a ou +R$ 13,7 bi), foi derivado da combinação entre a alta de 8,7% a/a da receita administrada pela RFB (+R$ 8,7 bi), do aumento de 5,9% a/a da arrecadação líquida para o RGPS (+R$ 3,3 bi) e o recuo de 3,1% a/a das receitas não administradas pela RFB (-R$ 785,1 mi). Em relação ao primeiro grupo, o bom desempenho no mês foi reflexo principalmente das altas de 49,7% a/a (+R$ 2,8 bi) e 32,7% a/a (+R$ 2,3 bi) na arrecadação com o IOF e com o imposto de importação, refletindo o aumento das alíquotas de ambos os tributos em relação ao mesmo período do ano passado. Além disso, também pode-se destacar o avanço de 3,6% a/a na arrecadação com o imposto de renda (+R$ 2,3 bi), principalmente em função do avanço de 14,9% a/a na arrecadação do IRPJ (+R$ 2,9 bi), e de 12,3% a/a na arrecadação com a CSLL (+R$ 1,4 bi), com ambos os crescimentos refletindo o aumento no lucro presumido. Por fim, tivemos um avanço de 4,8% a/a (+R$ 1,5 bi) na arrecadação com a Cofins, tendo como destaque a arrecadação no setor de serviços. Em relação às receitas não administradas, o destaque ficou por conta da queda de -35,4% a/a (-R$ 1,8 bi) na arrecadação proveniente de dividendos e participações, refletindo um pagamento de dividendos por parte do Banco do Brasil cerca de R$ 1,1 bi a menos do que no mesmo período do ano passado.
Pela ótica das despesas, os principais destaques ficaram por conta dos aumentos de 35,4% a/a nas despesas com o pagamento de benefícios previdenciários (+R$ 28,6 bi), refletindo tanto a política de valorização do salário-mínimo e o aumento do número de beneficiários, quanto do pagamento de precatórios, cujo calendário de pagamento no ano passado se deu no mês de julho. Pelo mesmo motivo, as despesas com pessoal e encargos sociais e outras despesas obrigatórias registraram expansão de 37,1% a/a (+R$ 11,3 bi) e 124,9% a/a (+R$ 36,3 bi), respectivamente. Além disso, tivemos alta de 31,7% a/a nas despesas discricionárias (+R$ 12,9 bi), reflexo das altas de 134,7% a/a nos gastos com educação (+R$ 6,1 bi) e de 208,6% a/a nas demais despesas discricionárias (+R$ 3,5 bi), refletindo o pagamento de emendas parlamentares, cujo cronograma deste ano prevê o pagamento de 60% das emendas do ano no primeiro semestre. Em contrapartida, tivemos um recuo de 10,1% a/a (-R$ 1,4 bi) nas despesas com o custeio do programa Bolsa Família.
Com o resultado de março, no acumulado no ano, em termos reais, o governo central registrou um déficit primário de R$ 16,0 bi, frente a um superávit de R$ 58,8 bi no mesmo período do ano anterior, registrando uma piora de 127,2% a/a (-R$ 74,7 bi). Esse resultado foi reflexo da combinação entre a alta de 4,2% a/a na receita líquida (+R$ 25,3 bi) e o aumento de 18,3% a/a nas despesas totais (+R$ 100,1 bi). Pelo lado das receitas, os principais destaques ficaram por conta do avanço de 4,5% a/a das receitas administradas pela RFB (+RS 22,8 bi), em função do bom desempenho das rubricas mais ligadas ao ciclo econômico neste início de ano e da mudança da legislação de cobrança do IOF sem contrapartida no mesmo período do ano passado. Em contrapartida, houve recuo de 9,7% a/a nas receitas não administradas pela RFB (-R$ 7,7 bi), com destaque para a queda na arrecadação com a exploração de recursos naturais devido à cotação mais baixa do petróleo em relação ao primeiro trimestre de 2025 e na arrecadação com dividendos e participações. Pelas despesas, o avanço teve como destaque a alta nos desembolsos com o pagamento de precatórios, cujo descasamento no calendário de pagamentos em relação ao ano passado promoveu um forte aumento das despesas ao longo dos três primeiros meses de 2026 em comparação ao mesmo período de 2025. Em contrapartida, houve redução nos gastos com o programa Bolsa Família (-9,3% a/a ou -R$ 4,0 bi).
Apesar de o resultado de março estar distorcido pelo pagamento de precatórios, entendemos que os dados seguem reforçando a nossa avaliação de que o ajuste fiscal no Brasil continua excessivamente dependente do desempenho da arrecadação. Essa leitura é corroborada pelo fato de a melhora recente das receitas vir sendo puxada, em boa medida, pelo aumento de alíquotas tributárias ao longo dos últimos meses. Mesmo com a expectativa de que a alta da cotação do petróleo, em meio ao conflito no Oriente Médio, possa favorecer a arrecadação, avaliamos que o eventual uso dessas receitas adicionais para mitigar o choque inflacionário decorrente do encarecimento das commodities torna incerto o efeito líquido do conflito sobre as contas públicas. Nesse contexto, revisamos para R$ 5,0 bilhões a incorporação de receitas adicionais em relação a 2025. Assim, mantemos nossa projeção de déficit primário em R$ 56,1 bilhões em 2026, equivalente a -0,41% do PIB, patamar que, por ora, não exige esforço fiscal relevante para o cumprimento do limite inferior da meta de déficit zero neste ano. Ainda assim, reconhecemos que há viés de melhora para esse número caso o conflito se prolongue.
