Resultado Consolidado (Banco Central)
O setor público consolidado (governo central, governos regionais e empresas estatais) apresentou déficit primário de R$ 66,6 bi em julho, vindo pior do que o esperado pelo mercado (-R$ 63,3 bi, Broadcast+) e do que a nossa projeção para o mês (-R$ 62,5 bi). O resultado consolidado no mês foi decorrente da combinação entre os déficits primários de R$ 56,4 bi do governo central, R$ 8,1 bi dos entes subnacionais e R$ 2,1 bi das empresas estatais. O principal desvio em relação à nossa projeção para o mês ficou por conta do desempenho mais negativo observado nos governos regionais, impondo um viés de piora para a nossa expectativa de déficit primário do governo consolidado para o ano de 2025.
No acumulado em doze meses até julho, o setor público consolidado obteve um déficit primário de R$ 27,3 bi (-0,22% do PIB), ante superávit de R$ 17,9 bi (0,15% do PIB) no acumulado até o mês de junho e de R$ 257,7 bi em julho de 2024. Para o segundo semestre, mantemos a avaliação de que a desaceleração econômica prevista e a normalização do ritmo de execução fiscal pelo governo central tornam o cumprimento da meta de resultado primário anual um desafio significativo. Esse cenário é agravado pelas crescentes tensões comerciais entre Brasil e Estados Unidos, que podem afetar as contas públicas tanto pela redução das receitas, em função da desaceleração econômica, quanto pelo aumento das despesas, devido à liberação de créditos extraordinários. Esse diagnóstico corrobora a nossa expectativa de que a estabilização da dívida pública brasileira não será alcançada nos próximos anos, fato este que tende a seguir pressionando os prêmios de risco locais.
O resultado nominal do setor público consolidado, que inclui o resultado primário e os juros nominais apropriados, foi deficitário em R$ 175,6 bi em julho, ante déficit de R$ 108,1 bi em jun/25 e de déficit de R$ 101,5 bi no mesmo mês do ano anterior. No acumulado em 12 meses, o déficit nominal alcançou R$ 968,5 bi (7,86% do PIB), ante déficit de R$ 894,4 bi (7,3% do PIB) no mês imediatamente anterior.
A dívida bruta do governo geral (DBGG), que engloba o Governo Federal, os Governos Regionais (estaduais e municipais) e o INSS, atingiu 77,6 % do PIB (R$ 9,6 tri), registrando uma alta de 0,9 p.p. em relação ao mês imediatamente anterior. O resultado no mês foi decorrente da variação do PIB nominal (-0,4 p.p.), do efeito da desvalorização cambial (+0,1 p.p.), dos juros nominais apropriados (+0,8 p.p.) e das emissões líquidas de dívida (+0,4 p.p.). No ano, a elevação de 1,1 p.p. da DBGG como proporção do PIB decorre principalmente do crescimento do PIB nominal (-3,6 p.p.), do efeito da valorização cambial (-0,4 p.p.) e da incorporação de juros nominais (5,1 p.p.).
Em suma, apesar dos dados indicarem uma certa melhora em relação ao mesmo período do ano anterior, avaliamos que o elevado ritmo de crescimento das despesas primárias e o elevado patamar de desembolso com os juros nominais da dívida devem continuar sendo os principais responsáveis pela continuidade da trajetória de deterioração da relação dívida/PIB ao longo das próximas leituras. Esta elevação do risco fiscal, na nossa avaliação, deve continuar exercendo o papel de principal protagonista na determinação da trajetória das variáveis macroeconômicas brasileiras. Com o resultado do mês, seguimos projetando que a dívida/PIB brasileira deve encerrar o ano em 80,8% do PIB.
Resultado do Governo Central (Tesouro Nacional)
Em julho, o governo central registrou déficit primário de R$ 59,1 bi, vindo ligeiramente melhor do que o esperado pelo mercado, que tinha como projeção mediana de -R$59,5 bi (Broadcast+) e do que a nossa projeção para o mês (-R$ 60,0 bi), frente a um déficit de R$ 9,3 bi, ajustado pela inflação, no mesmo período do ano anterior. Esse resultado, em termos reais, é derivado da combinação entre a alta de 3,9% a/a na receita líquida (+R$ 7,6 bi) e principalmente pelo aumento de 28,5% a/a das despesas primárias (+R$ 57,4 bi). Cabe destacar que a significativa deterioração do déficit primário em termos interanuais reflete a diferença no calendário de pagamento de precatórios entre os anos de 2024 e 2025.
Pelo lado das receitas, em termos reais, a alta no mês foi derivada da combinação entre a elevação de 5,8% a/a das Receitas Administradas pela RFB (+R$ 8,9 bi) e de 0,3% a/a nas Receitas não Administradas pela RFB (+R$ 0,1 bi). O primeiro grupo teve como principais destaques os desempenhos nas rubricas de Imposto de Renda (+R 4,8 bi), sobretudo IR pessoa jurídica (+R$ 4,1 bi); de Cofins (+R$ 3,8 bi); e de CSLL (+R$ 1,4 bi), que foram parcialmente compensadas pelos recuos de R$ 2,3 bi e de R$ 1,0 bi na arrecadação com PIS/Pasep. Já o desempenho praticamente estável nas receitas não administradas refletiu basicamente a alta de R$ 0,5 bi nas Demais receitas não administradas terem sido parcialmente compensadas pela queda de R$ 0,4 nas Receitas com exploração de recursos naturais.
Pela ótica das despesas, os principais destaques ficaram por conta dos aumentos nos gastos com os pagamentos de Benefícios Previdenciários (+26,8% a/a e +R$ 20,7 bi), Outras despesas obrigatórias (+111,3% a/a e R$ 35,9 bi) e com Pessoal e encargos sociais (R$ 5,9 bi no mês, ante R$ 0,2 bi no mesmo período do ano anterior), refletindo principalmente o pagamento de R$ 60,5 bi de precatórios programados para o mês, que foram parcialmente compensadas pelo recuo nas Despesas do Poder Executivo Sujeitas à Programação Financeira (-11,0% a/a, -R$ 6,0 bi), refletindo os efeitos da execução orçamentária limitada devido à aprovação tardia da LOA 2025 e no recuo nos desembolsos com o programa Bolsa Famílias (-10,5% a/a e -R$ 1,5 bi), refletindo tanto a queda no número de beneficiários quanto no benefício médio em relação ao mesmo período do ano anterior.
No acumulado no ano, o Governo Central registrou, em termos reais, déficit primário de R$ 68,4 bi, frente a um déficit de R$ 79,6 bi no mesmo período do ano passado. A melhora do resultado primário foi reflexo da combinação entre as altas de 3,0% a/a da receita líquida e de 2,0% a/a nas despesas totais, refletindo principalmente o bom desempenho da arrecadação ao longo do ano e a combinação entre o ritmo elevado de crescimento das despesas obrigatórias que foram parcialmente compensadas pelo recuo das Despesas do poder executivo sujeitas à programação financeira. Dessa forma, no acumulado em 12 meses, o resultado primário do governo central foi de -R$ 34,1 bi (-0,3% do PIB), ante -R$ 243,1 bi (-2,0% do PIB) no mesmo mês do ano anterior.
Apesar do bom desempenho das contas públicas ao longo do primeiro semestre de 2025, derivado da combinação entre a expansão das receitas administradas pela RFB que tem se beneficiado da resiliência da atividade econômica e de uma inflação mais elevada neste início de ano, avaliamos que o cenário fiscal para 2025 segue bastante desafiador. Cabe destacar que parte da melhora do resultado fiscal é derivado da execução mais lenta das despesas primárias devido ao atraso na aprovação do orçamento de 2025 e por uma receita mais forte no início do ano, que pode sofrer revés sob a perspectiva de arrefecimento da economia ao longo do segundo semestre. Além disso, destacamos que a expectativa de desaceleração das principais economias globais em 2025 e 2026 deve impactar as receitas do governo através de uma menor arrecadação com a exploração de recursos naturais e dividendos, principalmente envolvendo a exploração de petróleo. Dessa forma, com o resultado de hoje e revisões feitas nos parâmetros macroeconômicos, projetamos que o déficit primário seja de -0,25% do PIB para fins de cumprimento da meta (déficit zero com margem de -0,25% do PIB) em 2025 e de -0,64% do PIB quando incluímos os gastos com o pagamento de precatórios.
