Em julho, o IPCA recuou 0,68% m/m, resultado melhor que o projetado pelo mercado (-0,66%). O resultado do mês reflete, principalmente, os impactos da desoneração tributária (redução do ICMS) nos preços dos combustíveis e da energia elétrica, tendo provocado forte deflação nos preços administrados. Nos últimos 12 meses, o IPCA apresentou variação de 10,07% e acumula alta de 4,77% no ano. Além da forte queda dos administrados (-4,35%), houve desaceleração dos preços livres, com redução dos bens industriais (diante da queda do preço do etanol) e dos serviços (com atenuação dos preços das passagens aéreas e alimentação fora do domicílio). Por outro lado, a alimentação no domicílio apresentou crescimento com a alta dos leites e seus derivados e das frutas.
Além disso, houve divulgação da ata da última reunião do Copom. Nossa avaliação é que o Banco Central reforçou a sinalização de que encerrará o ciclo de alta em 13,75%, com remota possibilidade de uma elevação de 0,25 p.p. na próxima reunião, a menos que haja deterioração do cenário inflacionário até setembro. No documento, é enfatizado que as projeções de inflação para o início de 2024 – horizonte que o comitê preferiu priorizar como forma de suavizar os impactos das mudanças tributárias – está ao redor da meta de inflação. O BC reforçou que, embora o nível de incerteza em torno do cenário externo esteja acima do usual, a probabilidade de uma desaceleração da atividade econômica acima do esperado pelo mercado tem aumentado nos últimos meses. Este fator, decorrente do aperto monetário nas principais economias, deve reduzir as pressões inflacionárias globais e beneficiar a trajetória de convergência da inflação no horizonte relevante.
Além disso, pontuou que os impactos defasados da política monetária ainda não foram observados na atividade econômica, que deve desacelerar a partir do segundo semestre de 2022. Entretanto, foi destacado que o BC segue atento aos riscos, sobretudo políticas fiscais de estímulo a demanda que podem atrapalhar na identificação dos efeitos do aperto monetário sobre a economia brasileira. Nossa avaliação é que o Banco Central manterá a Selic em 13,75% até o segundo trimestre de 2023, encerrando o ano que vem em 11%.
Esse foi o aperto monetário mais forte nos últimos 20 anos da economia brasileira, não só pela magnitude do ajuste saindo de 2% para 13,75%, mas também pela velocidade no qual foi feito. O Banco Central aumentou 11,75 p.p. em 18 meses. No último grande ciclo de ajuste (2013-2016), o aumento foi de 7 p.p., porém tendo ocorrido em 28 meses. Nesse sentido, diante da defasagem de 2 a 3 trimestres da política monetária, uma parte significativa do impacto sobre a atividade ainda está por vir. A política monetária contracionista, na nossa avaliação, será o principal limitador de crescimento no ano de 2023, impondo perda de dinamismo no setor de crédito que já dá os primeiros sinais de desaceleração
Além disso, vale destacar como a política monetária atual se tornou mais potente que a ocorrida nos anos anteriores, diante das reformas econômicas no mercado de crédito e da redução dos subsídios por meio dos bancos públicos. Como havia parcela significativa de crédito subsidiado na economia, parte relevante dos agentes econômicos não eram impactados pelo aumento do custo do crédito (Selic). Dessa forma, O Banco Central precisava ir ainda mais longe com a política monetária para controlar os preços. Entretanto, com as reformas implementadas nos últimos anos, vemos como as taxas de mercado são muito mais sensíveis aos movimentos da taxa básica. Por fim, ainda vemos o atual cenário como extremamente contracionista do ponto de vista de taxas de juros reais. Nos encontramos em patamar similar ao observado nos anos de 2015-16 com juros reais acima dos 8%.
Ou seja, estamos passando por um ajuste monetário em tempo e magnitude recorde, com uma taxa Selic mais potente que a dos anos anteriores em que grande parte do impacto ainda não foi sentido na atividade econômica. Esse contexto em conjunto com a leitura do IPCA de julho reforçam a avaliação de que o ciclo de alta da taxa Selic se encerrou.
