CARTEIRA RECOMENDADA TOP AÇÕES (MAIO/23) | Atualização

Entram MELI34 VLID3 VIVT3 | Sai ASAI3 | Aumentam ITUB3 CIEL3 | Diminuem CURY3 ELET3

A narrativa de um cenário desafiador para a bolsa de valores brasileira em 2023 continua a se materializar. Em meio a ruídos políticos, discussões sobre o nível dos juros, inflação em alta e um ambiente externo conturbado, o Ibovespa acumula uma queda de -4,18% no ano, fechando o último pregão em 101,9k. 

Estamos conduzindo novas modificações na carteira Top Ações, aumentando novamente a diversificação da carteira e diminuindo o risco específico de certas empresas / setores. Desde o lançamento no dia 20 de janeiro de 2022, nossa carteira acumula um desempenho de 5,7%, 12,2pp acima do índice Ibovespa.  

Para essa atualização, estamos: 

1. Alterando nossa exposição ao varejo, trocando Assaí (ASAI3) por Mercado Livre (MELI34), mas com peso ligeiramente menor no setor que continua sofrendo com o a desaceleração econômica; 

2. Diminuindo marginalmente o peso de elétricas na carteira, com redução de 3 pp de Eletrobrás (ELET3), dado a fraca dinâmica de preços de energia elétrica;  

3. Reduzindo a exposição ao setor de construção, tirando 9 pp de Cury (CURY3), que ainda fica com 6%; 

4. Adicionando o setor de telecomunicações, com a escolha defensiva de Vivo (VIVT3) com 4%;  

5. Adicionando Valid (VLID3) com 6% de peso e uma história de turnaround com alavancas exógenas ao cenário macro; 

6. Aumento de Itaú em 1 pp, por ser o melhor banco a navegar este ciclo de crédito;  

7. Aumento de Cielo (CIEL3) em 2pp com expectativas de um 2T23 robusto e uma melhora do cenário competitivo esse ano; 

8. Com isso, estamos aumentando a carteira recomendada de ações de 11 para 13 papéis para diversificar um pouco mais os riscos específicos de empresas. 

Nesse relatório você encontrará: 

• O desempenho da carteira desde seu lançamento em janeiro de 2022 

• Explicação das mudanças das nossas escolhas 
• Atualização das teses de investimento dos papéis escolhidos 

Em nossa última atualização no dia 04/04/2023, buscamos aumentar o número de ações com características mais defensivas a um cenário econômico mais adverso, quando aumentamos nossa exposição ao setor financeiro e aumentamos a diversificação da carteira, ampliando de 8 para 11 papéis.

Após a última mudança, aproximadamente um mês atras, a carteira recomendada Top Ações se valorizou -1,03%, um pouco abaixo do Ibovespa que ficou praticamente de lado com 0,05%.

Tivemos contribuição positiva da maior parte dos papéis nesse período, com destaque para as novas entrantes na carteira, Itaú (ITUB3) e Cielo (CIEL3). O setor financeiro como um todo teve um mês positivo, mas o resultado do 1T23 de acima da expectativa do mercado impulsionou o papel CIEL3 nas últimas semanas.

Do lado negativo, Assaí (ASAI3) continuou a prejudicar a performance da nossa carteira recomendada Top Ações, com investidores ainda muito temerários de uma nova oferta de ações de seu antigo controlador, o Casino, que ainda possui substanciais 11,7% da companhia.

Ainda do lado negativo, nossa única exposição ao setor de construção, a Cury (CURY3), sofreu com ruídos sobre mudanças na remuneração do FGTS e potenciais desdobramento no Programa Minha Casa Minha Vida ao qual a empresa está exposta.

Por fim, Vale (VALE3) foi prejudicada pelo cenário econômico da China, em que uma reabertura menos exuberante do gigante asiático frustrou o mercado e culminou em um preço do minério contraindo aceleradamente.

Mudanças na carteira recomendada TOP AÇÕES

Basicamente, estamos zerando nossa exposição a Assaí e reduzindo substancialmente nossa exposição a Cury (construção civil). Com menos intensidade, estamos diminuindo também nossa exposição a Eletrobrás.

Apesar de gostarmos dos fundamentos dessas três empresas, taticamente as três possuem alguns empecilhos de curto prazo. O Assaí pesa a potencial oferta da participação restante do grupo Cassino que ainda detém 11,7% da empresa e que pode vende-las assim que terminar o período de lockup, ao final de junho desse ano.

A Cury e o setor de baixa renda deve ficar de lado até que o Supremo decida sobre a remuneração do FGTS, podendo ter impacto no funding do setor de construção civil de baixa renda. Apesar de sermos construtivos com o desempenho operacional da empresa e acreditarmos que o MCMV consiga aumentar seus recursos, a decisão em relação ao FGTS pode demorar vários meses.

Por fim, os preços da energia elétrica estão em patamares historicamente baixos, pressionando as ações da Eletrobrás, apesar da reestruturação da empresa estar em andamento.

Do lado das adições, estamos aumentando Cielo e Itaú, e introduzindo Mercado Livre, Valid e Vivo.

De forma resumida, as principais modificações da carteira recomendada Top Ações são:

• Saída completa da alocação em Assaí de 8% para 0%, devido à pressão vendedora gerada por um potencial oferta de ações de seu antigo controlador (Casino).
• Redução da exposição em Cury em 9pp para 6%, por conta das incertezas em relação ao processo de votação sobre a remuneração do FGTS e eventuais desdobramentos no fuding FGTS do MCMV.
• Aumento da alocação em Cielo em 2pp em 6%, com expectativas de bons resultados no 2T23 devido a uma mudança regulatória que pode melhorar sua margem, aumento de preço ao final do 1T23, e maturação de uma força adicional de vendas de 400 hunters.
• Redução da exposição em Eletrobras em 3pp para 7%, devido a uma dinâmica desfavorável de preço de energia elétrica nas mínimas históricas, com queda nos preços dos contratos de energia do longo prazo devido ao excesso de chuvas e demanda fraca.
• Adição do BDR do Mercado Livre com 7%, aproveitando o ganho de market share esperado para a companhia após o caso Americanas.
• Adição da Valid com 6%, visando uma melhora substancial na rentabilidade da companhia após anos de turnaround.
• Adição Telefônica do Brasil (Vivo) com 4% como outra escolha defensiva para a carteira e substituindo nossa redução em Eletrobrás.
• Aumento em 1pp para 11% em Itaú com expectativas de mais um ano de boa rentabilidade (ROE de 20%), crescimento de lucro, apesar do ciclo de crédito desfavorável.

Mais detalhes das principais mudanças seguem abaixo:

Zerando exposição em Assaí (ASAI3): não adianta remar contra a maré

Mantendo no radar uma possível 3ª oferta de vendas de papéis pelo Casino, que pode ocorrer após o fim do lockup de venda em junho deste ano, estamos taticamente optando por retirar Assaí da carteira Top Ações. 

O grupo francês de supermercados Casino tem buscado soluções para gerar caixa e reduzir dívidas em um cenário macroeconômico mais desafiador. A companhia já realizou duas ofertas secundárias de Assaí, saindo de um controle de 40% de capital social para 11,7% entre novembro/22 e março/23. 

Acreditamos que dada a situação de alavancagem do Casino, é possível haver uma terceira (e última) tranche de vendas, de forma a angaria liquidez no curto prazo. 

Em abril, circularam ruídos a respeito de uma aquisição hostil de controle do Casino (ou seria um cavaleiro branco? O tempo dirá). Daniel Kretinsky propôs uma injeção de capital de US$ 1,2 bilhão no grupo de supermercado francês, que deve ser avaliada pelo conselho de administração da companhia. 

A retirada de Assaí é puramente tática onde iremos esperar a volatilidade do papel abaixar. Reiteramos o ASAI3 como top pick de varejo e a nossa perspectiva construtiva de longo prazo para a companhia. Acreditamos na execução e potencial geração de caixa da empresa. 

Diminuindo posição em Cury (CURY3): risco de funding pode demorar até uma resolução

No dia 20/abril se iniciou a votação no STF sobre a rentabilidade do FGTS. Já tínhamos a votação no radar, mas nossa expectativa era que a ação em questão seria rejeitada, uma vez que esta dizia respeito ao índice de correção monetária utilizado.

Hoje, o FGTS é corrigido pela Taxa Referencial (TR) e o processo em votação trazido pelo partido Solidariedade em 2014 pede a mudança desta correção para o IPCA.

Ainda acreditamos piamente que a substituição do índice de correção para o IPCA não deve ser aprovada, no entanto, o Ministro Luis Roberto Barroso levantou uma nova pauta de exigência de rentabilidade mínimo do FGTS equivalente à poupança.

Esta nova rentabilidade pode prejudicar o programa Minha Casa Minha Vida (MCMV), conforme descrevemos aqui, mas não acreditamos que será um desastre. O MCMV é um dos pilares mais importantes do governo Lula e, por isso, entendemos que alguma contrapartida deve ser implementada caso o STF aprove a mudança.

Por hora, a votação está suspensa por até 90 dias úteis e, na nossa visão, esta suspensão deve provocar um overhang das ações expostas ao MCMV, dada a incerteza criada pelo STF. Por isso, diminuímos nossa exposição ao setor, com redução da participação de Cury para 6% da carteira.

Adicionando BDR do Mercado Livre (MELI34): continua na liderança do e-commerce

Acreditamos que o Mercado Livre deve continuar entregando uma alta performance ao longo de 2023. Com uma capacidade de execução acima da média de mercado, acreditamos que a companhia continuará se posicionando como líder no segmento de varejo e-commerce nos principais países de atuação (Argentina, Brasil e México).

No Brasil, a força operacional e financeira da empresa deve impulsionar o ganho de share frente as oportunidades criadas pelo evento Americanas.

Quanto à Fintech, acreditamos que o Mercado Livre continuará sendo mais assertivo na concessão de crédito, levando a uma melhora gradual do NPL < 90 dias, crucial para continuidade da valorização das suas ações.

Unindo os principais concorrentes em cada uma das verticais presentes no ecossistema da companhia (e-commerce, adquirência e crédito), todas caíram fortemente. A única alta expressiva em 6 meses foi a do Mercado Livre com robustos +52%.

Nossa avaliação é de que apenas players como o Mercado Livre, que tem a capacidade de sustentar crescimentos agressivos de seus resultados mantém, ao longo do tempo, valorizações também agressivas de suas ações, justificando um valuation (múltiplo de curto prazo) acima de seus pares.

Adicionando Valid (VLID3): colhendo os frutos do turnaround

Temos uma visão mais positiva para Valid em 2023 e nos próximos anos. Acreditamos que a empresa passa por uma mudança na leitura de sua tese, deixando de ser uma história de reestruturação e recuperação de margens para uma tese de crescimento de receita, manutenção de margem EBITDA e expansão de lucro.

Acreditamos que a companhia está mais bem estruturada após os desinvestimentos de unidades que não agregavam tanto para o lucro e pelo pré-pagamento da dívida, saindo de uma alavancagem de aproximadamente 3x Dívida Líquida/EBITDA para 0,7x, o que deve ajudar na composição de lucro, fazendo com que o mercado possa ter uma leitura mais normalizada de certos indicadores de valuation como o P/L.

Estimamos que as frentes de geração de receita devem continuar evoluindo, com o segmento de ID realizando forte emissões de documentos, principalmente com os novos trabalhos a serem realizados para à adoção do policarbonato no 4T23, além do segmento de Pay que deve continuar com bons resultados na Argentina e Mobile que deve manter os preços mais elevados devido à falta de chips. Dessa forma, projetamos que a companhia sairá de um múltiplo P/L próximo de 50x em 2022 para 4x em 2023, além de negociar apenas 3x EV/EBITDA 23E e 0,6x P/VP 23E.

Adicionando Telefônica Brasil (VIVT3): mais um defensivo

Mesmo sem enxergar fortes benefícios com o grande dispêndio de capital recente na aquisição da Oi Móvel e do Leilão 5G para o curto prazo, acreditamos que a Vivo possui algumas vantagens competitivas interessantes para o setor de telecomunicações, já que a nossa Top Pick é a:

(i) líder de market share entre as operadoras de celular no Brasil e
(ii) está bem posicionada no mercado de fibra, com uma grande quantidade de casas passadas e conectadas.

Além de adotar premissas conservadoras e ainda encontrar upside para a ação, gostamos da dinâmica com que a empresa trabalha seus clientes a fim de transformar acessos de planos pré-pagos, em acessos pós-pagos.

O que demonstra uma capacidade de aumentar seu ARPU de maneira mais eficiente que seus pares. Na parte do seu case que pode ser chamada de growth, a banda larga, temos uma visão positiva de que sua posição atual com mais de 20m de casas passadas, deve trazer um contínuo aumento na sua base de conexão FTTH sem grandes novos custos de capital, favorecendo a manutenção de altas margens da companhia.

Negociando a um EV/EBITDA 23E de 3,6x, acreditamos que apesar de uma alavancagem levemente acima do normal (em 0,87x Dív. Líquida/EBITDA vs. 0,5x na média histórica) penalizando o lucro no curto prazo, a Vivo deve se manter uma boa pagadora de dividendos, com a expectativa de dividend yield em 6,2% para 2023, justificando nossa alocação da companhia em nossa carteira top ações.