Auren (AURE3): Todos os holofotes para o endividamento!
Por enquanto, seguimos com recomendação de MANTER para AURE3. Esse foi o primeiro resultado consolidado da Auren pós-aquisição da AES. Com isso, a partir desse resultado, nós conseguiremos ter maior visibilidade da nova empresa. Como descrevemos em nosso título, acreditamos que todos os holofotes estarão para o novo endividamento da companhia, que alcançou 5,7x Dívida Líquida/EBITDA Ajustado, dada a sua operação alavancada para a aquisição da AES. Na subsidiária Auren Operações a relação chegou a 4,15x Dívida Líquida/EBITDA Ajustado vs. limite do covenant de 4,5x. As agências de classificação de risco de forma geral veem uma perspectiva estável, o que reitera maior confiança financeira em relação à companhia. Acreditamos que o principal ponto de atenção, que irá medir o impacto futuro da alavancagem e geração de caixa continuará sendo a (i) continuidade da eficiência operacional e (ii) a captura dos ganhos de sinergia. Dado patamar atual da taxa Selic em 13,25% a.a. e curvas de juros precificando em média ~14,50% a.a., concluímos que o papel de AURE3 deverá ser fortemente impactado pelo cenário macroeconômico. Tal fator, torna a tese essencialmente sensível a desdobramentos de uma deterioração ou melhora desse cenário.
Do lado operacional, examinando os dados pro-forma, vemos os impactos positivos do aumento do volume comercializado e início de operações não compensando o resultado dos custos. Isso nos leva a crer que o curtailment será um grande ponto de atenção para nova Auren em 2025. No ano passado, restrições em ativos eólicos e solares foram de 203 MW médios. O cenário desafiador do ano passado, especialmente no 1T24, penalizou a companhia dado o pior cenário hidrológico. O impacto do curtailment em todos os ativos do portfólio alcançou R$202 milhões. Por outro lado, a companhia apresenta um portfólio diversificado (54% hidrelétrico, 36% eólico e 10% solar) que mitiga mais riscos e trás retornos melhores em preços praticados no curto prazo. O balanço energético combinado da Auren + AES apresenta atualmente alto nível de contratação para os próximos 3 anos – em 2025, 2026 e 2027 há respectivamente 93%, 89% e 78% de contratação do recurso total de geração, o que dá maior segurança à operação da companhia.
A empresa já materializou parte de seus empenhos na captura de sinergias. Além da captura já apresentada no 4T24 referente à PMSO (reduzidos em -7,4% a/a), a Auren detalhou mais à respeito do seu planejamento nessa frente. Como destaque: (i) recuperação de ativos éolicos, (ii) já citada redução de PMSO e (iii) gestão de capital, pilar que deve principal ponto de atenção para o mercado.
Desempenho Operacional 4T24
A receita líquida pro-forma da Auren foi de R$3,6 bilhões, um aumento de 35% a/a. Esse crescimento foi atrelado a (i) aumento do volume de energia comercializada e (ii) início da operação do Complexo Solar Jaíba (solar), Tucano e Cajuína (eólicos). O ativo Jaíba gerou um impacto de R$67,4 milhões nesse trimestre, enquanto Tucano e Cajuína geraram R$102,7 milhões. Além disso, vale ressaltar que o segmento de geração teve ganhos com modulação. Na ponta dos custos, destacamos a compra da energia, que resultou um impacto negativo de -R$2,3 bilhões, um aumento de 88% a/a. Os motivos desse aumento podem ser sintetizados nos seguintes pontos: (i) Compra de energia para suprir contratos de venda de energia nos ativos eólicos em entrada de operação comercial e (ii) aumento de custo de energia, em função de novos contratos para equilibrar o balanço energético da empresa – alta exposição ao MRE e menor geração dos parques eólicos, com maior incidência de curtailment.
O EBITDA Ajustado pro-forma foi de R$889,8 milhões, uma queda de -12,7% a/a. Isso implicou uma margem de 24,7%, -13,5 p.p. a/a. Por consequência da aquisição da AES Brasil, houveram despesas não recorrentes de R$79,6 milhões, divididos em: (i) R$41 milhões de gastos com desmobilização de pessoal, (ii) R$24 milhões referentes a comissão de assessores financeiros, jurídicos e consultorias; e por fim (iii) R$13 milhões gastos na integração das duas empresas. A marcação a mercado de contratos futuros de energia foi o principal destaque que distanciou o EBITDA reportado do ajustado, na base consolidada – impacto positivo de R$321 milhões. No lado positivo, o PMSO (base comparável, excluindo crescimento orgânico e aquisição da Esfera), apresentou redução de 7,4%. Esse ponto já é uma sinergia.
O prejuízo líquido pro-forma foi de -R$363,5 milhões. Há aqui considerável impacto negativo do resultado financeiro, já que, apesar de haver um aumento de 41,5% nas receitas financeiras (advindo de aplicações financeiras) reportadas em R$313,4 milhões, houve um aumento de 75,4% nas despesas financeiras, reportadas em -R$860,7 milhões. O aumento nessa linha está relacionado a (i) crescimento em dos encargos e atualizações monetárias, devido o maior saldo de dívida e (ii) outras despesas financeiras, devido ao pagamento de waiver fees de debentures relacionadas à aquisição da AES Brasil (R$22,2 milhões).
Um dos principais pontos financeiros, como comentamos anteriormente, é o endividamento atualmente posicionado em 5,7x Dívida Líquida/EBITDA Ajustado. Esse aumento foi dado em decorrência da aquisição da AES Brasil. À respeito do cronograma de amortização do principal da dívida bruta, o prazo médio estimado é dado em ~5,9 anos, com uma cobertura de caixa que cobre mais de 3 anos. Ou seja, 90% da dívida bruta da empresa está classificada no longo-prazo. O custo médio da dívida foi dado em CDI-0,66%.
