A BRF reportou o seu resultado do 3T24 ontem, no dia 13 de novembro, pós fechamento de mercado. A companhia realizou uma Receita líquida de R$15,5b (+1,4% vs. Genial Est.; +4,0% t/t; +12,4% a/a), beneficiada tanto pelo incremento do volume de vendas para 1.273Kt (+2,3% t/t; +2,3% a/a), justificado pela competitividade das exportações devido à depreciação cambial (+4% t/t), quanto pela maior realização de preços, que atingiu R$12,20/kg (+1,6% t/t; 9,9% a/a).
Já o EBITDA ajustado foi de R$2,9b (+8,9% vs. Genial Est), subindo +13,2% t/t e +146,3% a/a, com margem de 19,1% (+1,5p.p. t/t; +10,4p.p. a/a), impulsionado tanto por (i) ganhos de eficiência operacional unitária, refletido na queda do COGS/t (-2,4% a/a), quanto no (ii) maior peso de produtos processados (70% do portfólio BRF) que, por premissa, condicionam margens mais expansionistas se comparados aos produtos in natura. Por fim, o bottom-line foi consolidado com um Lucro líquido de R$1,3b (+22,8% vs. Genial Est.), compondo alta de +20,4% t/t e revertendo o prejuízo de -R$262m do 3T23.
Para nós foi um ótimo resultado, mais uma vez entregando números acima do consenso e de nossas expectativas. Isso evidencia o que comentamos em nossa prévia de resultados, de que havia uma dúvida que paira sob o mercado com relação a progressão de margens. Muitos investidores estavam receosos de montarem posições compradas nas ações de BRF diante da performance impressionante que as ações já tiveram ao longo do ano. Se perguntando se toda a captura de eficiência e aumento de demanda já havia sido precificada. Ainda assim, havíamos comentado que nossa opinião é de que há mais por vir… E o resultado do 3T24 comprova isso. Agora, olhando para a seção de negociação após o resultado, esperamos reação positiva do mercado.
Comentamos mais sobre como acreditamos que o trade down de proteínas será essencial para a continuidade de expansão de margens ano que vem na seção “Nossa visão” ao final do relatório. Sugerimos a leitura para melhor compreensão.
Principais Destaques
(i) Receita líquida total de R$15,5b (+1,4% vs. Genial Est.; +4,0% t/t; +12,4% a/a), impulsionada tanto pelo aumento de volume para 1.273Kt (+2,3% t/t e a/a), favorecido pela depreciação cambial (+4% t/t), quanto pela maior realização de preços, que atingiu R$12,20/kg (+1,6% t/t; +9,9% a/a); (ii) EBITDA ajustado de R$2,9b (+8,9% vs. Genial Est.; +13,2% t/t; +146,3% a/a), com margem de 19,1% (+1,5 p.p. t/t; +10,4 p.p. a/a), sustentado por eficiência operacional e maior peso de produtos processados, que representam 70% do portfólio e oferecem margens mais altas; (iii) Lucro líquido de R$1,3b (+22,8% vs. Genial Est.; +20,4% t/t), revertendo o prejuízo de -R$262m do 3T23, evidenciando uma recuperação operacional com suporte da queda na alavancagem financeira para 0,94x LTM (-0,45x vs. 2T24), refletida em menor despesa de juros (-31,5% t/t; -23,9% a/a); (iv) Segmento Internacional reportou R$7,3b em receita (+0,8% vs. Genial Est.; +3,9% t/t; +22,0% a/a), beneficiado pela taxa de câmbio favorável e pela expansão de market share, com novas habilitações para exportações e fortalecimento nos mercados Halal; (v) Segmento Brasil registrou receita de R$7,2b (+1,6% vs. Genial Est.; +5,4% t/t; +10,4% a/a), impulsionado por uma estratégia comercial de expansão que garantiu 320k pontos de venda e capturou o movimento de trade down dos consumidores para proteínas mais acessíveis, como frango e processados; (vi) A continuidade da recomposição estrutural e o compromisso com geração de valor ao acionista consolidaram a BRF como uma tese de investimento atrativa. Mantemos nossa recomendação de COMPRA, revisando nosso Target Price 12M para R$29,00 (vs. R$28,00 anteriormente), o que representa um upside de +16,28%.
BRFS3 Resultado 3T24
Segmento Internacional: Aumento da competitividade pela taxa de câmbio.
Para o segmento Internacional, a companhia atingiu uma Receita líquida de R$7,3b (+0,8% vs. Genial Est.), apresentando uma elevação de +3,9% t/t e +22,0% a/a, impulsionada pela depreciação BRL/USD (+4% t/t), que elevou a competitividade e os preços em BRL, favorecendo o ganho de rentabilidade e ampliando as margens de exportação. O EBITDA ajustado alcançou R$1,6b (+4,7% vs. Genial Est.), apresentando uma aceleração de +9,6% t/t e +548,5% a/a, indicando robustez operacional e promovendo ascensão de margem para 22,2% (+1,6p.p t/t; +18,0p.p. a/a). O ganho de margem foi ligeiramente acima do que esperávamos, sendo impulsionado pela recuperação nos preços de cortes suínos e pelo aumento de produtos processados, que oferecem margens mais elevadas e mitigam a exposição a volatilidades de commodities, mais do que compensando a elevação do COGS/kg (+2,9% t/t).
Segmento Internacional: Ganho de market share e melhora de mix de venda.
Embora o volume implícito no segmento Internacional tenha sido de 554Kt (-1,2% vs. Genial Est.), levando a uma desaceleração suave dos embarques em -0,4% t/t e -1,0% a/a, acreditamos movimentos estratégicos, tais como a (i) expansão para mercados de alto valor agregado por meio de 13 novas habilitações de plantas (+70 no ano), adjuntos de um (ii) melhor mix de venda, com o preço realizado marcado em R$13,36/kg (+4,3% t/t; +23,2% a/a), foram mais do que suficientes para compensar. Destacamos as exportações para o Reino Unido e no Oriente Médio/Norte da África (MENA), o que diversifica a exposição comercial e reduz riscos geográficos.
No Golfo (GCC), a BRF ampliou a presença com produtos de valor agregado, enquanto na Turquia a Banvit atingiu 22,6% de market share, consolidando sua posição nos mercados Halal e reforçando poder de precificação e competitividade nesses nichos estratégicos. Em síntese, a recuperação de preços na China e a expansão para o Sudeste Asiático apontam para um potencial de crescimento em uma região de forte demanda. Enquanto, nas Américas, a BRF aproveita boas oportunidades de preço, reduzindo a dependência de poucos mercados e trazendo maior resiliência de volumes e competitividade de preços.
Segmento Brasil: Fortalecimento das tendências de trade down.
Já no segmento Brasil, a Receita líquida chegou a R$7,2b (+1,6% Genial Est.), subindo +5,4% t/t e +10,4% a/a, com EBITDA ajustado de R$1,2b (+11% vs. Genial Est.), compondo uma alta expressiva de +11,8% t/t e +54,6% a/a e margem de 16,6% (+4,7p.p. a/a), acima do que esperávamos. Segundo nossa interpretação, impulsionados pelo (i) vetor de produtividade da estratégia comercial; (ii) totalizando mais de 320k de pontos de venda; (iii) maior aderência aos preços de sugestões dos produtos em loja; e (iv) o crescimento recorde nas vendas de produtos processados que atingiram 40% de share (+0,9p.p t/t) previsto em nossa prévia justificada pelo movimento de trade down dos consumidores (70% das vendas domésticas), que estão em busca de fontes mais baratas de proteínas diante do aumento considerável no preços dos cortes de carnes bovinas no varejo, conforme comentamos em nossa prévia de resultados.
Segmento Brasil: Cenário macroeconômico e postura comercial guiando melhora de resultados.
O volume implícito no segmento Brasil foi de 613Kt (+4,2% vs. Genial Est.), com uma elevação de +5,4% t/t e +8,0% a/a, ligeiramente acima do que esperávamos. Julgamos que o fortalecimento das marcas Sadia e Perdigão, em parceria com a Marfrig, têm incrementado a já elevada penetração no mercado doméstico. O preço realizado ficou flat t/t, em R$11,81/kg (+8% a/a), refletindo um ambiente mais saudável e racional frente a disputa por market share no mercado doméstico. Acreditamos que a mudança do management ao final de 2022, com a entrada do Sr. Miguel Gularte como CEO após comandar a Marfrig por quatro anos, vem mostrando uma postura diferente na relação comercial, que até então era duramente criticada pelos investidores na gestão antiga da companhia.
Além disso, avaliamos que tanto o (i) cenário macroeconômico de baixa taxa de desemprego (6,4% em setembro) quanto (ii) a estabilidade na renda média no Brasil (+0,4% t/t), são itens altamente correlacionados ao consumo de produtos alimentícios. A aceleração da inflação de alimentos puxada pelos cortes de carnes de origem bovina por sua vez sustentou a demanda por proteínas acessíveis (frango, suínos e processados), com a tendência de migração da cesta de consumo. Do lado de custos, seguimos observando patamares bem depreciados de soja e milho, o que protegeu as margens de oscilações negativas, ampliando o sentimento positivo da nova estratégia comercial de precificação em prol da rentabilidade.
EBITDA consolidado com forte expansão, acima das estimativas.
A companhia registrou um EBITDA consolidado de R$2,9b (+8,9% vs. Genial Est.), superando as nossas estimativas e a do consenso, diante de uma expansão considerável de +13,3% t/t e +146,4% a/a. A margem alcançou 19,1% (+1,5 p.p. t/t; +10,4 p.p. a/a). Destacamos que é uma performance notória, carregada pelo arrefecimento do dispêndio operacional unitário (-2,4% a/a), representados pela (i) queda do custo de consumo dos grãos, que começou a impactar positivamente o resultado a partir do 2S23, atrelado também aos (ii) efeitos dos programas BRF+ e BRF+2.0, que evoluíram em diversos indicadores, alcançando patamares recordes na captura de eficiência (+R$330m no 3T24).
Por outro lado, vimos que o (iii) o mix de produtos vendidos no Brasil pode ter arrefecido de valor agregado, e (iv) a alta do COGS da plataforma da Turquia (Banvit), podem ter mitigado uma alta ainda mais expressiva. Os resultados foram apoiados pela depreciação cambial BRL/USD (+4% t/t), que aumentou a competitividade das exportações.
Nossa visão e recomendação
Queima de FCFE justificada pelo pagamento da dívida e programa de recompras.
Notamos uma queima de FCFE de -R$1b (vs. geração de +R$2,7b no 2T24), justificada pela (i) saída de -R$2,4b com amortizações da dívida, trazendo o endividamento bruto para R$18,9b (-14,2% t/t). Além disso, (ii) a companhia gastou -R$496m com o programa de recompra (2x mais vs. 2T24). Expurgando esses dois pontos, o FCF atingiu a geração notória de +R$1,8b (+12% vs. Genial Est.), representando um aumento de +6,4% t/t e revertendo a queima a/a. Essa melhora ocorreu em função do controle do capital de giro, com liberação de +R$296m (vs. -R$452m no 3T23) e do resultado operacional medido pelo EBITDA (+8,9% vs. Genial Est.), compondo elevação de +146,4% a/a. Destacamos que o fato da companhia continuar recomprando ações pode sinalizar ao mercado que o valuation continua descontado mesmo as ações tendo subido +80% YTD.
Excelente alocação de capital, fazendo da BRF a companhia mais desalavancada do setor.
Conforme comentamos acima, as amortizações do trimestre atingiram R$2,5b, fazendo parte de uma estratégia de redução da alavancagem por meio do pré-pagamento de dívidas de maior peso com vencimentos mais curtos. Isso incluiu R$1b para Debêntures e CRA, R$1,2 b para linhas bilaterais e ~R$300m para amortizações programadas de dívidas. Averiguamos que o prazo médio da dívida aumentou para 8,5 anos (+0,5 ano acima do 2T24), com um reperfilamento mais saudável do endividamento.
Esses esforços contribuíram para uma significativa contração da alavancagem em USD, que atingiu 0,94x Dívida Líq./EBITDA (-0,45x vs. 2T24). Analisamos que isso pode contribuir para uma retração da percepção de risco aplicada sobre a companhia. Tal disciplina financeira foi indiciada pela elevação na nota de crédito global (“Ba2” vs. “Ba3”) pela Moody’s. Hoje a BRF se encontra em uma posição privilegiada, exercendo o nome mais desalavancado entre os players do setor de frigoríficos sob nossa cobertura, e com uma grande margem de diferença.
Mesmo com esforço para desalavancar, os dividendos voltaram!
Se não bastasse a desalavancagem, a companhia ainda por cima anunciou a distribuição de JCP no valor de R$946m (R$0,58/ação), com pagamento em 5 de dezembro e data ex em 26 de novembro. Certamente, não estávamos esperando essa notícia. Embora apresentando um yield baixo, esse anúncio representa um marco importante, sendo o primeiro pagamento de proventos desde 2016. Vivendo um ótimo momento, nosso entendimento é que os investidores podem se sentir ainda mais compelidos a montarem posições compradas, esperando que o fluxo de dividendos aumente daqui para frente. Em adição, e conforme já comentado no relatório, a companhia também segue ampliando o ritmo do seu programa de recompra de ações, autorizado para aquisição de até 30 milhões de ações ordinárias, com o objetivo de maximizar a geração de valor ao acionista.
Doença de Newcastle e impactos nas exportações.
Apesar do cenário positivo para exportações diante de uma taxa de câmbio USD/BRL favorável, esperamos que a os impactos das restrições de embarques provenientes da doença de Newcastle limite o aproveitamento pleno das condições favoráveis em mercados premium, como China e Arábia Saudita. Esses destinos são cruciais para a BRF, pois demandam cortes específicos (como asas e pés de frango) e oferecem preços elevados em comparação com outras regiões, proporcionando margens superiores. A suspensão temporária das exportações para esses mercados representa uma perda relevante, dada a demanda por produtos de valor agregado.
As ações já subiram muito, mas há mais por vir. E nós avisamos…
A nossa análise sugere que a BRF continua a fortalecer seu perfil de geração de valor, com um FCF de forte intensidade ex. recompras e as amortizações da dívida, que foram efetivas em abaixar a alavancagem. O EBITDA também superou as nossas já expectativas mais otimistas frente ao consenso. Avisamos em nossa prévia de resultados que as margens não tinham ainda atingido o plateau e que o progresso iria continuar não só no 3T24 como também ao longo de 2025, mesmo que em ritmo de progressão um pouco mais lento. Continuamos nos provando corretos, com a margem subindo para 19,1% (+1,55p.p t/t), ainda acima do que esperávamos. Agora, olhando para a seção de negociação após o resultado, esperamos reação positiva do mercado.
É importante destacar que hoje não há um consenso claro em prol de otimismo com a BRF, o que nos parece contra os fundamentos. Na cobertura da Bloomberg, além de nós, há apenas 4 outras firmas sell sides com recomendação de Compra vs. 7 com recomendação Neutra. Ao conversamos com investidores, tivemos a percepção que ainda há uma quantidade relevante de gestores de fundos avessos hoje a formarem novas posições compradas devido à alta agressiva das ações da BRF, que subiram +80% YTD. O medo é que a melhora de margem já tivesse sido precificada. Por outro lado, somos confiantes em afirmar que ainda há mais por vir, mesmo que em um ritmo mais gradual daqui para frente.
Precisamos falar do frango!
Uma das principais razões que sustentam o nosso call em BRF, é trade-down cada vez mais intenso de proteínas na cesta de consumo, que esperamos que aconteça diante do forte aumento de preços da carne bovina no Brasil. Os preços de cortes bovinos chegaram uma elevação de +5,8% m/m em outubro, indicado pelo IBGE. Nossa análise sugere que a pressão continue indo em direção um aumento de +16% a/a em 25E no preço médio de Beefs in natura, bem acima da inflação geral.
Tão logo, consumidores irão cada vez mais migrar a demanda para frangos e suínos. Com isso, a companhia se consolida como uma tese de investimento atraente, com a alavancagem mais baixa do setor de frigoríficos no Brasil. Como reflexo de nossa tendência bullish, reduzimos a nossa taxa de desconto para propiciar uma avaliação que entendemos ser mais justa para o esforço da companhia na desalavancagem e alocação de capital. Reiteramos nossa recomendação de COMPRA revisando, novamente, nosso Target Price 12M para R$29,00 (anteriormente R$28,00), implicando um upsidede +16,28%.
