A nossa expectativa para o 3T21 de IRB é mais negativa que estimávamos. Diferentemente do que pensávamos para o ano de 2021, o processo de restruturação de contratos sem rentabilidade está sendo mais prolongado e negativo para o IRB. Ou seja, o cancelamento de contratos aos quais a resseguradora não está disposta em manter em carteira gerou um efeito “cauda” de sinistros que continuaram impactando os resultados da empresa, pior que o esperado e acima do provisionado inicialmente pelo IRB. Esse efeito “cauda” deve ser mais prolongado que estimávamos, provavelmente impactando também os resultados do IRB até o início de 2023. Em razão disso, esperamos uma sinistralidade mais elevada no médio prazo, melhorando mais gradativamente. De acordo com os dados até agosto já divulgados na SUSEP (órgão regulador de seguradoras) o prejuízo acumulado do IRB no 3T21 é de R$ 145m até agosto. Além disso, esperamos um resultado negativo também para setembro dada a geada e estiagem no campo, que devem prejudicar performance do segmento agrícola.
No longo prazo, ainda há incerteza sobre a rentabilidade recorrente da resseguradora em função da fraude dos balanços antes de 2020 e das dívidas contraídas para recompor a liquidez durante processo de reestruturação. Além do efeito negativo de cauda, a constante troca de executivos (CEO, CFO, Chief Underwriting) aumentaram em muito as incertezas do timing e a magnitude da rentabilidade recorrente de longo prazo da empresa. Tal cenário, junto ao aumento do custo de capital (taxa de desconto) para empresas brasileiras, justifica trocarmos a recomendação de MANTER para VENDER para IRBR3 com preço alvo em R$ 4,3. Usamos o método de Gordon Growth para derivar nosso preço-alvo baseado em premissas de longo prazo de ROE de 15%, crescimento 6% e taxa de desconto de 13,7%. Na nossa visão, IRB nos parece ainda negociar com um valuation caro de P/VP 2021 de 1,4x para seu atual nível de rentabilidade, mais alto que seus pares internacionais, com ROE de curto prazo ainda prejudicada e bem abaixo de seu custo de capital.
