Conclusão | Vai ter dividendo em 2024! E depois?
Seguimos com a recomendação de MANTER para as ações da PETR4. Acreditamos que um dos pontos de atenção a serem acompanhados na tese da Petrobras é a execução do seu plano de investimentos tendo em vista o histórico de sucesso no segmento de E&P versus um fraco histórico em outros segmentos ou ativos fora do país e fluxo de pagamento de dividendos dependente da execução do volume de investimentos (formula atual é de 45% x Fluxo de Caixa Operacional – Investimentos). Até o momento da publicação desse documento a empresa distribuiu apenas os valores referentes ao dividendo regular, colocando o fluxo de dividendos em um patamar menos atraente em relação as nossas estimativas (c. 11% vs 2024E 15% em nossas estimativas, que dá algum espaço para distribuição extraordinária) mesmo com um patamar de investimentos que muito possivelmente deve ficar abaixo do guidance da empresa e de nossas estimativa (c. US$12 bi em termos anualizados vs US$15 bi em nossa estimativas e US$18,5 bi no guidance oficial). Entretanto, nossa impressão é que essas preocupações devem ser postergadas para 2025 tendo em vista o fluxo de notícias recentes da empresa, indicando a redução dos investimentos para esse ano (US$17,5 bi vs guidance) e grande possibilidade de pagamento de dividendo extraordinários mencionada pelo CFO da cia em uma entrevista recente – o que deve fazer com que os dividendos deste ano fiquem em patamares mais interessantes do que vinha se desenhando até então.
Atenção ao Planejamento Estratégico PE 2025-2029E. O aumento no fluxo de investimentos tende a reduzir a atratividade do fluxo de dividendos, especialmente se estes forem em negócios que julgamos pouco interessantes – geralmente fora do segmento de Exploração & Produção. Sendo assim, nosso receio é que a materialização do cenário mais restritivo ao pagamento de dividendos acabe por ocasionar em um ajuste nos atuais preços de mercado a partir de 2025. Fizemos algumas simulações sobre o eventual impacto no rendimento de dividendos ao longo do nosso documento. Esperamos que seja útil para entender o que está em jogo.
Seguimos com recomendação de Comprar na PRIO3. Acreditamos que o grande motivo para performance fraca das ações da PRIO3 ao longo do ano diz respeito principalmente a greve do IBAMA. Tal evento acabou por atrasar a entrada operacional de um dos seus projetos relevantes (Wahoo) e afetou a produção dos seus ativos já operacionais. Por se tratar de um evento pontual e alheio as vontades da empresa, acreditamos que a normalização da produção é uma questão de tempo. Aos atuais níveis de preço, vemos a PRIO3 negociando com desconto em relação a PETR4 por EV/EBITDA e FCF Yield 25E, considerando a entrada operacional de Wahoo e seus 40k bpde (para maiores detalhes sobre as nossas premissas para PRIO3, dê uma lida nos nossos últimos relatórios sobre a tese da empresa – Prio (PRIO3) | Aquisição de Fatia no Campo de Peregrino anunciada! O que achamos do evento?), mesmo sendo um case privado e com maior crescimento na margem.
Os rumores | Novo PE deve Incrementar investimentos!
O que os rumores dizem? De acordo com o Valor Econômico, o próximo Planejamento Estratégico 25-29E a ser anunciado pela empresa em Novembro/24 deve alcançar US$110 bilhões em investimentos vs US$102 bilhões para 2024-2028E. Entretanto, é importante entender as minúcias do planejamento estratégico para entender os impactos no fluxo de caixa da empresa e, consequentemente, no seu fluxo de dividendos. Na tabela abaixo, percebam que os investimentos esperados para cinco anos saltam de c. US$70 bilhões para mais de US$100 bilhões no PE anunciado no ano passado – o primeiro anunciado desde o novo mandato do Presidente Lula (2022-2026). É importante mencionar que o PEs 21-25E foi propositalmente reduzido depois da expressiva queda no preço do brent durante a pandemia.
Apesar do salto expressivo nos investimentos esperados de c. US$70 bilhões para acima dos US$100 bilhões é importante entender os detalhes desse fluxo de investimento esperado. Dos US$102 bilhões esperados, pelo menos US$11 bilhões estariam condicionados a aquisições de ativos tidos como estratégicos. E citando nominalmente os possíveis ativos a serem comprados e confirmados pela própria empresa: Refinaria Mataripe (formalmente privatizada em 2021) e Braskem. Para além desses nomes amplamente conhecidos, a empresa anunciou o interesse de comprar um ativo exploratório na Namíbia (para maiores informações, Petrobras (PETR4) | Oferta Vinculante para aquisição de Ativo na Namíbia!) e possivelmente implementar a construção de infraestrutura para escoamento de gás derivado do decreto sobre o gás natural (para maiores informações clique aqui e leia Petróleo & Gás | Decreto sobre Gás Natural – O Cobertor é Curto!).
Em relação ao último Plano de Investimento anunciado e ao que foi efetivamente realizado até este momento, citamos: I) um maior ativismo no que diz respeito as intenções quanto a maior volumes de investimentos via aquisições ou fora do segmento de Exploração & Produção, II) apesar dos pesares, tais aquisições ainda não se materializaram e não trouxeram nenhum impacto extraordinário no fluxo de caixa da empresa e III) Os investimentos da empresa estão em apenas US$6,4 bilhões no 1º semestre de 2024 vs expectativa de US$18,5 bilhões de acordo com o PE 24-28E – nos dando a impressão que o guidance de investimentos anunciado não será alcançado em 2024 ou deverá ser reajustado para baixo, conforme rumores recentes. Naturalmente, caso a empresa siga subinvestindo, é natural que reste maior fluxo disponível para pagamento de dividendos tendo em vista a fórmula para estimativa do fluxo de dividendos. Sendo assim, o pagamento de dividendos permaneceu em patamares interessantes (Foram anunciados/pagos cerca de R$1,93/PETR4 nos dois primeiros trimestres de 2024), mas ainda considerando apenas o fluxo regular de pagamento de dividendos/juros sob capital próprio.
Uma fato que não deve ser desprezado: o último Planejamento Estratégico foi anunciado sob a batuta do sr. Jean Paul Prates – executivo que nos surpreendeu positivamente na posição de CEO da empresa tendo em vista todas as dúvidas levantadas no momento de sua nomeação. Entendemos que a execução mais lenta ou abaixo do esperado pode ter sido um dos pontos considerados para sua demissão em Maio/2024. Sendo assim, acreditamos que a execução completa do guidance da empresa e materialização das aquisições anunciadas não devem ser desprezadas tendo em vista a nova orientação da empresa e, naturalmente, com maior impacto sob a perspectiva do pagamento de dividendos e possíveis questionamentos relacionados a alocação de capital da empresa.
E os dividendos? | Atual fluxo de dividendos precifica subinvestimento e ausência de aquisições!
Nossa estimativas de fluxo de caixa/dividendos para Petrobras 2025-2026E tem como premissas: I) Brent de US$73-71, II) US$/R$ de R$5,35-5,45, III) Produção 25-26E 2,8-3,0 milhões BOE/D (em linha com o guidance atual), IV) FUT 90%/alinhamento de preços ao PPI, V) Investimentos US$15-18 bilhões 2024-2025 (vs 18-21 bilhões guidance oficial – percebam que aplicamos apenas 85% do investimento anunciado em nossas estimativas) e VI) distribuição de dividendos regulares + alavancagem alvo 0,8x Dívida Líquida/EBITDA (vs 0,9x no 2T24).
Vamos considerar essas premissas como “cenário I”. Ou seja, o cenário base.
Vamos ajustar essas premissas para o seguintes cenários:
Cenário II: 100% do investimento planejado e anunciado no PE 24-27
Cenário III: aplicação total do volume US$110 bilhões no fluxo da empresa (desembolso da curva em linha com o padrão do desembolso do PE 24-28E).
Nossa interpretação é que caso a execução do plano de negócios se aproxime do cenário III, acreditamos que o ajuste no rendimento da ação vá vir via preço. Ou seja, uma realização nos preços da PETR4 para comportar o novo fluxo de caixa/rendimento em dividendos. Entendemos que esse cenário pode ser considerado extremo se considerarmos o passado recente onde a empresa vem executando um plano de investimentos mais modesto em relação aquilo que é divulgado em seu próprio plano de investimentos como o 1º semestre/24 no indica. Entretanto, é importante nos mantermos cautelosos tendo em vista a recente demissão do CEO anterior (e sua gestão considerada moderada) e todo o fluxo de notícias relacionado a aquisições em ativos exploratórios em outros países, investimento em infraestrutura de gás, aquisição de refinarias, petroquímicas, ativos de energia renovável e etc.
Considerando os números que encontramos em nossas estimativas, nossa impressão é que o atual nível de preços da PETR4 considera o que conseguimos enxergar hoje: subinvestimento em relação ao próprio guidance da empresa e ausência de aquisições, ao menos por enquanto.
Prévia 3T24 | Resultado Sólido!
A empresa deve reportar seus resultados no próximo dia 07/11. Acreditamos que a empresa deve uma vez mais apresentar números sólidos. Temos essa leitura tendo em vista o preço médio do brent ao longo do 3T24 (c. US$ 77/barril), produção 2,9 milhões BOE, alto fator de utilização das refinarias (>90%) e US$/R$ de c. R$5,5/US$. Imaginamos que nesse trimestre, o investimento no trimestre deve alcançar US$4 bilhões vs pouco mais de US$3 bilhões nos últimos trimestres. Com os termos acima, estimamos o anúncio de distribuição de R$1,03/ação em dividendos regulares. Resta saber se o tão esperado dividendo extraordinário vai ser anunciado já em 3T24 ou se apenas no 4T24.
