Estamos introduzindo o nosso novo Preço-Alvo para Petrorecôncavo de R$35/ação. Consideramos a eventual conclusão da aquisição do Polo Bahia Terra como muito interessante para Petrorecôncavo. A aquisição tem potencial de elevar o tamanho da empresa em outro patamar sob o ponto de vista das reservas, crescimento da produção, adicionar sinergias operacionais interessantes com ativos já controlados na região, além de ativos relacionados à operação de gás que já estão incluídos dentro da operação. Considerando o cenário-base estimado pela companhia (dados não auditados), as reservas da empresa saltariam em quase 90% (de 156 milhões de barris recuperáveis para 292 milhões de barris recuperáveis), assim como a produção em +40% (de 19,7k bpd para 28,1k bpd). De acordo com o cenário-base, o múltiplo de aquisição do ativo seria de EV/2P de US$6,4. Se considerarmos a quantidade de barris recuperáveis estimadas pela empresa vs o múltiplo que a própria RECV3 negocia hoje (US$9,0/P2), o potencial de geração de valor seria de pelo menos +R$7/ação (já considerando a participação de 60% que a empresa teria no ativo). Estamos adicionando esse valor ao nosso preço-alvo da Petrorecôncavo, que passa a ter o preço-justo de R$35/ação – com isso, a empresa passa a negociar com um upside mais interessante, mas ainda não é o suficiente para alterarmos a nossa recomendação de MANTER para RECV3.
O Evento. Conversamos com o time da Petrorecôncavo sobre dados preliminares relacionados a aquisição do Polo Bahia Terra. Como já anunciado, o campo deve ser adquirido conjuntamente com a ENEVA (60%/40%) e a negociação acontece hoje com exclusividade entre as empresas e a Petrobrás. De acordo com a conversa, a data estimada para o fechamento do negócio é até 3º Trimestre/22 (Julho, mais possível) e com closing (momento em que a ANP aprova a transferência dos ativos da Petrobrás para os novos donos) seria até o segundo trimestre de 2023 – valendo lembrar que esse cronograma é baseado nas aquisições pregressas feitas pela companhia, onde os prazos entre o anúncio do negócio e o closing do mesmo tem durado entre 9-15 meses.
O Polo Bahia Terra. O ativo possui 20 concessões subdividido em cinco polos distintos (Fazenda Bálsamo, Araçás, Buracica, Taquipe e Fazenda Imbé), com uma produção atual de 10,5k barris/dia (óleo) + 544 Mm³/d (gás), produzindo um total equivalente em barris de petróleo de 14k barris/dia (dados de fevereiro de 2022). Além disso, a infraestrutura do ativo inclui uma Unidade de Tratamento de Gás, (UGPN Catu, principal ), Instalações de Compressão (ECOMP Santiago), instalações de tanques e transferências e outras tantas instalações de coleta e tratamento. As reservas recuperáveis estimadas pela Petrorecôncavo são de 227 milhões de barris, sendo 176,4 milhões barris equivalentes em óleo (77,7%) e 50,4 milhões de barris equivalentes em gás natural (22,2%). A qualidade média do petróleo é de 36,5º API (Petróleo Leve > API 30, médio API 22-30, pesado < 22 e extrapesado menor que 10). Uma outra característica muito interessante: a empresa tem um contrato de exclusividade de venda da sua produção para a Refinaria de Mataripe, que foi recentemente adquirida pelo fundo soberado Mumbadala (Fundo Soberado de Abu Dabhi). Tal contrato permite que essa produção seja vendido com prêmio de+US$8/barril em relação ao preço internacional do brent (vs. -US$4/barril em condições normais) – tal contrato deve durar até 2026, podendo ser renovado pelas partes ao seu final.
Volume. As estimativas de volume são baseadas na recuperação acumulada dos campos (c. 29,7%) em comparação com os fatores de recuperação médio esperados de c. 35% para os campos de óleo e 68,9% para os campos de gás, gerando uma recuperação média esperada de 37,9%. Mais uma vez é importante lembrar que esses números são estimativas divulgadas pela própria empresa e que ainda precisam ser ratificadas pelas certificadoras de reservas internacionais.
Polo Bahia-Terra: vale a pena? Em termos de estimativas de receitas, EBITDA, investimentos, custos e abandonos, impostos e etc são divulgados apenas no momento da publicação da sua certificação de reserva do campo. Sendo assim, uma análise mais aprofundada baseada em fluxo de caixa, deveria ser apropriada nas nossas estimativas para empresa apenas depois disso. Entretanto, podemos fazer uma simulação por múltiplos considerando o eventual múltiplo de aquisição para o ativo de maneira similar o que fizemos com Albacora/Albacora Leste no caso da Petrorio. Como valor referencial para aquisição, usamos aquele que tem sido rumorado, de US$1,450 bilhões por 100% do ativo. Considerando o cenário-base divulgado pela cia, o múltiplo de aquisição seria de US$6,4/barril recuperável vs média US$4,8/barril recuperável em relação a outros campos terrestres, representando um prêmio de quase 30% em relação a media das demais aquisições com características similares. Apesar do prêmio, não consideramos a aquisição necessariamente cara à medida que a produção do campo deve ser vendido com prêmio em relação ao brent, sinergias operacionais com as demais operações da Petrorecôncavo e demais ativos de processamento de gás que não estão sendo consideradas nessa avaliação (e muito possivelmente não serão consideradas nemna própria certificação de reservas do campo).
Potencial de Geração de Valor: +R$7/ação – Cenário Base. Aos atuais níveis de preço, vemos a RECV3 negociando a EV US$9/2P. Para estimar o potencial de geração de valor caso a aquisição se concretize, vamos considerar o re-rating do múltiplo de aquisição vs múltiplo atual da empresa multiplicados por suas reservas no cenário base ajustado por sua participação no ativo (227 milhões x 60% = 136 milhões).
Como será feita a aquisição? Aos atuais níveis de câmbio (1 US$ = R$4,77), a aquisição do Polo de Bahia Terra custaria pelo menos R$4,1 bilhões para Petrorecôncavo. Considerando as nossas estimativas de geração de caixa para 2022, caso essa aquisição se consolide, a Dívida Líquida/EBITDA 22E da empresa deve alcançar 2,1x – valores que consideramos elevados, o que deve fazer a empresa buscar o mercado de capitais via dívida e, muito possivelmente, emissão de novas ações. De acordo com as nossas estimativas, para que a dívida líquida/EBITDA 22E da empresa fique em c. 1x, a capitalização teria que ser de pelo menos R$1,5 bilhões. Tal quantia indicaria uma emissão de c. 51 milhões de novas ações, implicando em uma diluição de c. 20% dos acionistas atuais.
