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Por que vale a pena investir em PSSA3?
Estamos otimistas com Porto para 2022. A perspectiva de um resultado pressionado pela alta sinistralidade no 4T21 fez com que a ação ficasse descontada. Ao valuation de 8x P/L 22, acreditamos que a recuperação do lucro em 2022 e 2023 devam contribuir com a boa performance da ação. Dentre as razões para as nossas expectativas positivas podemos destacar: (i) melhores receitas financeiras com elevação da Selic média; (ii) reprecificação da carteira, que deverá reduzir a sinistralidade em 2022; (iii) crescimento de receitas, tanto no seguro auto e em outras linhas de negócio. Esperamos lucros crescentes para Porto em 2022 e 2023, o que contribui historicamente para a valorização da ação.
Redução da Sinistralidade em 2022
Em 2020 o setor de seguros de veículos foi beneficiado com o isolamento social gerado com a pandemia. A menor circulação de pessoas ocasionou menos acidentes e uma menor sinistralidade. A sinistralidade corresponde ao valor financeiro desembolsado pela segurados com o acionamento dos seguros em relação ao quanto foi pago pelos beneficiários. A retomada da circulação e arrefecimento da pandemia tende a elevar a sinistralidade para patamares normalizados.
A alta da inflação em 2021, tendo atingido mais de 10% no 3T21, está gerando uma pressão adicional na sinistralidade da Porto. A maior parte das operações são concentradas no seguro auto, cujos sinistros correspondem a despesas relacionadas à veículos e peças. Os preços do mercado automobilístico (tabela FIPE) subiram consideravelmente em 2021 (cerca de 20%), aumentando as despesas com sinistros. A tabela FIPE foi especialmente pressionada com a falta de peças no mercado automobilístico.
Apesar do patamar ainda elevado, esperamos um arrefecimento da inflação em 2022. Esperamos que o IPCA feche em 2022 em 5,3% (vs. ~10% no final de 2021). O arrefecimento da inflação e reprecificação dos seguros deve reduzir a pressão sentida na sinistralidade. A Porto já está ajustando o preço dos seguros para a elevação do custo dos sinistros. No entanto, esperamos que os impactos sejam sentidos somente nos resultados de 2022. Mesmo otimistas para o ano, acreditamos que ainda possa haver uma pressão nos sinistros no 4T21.
Foco na qualidade: Se piorou para Porto, está muito ruim para concorrência
A Porto é líder de mercado no seguro auto com ~29% de participação de mercado (market share). Com maior escala que ajuda a reduzir custos, uma melhor qualidade percebida de serviços e maior domínio do canal corretor, a Porto consegue precificar melhor suas apólices de seguro automóvel. Com isso, a elevação da sinistralidade tem um menor impacto para a empresa do que para suas concorrentes. Quando a sinistralidade fica mais elevada, a concorrência fica mais amigável com o mercado, geralmente reprecificando os seguros para mitigar o efeito adverso dos custos mais elevados. Em função da maior qualidade da Porto, acreditamos que a reprecificação deverá ter um impacto menor em seu desempenho comercial (vendas) em comparação com suas concorrentes, abrindo espaço para ganho de market share.
A maior qualidade da Porto pode ser percebida pela menor sinistralidade. Como a sinistralidade é o gasto com o acionamento dos seguros dividido pela contribuição dos beneficiários (prêmios ganhos), a menor sinistralidade pode ser explicada pelo menor custo de sinistro ou pela maior precificação. Por ser líder de mercado, a Porto tem maior poder de barganha ao comprar peças e uma maior escala em sua operação, reduzindo custos. No entanto, a maior qualidade dos serviços também possibilita que cobre um preço maior e tenha uma sensibilidade menor dos clientes aos reajustes.
Cenário macro favorável
Com a expectativa de um resultado ainda pressionado no 4T21, a ação de Porto ficou descontada. Com um cenário mais favorável adiante, acreditamos que o valuation de 8x P/L 22 está atrativo e que a turbulência no curto prazo é uma oportunidade de compra. Além da normalização da sinistralidade, o cenário de juros médios mais elevados em 2022 deve beneficiar as receitas financeiras da Porto. O juro (Selic) médio em 2021 foi de 4,39% em comparação a expectativa de 11,13% em 2022, 2,5x maior que 2021.
As seguradoras geralmente têm bastante dinheiro em caixa, pois os beneficiários pagam o seguro antes do que acabam utilizando (up front). Uma parte relevante do caixa fica alocado em títulos pós-fixados, fazendo com que as seguradoras se beneficiam do aumento da Selic, principalmente na linha de receita financeira.
O melhor desempenho das receitas financeiras possibilita uma precificação mais agressiva dos seguros (redução dos preços). Com o crescimento das receitas financeiras, as seguradoras penalizam o resultado operacional para se tornarem mais competitivas. Mas, como a concorrência está sofrendo com custos elevados dos sinistros, acreditamos que não haja guerra de preços no curto-médio prazo, possibilitando uma expansão tranquila de lucro por parte da Porto Seguro. Por isso, somente após a normalização da sinistralidade e ciclo de reprecificação em função do aumento da tabela FIP, acreditamos que as seguradoras possam precificar seus seguros de forma mais competitiva.
Fome de crescimento
A meta de crescimento da Porto é ambiciosa. A companhia quer dobrar o número de clientes em 5 anos para 20m (vs 11m atualmente). Para implementar a estratégia, a operação foi dividida em 4 verticais: seguro, saúde, serviços e financeiro. Cada área possui um CEO próprio para dar mais agilidade. A Porto já vinha diversificando suas receitas nos últimos anos. A empresa se beneficia da vasta base de clientes para fazer a venda cruzada (cross sell) entre seus produtos.
Por estar muito concentrada no seguro auto, o crescimento da Porto é menor que seguradoras de outros segmentos, como de saúde. O seguro auto cresce estruturalmente menos. Contudo, a Porto vem tomando iniciativas para permitir que sua principal linha de negócio cresça mais rapidamente. Uma delas é o lançamento do Bllu, um seguro destinado a um público com ticket médio menor, mercado dominado por associações de proteção veicular (que não são seguradoras). Apesar do produto ainda estar em fase inicial, acreditamos que possui um grande potencial. Atualmente, 70% da frota ainda não é segurada principalmente pelo alto ticket dos produtos atuais.
Na vertical financeira, a Porto já conta com 2,7m de cartões emitidos (2,5% de market share) e poderá crescer com o lançamento de novos produtos, como a carteira digital. A Porto já é atuante no seguro saúde, mas está criando uma plataforma em parceria com a Red Ventures para alavancar vendas. A Red Ventures é uma empresa americana de marketing e funil de vendas. A Porto ainda é pequena em saúde e odonto e possui cerca de 1m de vidas seguradas (3,3% de market share).
Em sua última vertical, a de serviços, a Porto vem inovando com novos modelos de negócio. A seguradora foi pioneira em serviços de assinatura de veículos com o Carro Fácil. O produto possibilita ao cliente fazer o aluguel do veículo com todos os benefícios de um segurado da Porto. O Carro Fácil já conta com 9,2k contratos ativos (crescimento de 61,4% a/a) e pode acelerar o crescimento com a recém-anunciada Joint Venture com a Cosan. A Cosan é uma distribuidora de combustível, que conta com 7,3k postos, 150k caminhoneiros e 13k veículos. A parceria abre espaço para o Carro Fácil utilizar as praças onde a Cosan atua com seus postos e poderá ampliar seu escopo para gestão de frotas e RAC (rent-a-car).