Dores do crescimento: rasteira da despesa financeira
O EBITDA de Rede D’Or no 3T21 foi de R$ 1,58b, 14,5% acima das nossas expectativas de R$ 1,38b e 6.8% acima das estimativas do mercado de R$ 1,48b. No entanto, o lucro de R$ 378m veio bem abaixo do que era esperado por nós (R$ 461m) e pelo mercado (R$ 730m), tendo crescido apenas 8,2% a/a e recuado 20,9% t/t. O resultado foi prejudicado pela elevação de 67% a/a e 39% t/t das despesas financeiras em função da alta da Selic e maior endividamento da companhia. Apesar de a receita ter atingido seu novo recorde, avançando 38,9% a/a, o maior endividamento somado a alta da Selic, nos fazem ter uma percepção mais neutra do resultado, que deve seguir pressionado o lucro no curto prazo.
O arrefecimento da pandemia no 3T21 gerou um aumento da demanda por procedimentos eletivos, que haviam sido paralisados durante parte da pandemia. Em decorrência da demanda represada o volume de cirurgias cresceu 34,9% t/t. Já a taxa de ocupação retornou a patamares normalizados, na faixa de 78,4%, ante 75% em 2020 e 76,8% em 2019. No entanto, a gradativa normalização da demanda, que devemos observar ao longo do 2S21 e início de 2022, poderá ter um efeito negativo sobre a receita da companhia, podendo ser mitigado pela entrada de novas aquisições nos resultados.
Somente no 3T21, as aquisições dos hospitais de Santa Emília e Santa Helena adicionaram cerca de 240 leitos ao portfólio da companhia, contribuindo para o recorde de receita. Ainda estão pendentes de aprovação as aquisições dos hospitais Novo Atibaia, Aeroporto e Santa Isabel, que deverão adicionar mais 370 leitos ao portfólio, equivalentes a cerca de 3,6% do total de leitos atuais.
Mesmo com resultado neutro em função da elevação do endividamento, que junto à alta da Selic, provocou uma pressão da despesa financeira, permanecemos otimistas com relação à Rede D’Or. Após divulgar o resultado, a Rede D’Or divulgou a aquisição, incluindo os imóveis, do Hospital Arthur Ramos localizado em Maceió por R$ 371,8m, pendente de aprovação do Cade. O Hospital Arthur Ramos é classificado como hospital geral de alta complexidade e é referência na região, já contando com 176 leitos e com capacidade de expansão para 240 leitos. A um múltiplo de 9,5x EV/EBITDA 12 meses da adquirida ante o múltiplo de 17,4x EV/EBITDA 22 da Rede D’Or, acreditamos que a operação é positiva para a companhia. Tendo em vista o histórico de sucesso em M&A, com capacidade de elevar rapidamente as margens de adquiridas, e a recorrente abertura de leitos, orgânica e inorganicamente, reiteramos a nossa recomendação de COMPRAR.
Pontos Positivos:
- Receita recorde. Puxada por aquisições e retomada de procedimentos eletivos, a Rede D’Or teve receita recorde, crescendo 1,7 t/t e 39,4% a/a.
- Retomada de ocupação. Com internações de COVID na mínima desde 1T20, a taxa de ocupação voltou a patamares pré-covid.
- M&A. Com mais anuncio de mais uma aquisição, a empresa segue incorporando novas aquisições sem deixar que as margens se deteriorem rapidamente.
Pontos Negativos:
- Despesa financeira. Impulsionada pela alta da Selic e maior endividamento, despesas financeiras cresceram 66,6% a/a e 39,2% t/t.
- Maior endividamento. Como consequência das aquisições o índice de alavancagem da Rede D’Or atingiu 2,5x Dívida Líquida/EBITDA, ante 2,1x em dez/20.
