Seguimos com a recomendação de COMPRAR em TRPL4. A empresa reportou números ligeiramente acima das nossas estimativas, mas abaixo do consenso. Aos atuais níveis de preço, vemos TRPL4 negociando com uma TIR implícita de 11% em termos reais (vs NTN-Bs com rendimentos em 6,8% em termos reais) e upside limitado em relação ao nosso preço-alvo. Entretanto, nossa recomendação é baseada na eventual decisão da disputa entre a empresa e a Secretaria da Fazenda do Estado de São Paulo (para maiores detalhes, clique aqui onde explicamos o impacto de tal disputa na empresa – Genial Analisa | Possível Acordo com SEFAZ-SP!) e que deve ajudar a destravar valor para a empresa. Aos atuais níveis de preço, não acreditamos que esse evento esteja precificado. Além disso, apesar da grande previsibilidade nos resultados da empresa, acreditamos que alguns pontos do ponto de vista da operação no 3T24 precisam ser destacados. Citamos: I) bom controle de custos: evolução das receitas acima dos custos operacionais, incrementando margens, II) expressiva evolução nos investimentos, mostrando a aceleração no desenvolvimento dos seus projetos greenfield e Reforções & Melhorias e III) incremento da rentabilidade, mesmo com maior endividamento. Neste trimeste, a empresa não anunciou distribuição de proventos.
Vale destacar também os valores do ciclo RAP 24/25. Esse reajuste de RAP em específico contou com uma RTP (revisão tarifária periódica), que tem por objetivo manter o equilíbrio econômico-financeiro das concessões. Decorrente desse processo, a RAP da companhia passou de R$5.2 bilhões em 23/24 para R$4.9 bilhões em 24/25, redução de R$278 milhões (4,5%). Esse decréscimo é decorrente principalmente da reavaliação do valor justo do componente econômico do RSBE, que é uma receita que a ISA CTEEP tem direito devido a possuir ativos de transmissão que já estavam em operação antes da privatização das empresas do setor elétrico. Apesar de ser um valor relativamente expressivo, acreditamos não ser suficiente para atrapalhar os planos de investimentos e expansão da companhia.
Detalhamento do Resultados
Iniciando pela receita líquida, a ISA reportou R$1.179 milhões no 3T24, um aumento de 8% frente a 3T23. Evolução da receita veio principalmente da queda na receita da RBSE (-12% a/a) sendo compensada pelo impacto positivo da receita de R&M (+29% a/a) e incorporação de projetos energizados no período.
O PMSO gerenciável, foi de R$ 181 milhões, um aumento de 6,8% frente a 3T24 – abaixo da evolução da receita e, consequentemente, incrementando margens. Principais motivos para tal evolução foram o acordo coletivo assinados em set/24 e entrada de novos profissionais devido a energização de novos projetos. Na linha de serviços, devido a custos referentes a consultorias jurídicas relacionadas a disputa que a empresa tem com a SEFAZ. A empresa reportou um EBITDA de R$ 958 milhões no 3T24, aumento de 9,4% frente a 3T23. Como mencionado anteriormente, o descompasso entre a evolução da receita e dos custos da empresa trouxe um ligeiro – e muito bem vindo – ganho de margem EBITDA, que alcançou 81,3% (+110 bps a/a).
O endividamento da empresa alcançou R$9,5 bilhões (vs R$7,9 bilhões no 3T23), implicando em uma relação Dívida Líquida/EBITDA de 2,49x (vs 2,39x no 2T23). O resultado financeiro da empresa foi de negativos R$206 milhões no trimestre vs R$149 milhões no 3T23, evolução de 37%. Observamos esse aumento do endividamento com muita naturalidade tendo em vista o grande pipeline de investimentos em novos projetos em desenvolvimento. Neste trimestre, o volume de investimentos foi de R$867,9 milhões (R$528 milhões no 3T23), sendo a maior parte nos projetos que estão sendo desenvolvidos. A empresa obteve um lucro líquido de R$ 431 milhões no 2T24, queda de 9%. Ainda assim, o ROE 12M foi de 20,9% (vs 16,8% no 3T23).
Destaca-se aqui, os investimentos da companhia em Reforços & Melhorias (“R&M”) no 3T24 foi de R$376 milhões (vs R$307 milhões no 3T23), prova de que a companhia está empenhada em atingir a meta de R$5 bilhões em investimentos até 2028. R&M são investimentos autorizados pela ANEEL que a ISA CTEEP tem o direito de realizar em suas operações e adicionando uma receita pré-estabelecida (~10% à 12% do montante total) em sua RAP sem a necessidade de participação em leilão – ou seja, um diferencial competitivo muito interessante em um momento marcado por grande competição nos leilões públicos da ANEEL.