TOP AÇÕES | A nossa melhor carteira recomendada para 2023

A bolsa brasileira começou 2023 com alta volatilidade e esperamos que o cenário para o resto do ano continue bastante desafiador, tanto no âmbito global como principalmente no campo doméstico. Estamos posicionando nossa carteira recomendada de investimentos TOP Ações de forma mais defensiva e aumentando o número de ativos para melhorar a diversificação da carteira. Desde o lançamento em janeiro de 2022, nossa carteira acumula um desempenho de 14,27%, 12,13pp acima do índice Ibovespa.

Dado o cenário incerto, nossas escolhas são calcadas em empresas com bom crescimento, sólido balanço e que consigam se beneficiar de alguma forma em alguns temas mais evidentes para os próximos trimestres.

Os temas são: taxa de juros Selic elevada, receitas mais resilientes/defensivas, exposição a dólar e a certas commodities, retomada da economia Chinesa, exposição a certos programas governamentais, baixa alavancagem e valuation atraente.   

Neste relatório você encontrará:

• Análise macroeconômica para 2023
• Cenários econômicos para o Brasil e para o mundo em 2023
• Carteira TOP Ações Genial Analisa
• Dinâmicas setoriais para 2023

Breve retrospectiva da Carteira Recomendada Top Ações 2022

Quando lançamos o TOP 5 em 20 de janeiro de 2022, tínhamos um cenário também desafiador com muitas incertezas, dentre elas: eleições presidenciais no Brasil, inflação global crescente, ciclo de juros subindo e desaceleração de atividade econômica mundial.

Mesmo com a concretização desse cenário negativo, o TOP 5 ações 2022 obteve um desempenho satisfatório na nossa visão com retornos maiores que o Ibovespa logo no primeiro trimestre, mantendo-se a frente do índice e terminando o período com um desempenho de 14,3%,12,1 pp acima do Ibovespa.

Economia global: um 2023 Nebuloso

Para a escolha dos ativos das Top Ações, traçamos 4 cenários distintos com diferentes variáveis macroeconômicas e elencamos as nossas melhores escolhas para cada um deles.

Nossa principal preocupação no contexto brasileiro para 2023 é o arcabouço fiscal e a trajetória da relação dívida/PIB. Essa dinâmica será decisiva para a taxa de juros, que impacta o custo de capital e o valuation dos ativos listados em bolsa.

Olhando para o contexto externo

Ressaltamos o ciclo de aperto monetário e a dinâmica inflacionária nos EUA. Nossa expectativa é de que a condução restritiva da política monetária pelo FED leve os investidores a buscar menos risco ao longo do ano. Ainda assim, se um pouso suave (soft landing) da economia americana se concretizar e a inflação arrefecer, o movimento dos ativos de risco deve ser positivo.

Abertura econômica na China

O fim da política de Covid Zero será um catalisador importante para a economia mundial daqui para frente. Por um lado, as exportações brasileiras podem sofrer um impulso positivo devido a reabertura econômica chinesa e a consequente retomada do consumo. Por outro lado, há preocupações de que uma disparada em números de casos da doença possa novamente impactar as cadeias de suprimentos globais, o que significaria menor demanda por commodities brasileiras e pressão inflacionária em alguns bens.

Mesmo que nossas projeções para a economia doméstica estejam mais pessimistas que a média do mercado, acreditamos que existam oportunidades em algumas teses e setores que podem ser exploradas pelos investidores e elas serão exploradas nesse relatório.

Cenário Macroeconômico para 2023

Acreditamos que o cenário macroeconômico de 2023 será bem desafiador, não somente pelo risco fiscal brasileiro, mas também pela expectativa de desaceleração sincronizada das principais economias globais, com Estados Unidos e Europa apresentando, ambas, riscos consideráveis de entrarem em recessão em 2023.

Um dos impactos positivos da reabertura da economia chinesa deve ser um impulso positivo para as exportações, beneficiando setores como o de metais e mineração, óleo e gás, alimentos e agrícola.

Se apresenta como um risco a esse cenário a possibilidade de um desordenado processo de reabertura da economia chinesa levar a uma disparada do número de casos de covid-19 no país asiático, o que seria um novo revés as cadeias de suprimento globais, levando a queda na demanda por commodities exportadas pelo Brasil e ao aumento no preço de alguns bens.

Olhando para o cenário doméstico, o contexto projetado é de baixo crescimento do PIB. Isso é reflexo da elevação da taxa de juros para combater o processo inflacionário.

O Banco Central terá um desafio pela frente, visto que iniciaremos o ano de 2023 com uma inflação acima do teto da meta (5,0%), e a atual trajetória de arrefecimento deve ser revertida com o retorno da tributação federal (PIS/Cofins) sobre os combustíveis. Assim como a perspectiva da correção do salário-mínimo acima da inflação e da aprovação da expansão do Auxílio Brasil, que voltará a ser chamado de Bolsa Família, criarão vetores de pressão altista para a dinâmica inflacionária.

Nesse contexto, avaliamos que a taxa de inflação só voltará para o redor da meta (3,0%) em 2024, sendo necessária uma postura mais firme (hawkish) do Banco Central para o cumprimento desta convergência.

Diante disso, acreditamos que a autoridade monetária deverá elevar a taxa de juros em 0,75 pp no próximo ano, encerrando 2023 com uma Selic em 14,5% aa. O movimento da Selic é de suma importância para a bolsa brasileira, e apresenta viés negativo, uma vez que quanto maior a taxa de juros, maior o custo de oportunidade da renda fixa. Ainda mais, os juros também impactam o custo de capital e o resultado financeiro das companhias listadas.

A política monetária se mantendo em terreno contracionista é prejudicial para a atividade econômica também. Esperamos que o PIB desacelere de uma expansão de 3,0% em 2022 para apenas 0,7% em 2023. Outro ponto de atenção em relação ao crescimento da economia brasileira é o investimento privado. Já podemos observar os primeiros sinais de recuo da demanda por investimentos, refletindo o elevado grau de incerteza em torno da política econômica a ser seguida pelo governo Lula.

📌 Veja tudo que aconteceu na economia em 2022!

Nossa avaliação é que o desempenho do PIB refletirá o efeito líquido de vetores que apontam em ambas as direções. Por um lado, esperamos uma significativa expansão da Agropecuária (9,0%), tendo um impacto positivo de cerca de 0,9 pp no crescimento de 2023.

Entretanto, os efeitos da política monetária e da aceleração do nível de inadimplência das famílias, limitando o seu consumo mesmo em um ambiente de expansão de políticas fiscais, devem impactar o crescimento dos demais setores da economia (Indústria, Varejo e Serviços), podendo compensar o driver positivo advindo da agropecuária.

A expansão fiscal em 2023 para acomodar as promessas eleitorais não virá sem custos. A PEC da transição propõe a expansão do Teto de Gastos em R$ 145 bilhões em 2023, além de permitir gastos extras que superam R$ 55 bilhões.

A PEC da transição e seus penduricalhos apontam para uma expansão fiscal total de R$ 203,9 bilhões em 2023. De acordo com nossas estimativas, a soma destes vetores implicará em um déficit primário de 2,0% do PIB em 2022. Em nosso cenário base, isso contribuirá com a elevação da dívida brasileira (DBGG/PIB) para 79,3% do PIB em 2023, ante 73% em 2022.

Ademais, sob a perspectiva que a expansão fiscal do primeiro ano de governo Lula não seja abruptamente revertida ao final do primeiro ano de mandato, acreditamos que a sustentabilidade da dívida brasileira será posta em xeque. Nosso cenário incorpora a elevação da dívida brasileira para 94,5% do PIB ao final de 2026.

As primeiras consequências desta sensação de insustentabilidade da dívida já podem ser observadas. O mercado de juros já apresentou os primeiros sintomas, com a elevação das taxas longas, refletindo o significativo aumento do risco fiscal. Essa escalada foi sentida também pelos ativos na bolsa, com o risco Brasil gerando pressão altista sobre o prêmio de risco aceito por investidores domésticos e externos, que passarão a demandar maior retorno para investir em ativos de risco brasileiros.

Além disso, a taxa de câmbio deve encerrar o ano de 2023 em R$ 6,0, refletindo a fuga de capitais tanto pelo lado do aumento do risco fiscal quanto do temor pela reversão das reformas microeconômicas aprovadas nos últimos anos, o que viria a deteriorar o crescimento de longo prazo brasileiro.

Vale ressaltar que uma taxa de câmbio alta é benéfico para setores exportadores, uma vez que o preço relativo dos produtos em dólares fica menor, e, então, o produto doméstico fica mais competitivo no mercado internacional.

O cenário, portanto, se mostra nebuloso para 2023, com muitos desafios internos e externos. Os principais drivers da economia em 2023, e em diante, serão relacionados ao arcabouço fiscal e a sustentabilidade de dívida. Mesmo assim, a conjuntura adversa é centrada nos riscos inflacionários e fiscais, impondo um viés negativo para a trajetória das principais variáveis macroeconômicas brasileiras. Nesse contexto, o mercado acionário brasileiro também terá seus desafios, sendo importante a atenção à dinâmicas setoriais e microeconômicas, que podem ser aproveitadas por meio de um bom stock-picking.

Cenário macroeconômico para 2023 em tópicos

Quebramos nosso cenário base em alguns tópicos que resumem nossa perspectiva para o Brasil e para o mundo:

Cenário econômico do Brasil para 2023

• Atividade:
  • sinais de desaceleração na margem;piora das variáveis macroeconômicas neutralizada pelo impacto positivo sobre a atividade da PEC da Transição;
  • crescimento de 0,7% do PIB devido ao carrego estatístico de 2022.
• Inflação:
  • altamente dependente da volta dos impostos federais sobre combustíveis e da alíquota média do ICMS sobre os bens não essenciais;mercado de trabalho aquecido;inflação de serviços em patamar elevado;
  • inflação de 2023 maior que de 2022, devendo fechar o ano em 7,0%.
• Juros:
  • diferencial de juros entre Brasil e EUA impedindo maior desvalorização do câmbio;fed continuando a subir os juros nos EUA, risco para nosso cenário de juros;
  • projeção de alta de 0,75 pontos-base na Selic, para 14,5%, devido a possibilidade de o país entrar em uma trajetória explosiva da dívida pública.

Cenário econômico Global para 2023

• Atividade:
  • indicadores antecedentes de recessão nos EUA e na Europa apontam para retração econômica em 2023;
  • otimismo com reabertura da China pode ser interrompido por uma disparada nos casos de covid-19 após saída desordenada da política de Covid Zero.
• Commodities:
  • trajetória de preços indefinida devido às incertezas com o processo de reabertura chinesa;petróleo: desaceleração econômica do Ocidente e possibilidades de cortes adicionais na produção pela OPEP são vetores importantes;
  • pacotes de ajuda econômica para o setor de construção na China deve dar impulso para o minério de ferro em 2023.
• Inflação:
  • choques de alimentos e energia explicam a maior parte da inflação na Europa e Japão;Inflação mais perene nos EUA, fruto do mercado de trabalho apertado que gera pressão nos salários;
  • Trajetória de desinflação altamente incerta.
• Juros:
  • intervalo da taxa de juros nos EUA: 5,0% – 5,25%;FED: sem projeções de queda de juros em 2023;
  • taxas de juros na Europa atingindo patamares acima do inicialmente previsto.

Possíveis cenários para a bolsa

Mapeamos 4 cenários para definir nossas escolhas de ações. Simplificando nosso framework de pensamento, temos o seguinte panorama: (1) Brasil positivo e mundo positivo, (2) Brasil positivo e mundo negativo, (3) Brasil negativo e mundo negativo e (4) Brasil negativo e mundo positivo.

Para cada um desses cenários, elencamos 5 ações:

Para o mundo, temos 3 variáveis de peso: juros americanos, inflação global e crescimento da China. Para o Brasil, as variáveis de peso são: inflação, juros, câmbio e o risco fiscal. O cenário base escolhido para o ano de 2023 seria o Brasil caindo para quadrante negativo, sendo nossa principal preocupação o arcabouço fiscal apresentado pelo novo governo.

Para o resto do mundo temos um cenário neutro para negativo, projetando um crescimento de consumo advindo da reabertura comercial da China, mas ainda não acreditando em um pouso suave do ciclo de aperto monetário no EUA, ou seja, inflação pressionando a taxa de juros.

Top Ações – Genial Analisa

Dado o cenário mais arriscado, estamos posicionando nossa carteira TOP ações de forma mais defensiva e diversificando para um número maior de ativos de 5 para 8 escolhas.

O TOP Ações para 2023 é composto por:

• Alupar (18% de peso): Defensivo elétrico
• BB Seguridade (14%) e Porto (9% de peso): Surfando uma Selic mais alta e uma melhora da sinistralidade
• Assai (15%): Bens essenciais, varejo alimentício resiliente e crescente
• Prio (15%): Preço do petróleo alto com produção saltando
• Cury (13%): Exposição a programa habitacional e funding descolado da Selic
• SLC (8%): Agronegócio é pop e resiliente
• Vale (8%): Retomada da China e dólar forte

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#1 | Alupar (ALUP11)

O zagueiro da nossa seleção! Aos atuais níveis de preço, ALUP11 negocia com uma TIR implícita real de 11% vs rendimento real das notas do tesouro (NTN-Bs) de aproximadamente 6%, prêmio interessante e mais do que o suficiente para justificar a compra do papel e um rendimento em dividendos de aproximadamente 7% sob uma premissa muito conservadora em termos de distribuição. Como conquistas recentes da empresa, citamos: a entrega de boa parte dos projetos que estavam em desenvolvimento entre 2016-2022, implementação de uma política de dividendos indicando uma maior generosidade e clareza na distribuição de proventos e, finalmente, moderação na aquisição de novos lotes nos leilões de transmissão a termos muito razoáveis (84% do EBITDA da empresa é exposto ao segmento de transmissão). Em um ano que deve ser marcado por incertezas e pressões inflacionárias, achamos que a empresa o veículo ideal para surfar bem o momento desafiador.

#2 | BB Seguridade (BBSE3)

O resultado de 2023 está praticamente contratado. O ano de 2022 foi marcado por uma forte expansão de resultados da BB Seguridade, com expansão de prêmios de 30% nos 9M22 e na linha de lucro de 115%. Acreditamos que a ação terá bons resultados em 2023, mesmo com uma forte base comparativa, já que grande parte do forte avanço de prêmios emitidos em 2022 deve se transformar em receita ao longo de 2023, normalização da sinistralidade e resultados financeiros se beneficiando de maiores volumes e Selic mais alta.

Em 2023, acreditamos que o cenário de juros mais altos beneficiará o resultado financeiro em todas as suas subsidiárias (Seguradora, Previdência, Capitalização e Corretora de Seguros). Além disso, ainda esperamos uma continuidade do avanço de prêmios visto em 2022, puxado principalmente pelo segmento de agro. Nas despesas esperamos uma sinistralidade média mais baixa do que 2022, exceto pelo 1T23 que enfrenta sazonalidades por conta das chuvas.

Em adição, acreditamos que a BB Seguridade está menos suscetível a potencias ingerências políticas por ser composta por 3 joint ventures com empresas privadas (Mapfre, Principal e Icatu) que de certa forma melhora a governança operacional da seguradora.

Acreditamos que a nomeação da Tarciana Medeiros para presidir o Banco do Brasil não trará problemas para a BB Seguridade (subsidiária do BB), podendo até ajudar a seguradora a impulsionar vendas, já que anteriormente Tarciana passou 4 anos na BB Seguridade, como executiva de áreas comerciais.

Acreditamos que o valuation atual em 11,65x P/L 22E, 9,43x P/L 23E e um dividend yield em2023 robusto de 9,6% são patamares atrativos para a compra da empresa, atualmente temos um preço-alvo de R$ 45,7 mostrando um potencial de 33% de valorização. Forte geradora de caixa, esperamos um payout de 85-90% para 2023.

#3 | Porto (PSSA3)

Dobrando o lucro. Esperamos que a Porto tenha um ano de expansão nos seus resultados, depois de um fraco 2022, que foi marcado por uma sinistralidade mais alta por conta da inflação de automóveis, resultando em um ROE médio bem abaixo de seus níveis históricos.

Estimamos que o lucro recorrente será bem melhor em 2023, com expansão de quase 100% a/a e ROE saindo de 9,3% em 2022 para um patamar acima de 16,5%. Acreditamos que alguns fatores serão responsáveis por esse avanço do lucro da empresa.

Esperamos uma retomada do resultado financeiro, sendo beneficiada por juros estruturalmente mais altos depois de um 2022 bem mais fraco. Do lado operacional, esperamos safras melhores encaixadas por conta da reprecificação ocorrida em março de 2022, além de áreas como seguro saúde e Carro Fácil ajudando na recomposição de ROE, por conta de uma melhor eficiência.

Esperamos que a sinistralidade seja a principal força da recuperação, com uma melhora no índice, fruto de uma menor pressão inflacionária e reprecificação das apólices realizada durante o ano de 2022. Caso a tabela FIPE de preços de automóveis arrefeça, podemos ter surpresas positivas além das nossas projeções. Ainda, a empresa está recorrendo na justiça para retirar a alíquota de PIS e Cofins das comissões que são repassadas aos corretores, o que poderá gerar um impacto bilionário relevante não recorrente no resultado da Porto caso ganhe o caso em última instancia.

Olhando para a questão de valuation, acreditamos que a empresa negociando a 8,4x P/L 23E e 1,5x P/B 22E além de um dividend yield de 6,0% em 2023 corroboram para a nossa escolha, atualmente temos um preço alvo de R$ 33,0 mostrando um potencial upside de 40%.

#4 | Assaí (ASAI3)

Defensivo e resiliente. Negociando a 14x P/E 2023E, acreditamos que o “básico bem-feito” é o melhor caminho para 2023. Diante da cotação de fechamento da terça-feira (17), estimamos um potencial upside de 17%, com preço-alvo em R$ 23,50.

Em um cenário de baixa visibilidade, sem uma âncora fiscal bem definida e diante de uma projeção mais pessimista da taxa Selic pelo mercado em 2023, optamos por uma exposição ao varejo não discricionário, de forma que o nome escolhido não trouxesse uma grande sensibilidade ao ciclo econômico brasileiro.

Diante de uma inflação alimentar persistentemente alta e de uma taxa de juros restritiva ao consumo, acreditamos que o formato de atacarejo mantenha a posição de vencedora no curto prazo.

Com um forte plano de expansão orgânica (~20 unid./ano) e conversão de 70 lojas Extra, o Assaí apresenta um crescimento contratado para 2023. Em nossas estimativas, o grupo deve elevar a sua receita bruta em quase 50% a/a, mantendo um ambicioso plano de chegar em 2024 com um faturamento de R$ 100b.

#5 | Prio (PRIO3)

Nosso grande atacante! Achamos que o ano de 2023 será chave para os planos de crescimento e geração de valor da empresa. Como principal evento do ano, citamos a esperada conclusão da aquisição do Campo de Albacora Leste. Atualmente, o campo produz 29k BPDE e deve aumentar a produção atual da PRIO (49k BPDE) em aproximadamente 50% após a sua conclusão.

Tal evento vai além da mera consolidação da aquisição na empresa: acreditamos que o potencial de produção de Albacora Leste vá ser muito superior aquilo que está certificado em sua reserva à medida que o fator de recuperação acumulada do ativo foi de pouco mais de 10% (vs. 22% na média da Bacia de Campos e 35% Global).

Além disso, vale mencionar que apesar da recente realização nos preços do petróleo, seguimos positivos na tese de petróleo devido as restrições na oferta da commodity em nível global tendo em vista os baixos investimentos no segmento de E&P nos últimos anos.

Aos atuais níveis de preço, vemos a empresa entregando um rendimento em fluxo de caixa livre acima de 20% em 2023 – nível que consideramos muito interessante se considerarmos todo o crescimento esperado dos ativos que a empresa já opera e do redesenvolvimento do Campo de Albacora Leste.

#6 | Cury (CURY3)

Nossa escolha de Cury é baseada em uma expectativa de continuidade de crescimento da companhia e valuation barato. Esperamos um aumento de 18% nos lançamentos de novos imóveis em 2023, que deve levar a um crescimento de 28% na receita e de 56% do lucro. Como seus projetos se limitam a imóveis dentro da faixa 3 e “faixa 4”, a Cury consegue garantir aos seus clientes uma taxa de juros fixa e independente da Selic, seja pelo programa “Minha Casa Minha Vida” ou pelo pró-cotista. Aliada a uma posição de caixa líquida e geração de caixa consistente, a Cury é praticamente blindada a alta da Selic.

Uma pergunta que pode vir à mente é: como as famílias estão endividadas, comprometendo parte significativa da renda apenas para pagar juros, será que não podemos ver uma queda na demanda por imóveis? Achamos que não.

Acreditamos que a vontade do governo atual é garantir a execução completa do orçamento disponível e, assim, caso a demanda caia em algum momento, devemos ver a implementação de medidas de fomento. Isto já aconteceu em 2022, com múltiplas medidas de fomento ao longo do ano.

Além disso, a Cury tem uma velocidade de vendas (VSO) trimestral próxima dos 40%, garantindo a venda de todo o estoque ainda durantes as obras, ou seja, a demanda precisaria cair muito para percebermos algum efeito nos resultados⁽¹⁾.

Do ponto de vista de valuation, a Cury negocia a um P/E 2023E de 6,4x e esperamos um dividend yield caixa de 7,0% em 2023 (referente ao lucro de 2022) e 9,3% em 2024, justificando o nosso preço alvo de R$ 16,00 em um possível upside de 30,3%.

Nota: (1) Entenda por “resultados” os números apresentados na DRE. Um efeito negativo imediato da queda na demanda seria o achatamento da curva de geração de caixa, implicando em um aumento leve do endividamento.

#7 | SLC Agrícola (SLCE3)

Tendo em mente a alocação em um setor defensivo e resiliente (o agronegócio), colocamos a SLC Agrícola na nossa carteira. É o setor de maior relevância no Brasil e tem grande importância mundial, e a SLC é a maior empresa brasileira do agronegócio (excluindo as de alimentos) na bolsa de valores – com isso enxergamos o investimento na SLC como uma excelente forma de estar exposto ao agro brasileiro. O Brasil é o maior exportador de soja do mundo e o terceiro maior de milho e algodão, essas 3 commodities são os principais produtos que a SLC produz e negocia e estarão em alta demanda durante o 2023 por conta do cenário global projetado.

Em 2021, a SLC realizou a compra das fazendas Agrícola Xingu e Terra Santa Agro, o que aumentou sua capacidade de plantação em 44% a/a, totalizando 669 mil hectares de área potencial plantada. Por conta disso, o ritmo de expansão de 2023 deve ser menor, porém ainda projetamos boa distribuição de dividendos, com yield de 10,5% 2023E.

Além disso, olhando para a questão de valuation, enxergamos a empresa sendo negociada em patamares baratos em relação às suas médias históricas, com o índice P/L 2023E em 8,4x e o EV/EBITDA em 5,7x, abaixo da média histórica de 7,2x e também abaixo da média de seus concorrentes no setor. Ao todo, o potencial de valorização da SLC está em torno de 25% levando em conta nosso preço-alvo de R$ 60,00.

#8 | Vale (VALE3)

A nossa expectativa é de 2023 ser um ano marcado pela reabertura da economia chinesa. Por representar cerca de 75% das importações globais de minério de ferro, a China é um grande driver para a demanda por ferro, com influência suficiente para afetar fortemente o preço.

A flexibilização das medidas de lockdown impostas pelo governo e conhecidas como covid-zero vem ocorrendo desde o final de 2022, após uma série de protestos, suficientes para forçar o governo a reabrir a economia, mas antes da população estar devidamente vacinada e protegida para lidar com o aumento natural na disseminação do vírus, já que apesar de mais 90% da população estar vacinada, apenas 66% das pessoas com mais de 80 anos completaram um curso completo de vacinação.

Sendo assim, projetamos um ano com uma retomada da demanda chinesa, principalmente na primeira metade do ano com a reabertura prematura, enquanto a segunda metade deve representar as consequências dessa reabertura: o aumento exponencial da quantidade de casos e mortalidade entre a população mais idosa, o que forçaria novos lockdowns, e eventualmente desestimularia a economia chinesa novamente, causando uma queda no consumo de ferro.

Esperamos que ao longo de 2023 os trimestres demonstrem cenários e preços para o minério de maneira voláteis e muito reativos a fluxo de notícias, com o 1T23 representando a reabertura e impulsionando a curva pela demanda reprimida, levando preços para em torno de US$110/t, com o 2T23 sendo marcado pela volta de algumas restrições e devolvendo o preço do minério para cerca de US$85/t, enquanto os próximos trimestres caminhando em direção a US$90/t-US$95/t e uma estabilização de preços.

Desde os acontecimentos de Brumadinho e Mariana, a Companhia vem passando por dificuldades em aumentar sua produção, mesmo assim, projetamos uma leve alta na produção da Vale para 2023, principalmente pela normalização das chuvas, que vieram acima da média histórica em 2022. Nossa expectativa está em linha com o guidance de 310-320Mt, e leva a Companhia a surfar melhor a reabertura da China, enquanto ganha uma leve diluição de custos. Apesar dos desafios, enxergamos a Vale como uma empresa de ativos únicos, com vantagens competitivas naturais, principalmente em relação ao minério de ferro.

Além do minério, a Vale deve se posicionar melhor para 2023 em metais básicos com o carve-out, que somada com sua infraestrutura e logística, vemos geração de valor para os acionistas no longo prazo para os que buscarem se expor aos riscos ligados ao cenário externo.

Projetamos para 2023E um dividend yield de 8,0%, com a ação sendo negociada em um EV/EBITDA 23E de 5,4x e um preço-alvo de R$102,50, mas sujeita a reprecificações de preço-alvo ao longo do ano, mediante ao fluxo de notícias.

📌 Assista nossa live completa sobre as TOP AÇÕES 2023!

Perspectivas setoriais para 2023

Para completar nossa análise, segue abaixo nossas perspectivas para 2023 para cada setor que analisamos.

Varejo

Para o varejo, mantemos a preferência pelos sub-setores de varejo alimentar e varejo farmacêutico em 2023. Por trabalharem com itens de consumo essenciais, a maior parte dessas empresas são boas geradoras de caixa. As nossas top picks são, respectivamente, Assaí (ASAI3) e Raia Drogasil (RADL3).

Estamos cautelosos em relação a empresas de e-commerce, principalmente ao analisarmos a dinâmica de dívida para este ano. Diante de uma provável fraca alavancagem operacional, o setor de comércio eletrônico pode se deparar com mais um ano de rolagem de dívidas, de maneira a manter o caixa nesse ambiente macroeconômico desafiador. Ainda, as financeiras de e-commerce devem ver suas margens operacionais sofrerem diante de PDD maiores neste ano.

Energia Elétrica

Nosso segmento preferido no setor de energia elétrica é o de transmissão. Optamos por nos manter expostos a tal segmento devido a suas características intrínsecas: margens longas, contratos longos, não dependente de volume e reajustado por índices inflacionários.

Sendo assim, mesmo em um ambiente desafiador (crescimento baixo, inflação alta, etc), não vemos os fluxos de caixa desse tipo de negócio serem impactados. Na realidade, o atual ambiente tem deixado oportunidades interessantes nos leilões de transmissão, onde a queda da competitividade já começou a reduzir os deságios apresentados. Ou seja, o retorno esperado nos projetos em desenvolvimento deverá ser mais interessante do que aquele nos últimos anos – perfeito para “jogadores” de longo prazo do setor, como é o de transmissão de energia elétrica.

Petróleo & Gás

Permanecemos positivos na tese de petróleo para as empresas de redesenvolvimento de campos maduros, pautado em cinco pilares: I) expressivo crescimento da produção, resultado da consolidação dos ativos adquiridos e das campanhas de redesenvolvimento, II) preços estruturalmente mais elevados devido a restrições na oferta global devido a redução nos investimentos em exploração & produção nos últimos anos, III) preços dolarizados, com pouca relação a economia local, IV) potencial de melhoria nas curvas de produção esperadas nos processos de recertificação dos campos adquiridos e V) pouco espaço para interferência política em relação à Petrobras. Sendo assim, esperamos ansiosamente a consolidação dos ativos adquiridos nos últimos anos e melhora na produção de tais empresas.

Seguros

O elevado nível de juros deve impactar positivamente o resultado financeiro, gerando uma expansão de lucro e rentabilidade. Além disso, esperamos uma melhora operacional em vários segmentos do setor com recomposição de preços melhorando a sinistralidade.

Estamos otimistas com o setor que deve se beneficiar dos juros altos e melhora operacional. Gostamos de Porto devido ao alto volume de prêmios emitidos acompanhados de reprecificação da carteira e redução da sinistralidade. Para BB Seg também estamos otimistas, esperamos que grande parte do lucro da empresa já vem contratada de 2022 e os juros mais altos deva ser um ponto forte para os resultados financeiros da empresa.

Construtoras

Separamos as construtoras em dois segmentos: (i) baixa renda, que atuam dentro do que programa Minha Casa Minha Vida, focados em famílias com renda de até R$ 12k/mês e (ii) média/alta renda.

No caso de construtoras de baixa renda, nossa expectativa é que 2023 seja um ano positivo. O novo presidente já indicou a intenção de direcionar dinheiro do orçamento da união para financiar a construção de imóveis dentro do Programa Minha Casa Minha Vida (MCMV).

Apesar das incertezas do valor que seria destinado do orçamento, os rumores dizem que deve ser algo entre R$ 10b a R$ 15b. Somado a este valor, o MCMV já tem garantidos R$ 68,1b para financiamento e mais R$ 9,5b para subsídios, ambos utilizando recursos do FGTS.

Acreditamos que a vontade do governo atual é garantir a execução completa do orçamento disponível e, assim, caso a demanda caia em algum momento, devemos ver a implementação de medidas de fomento. Ou seja, a demanda deve ser artificialmente mantida em um patamar saudável para a operação das empresas do segmento. Neste segmento preferimos construtoras com o balanço mais leve, como Cury e Direcional.

Já para as construtoras de alta renda, esperamos o cenário contrário: um ano difícil, que deve ser marcado por queda nos lançamentos, menor ritmo de vendas e pressão nos preços dos imóveis (que devem crescer abaixo da inflação em 2023).

O principal motivo para esse pessimismo é nossa expectativa de aumento da taxa de juros imobiliários, que hoje estão sendo oferecidos nos maiores bancos por TR + 8,6% a TR + 9,5% e, na nossa avaliação, devem subir entre 50bps e 100bps nos próximos meses.

Neste caso, preferimos exposição a construtoras menos endividadas e com geração de caixa mais curta, como é o caso de Cyrela e Moura Dubeux. Não vemos nenhum trigger de curto prazo que possa destravar o valor das ações, mas destacamos que, devido ao desconto excessivo das ações do segmento, qualquer melhoria nas expectativas deve levar a altas expressivas.

Alimentos e Agro

Durante 2021 e a maioria de 2022, o setor de alimentos teve sua geração de caixa impactada positivamente pelo ciclo do gado em momento favorável nos EUA e câmbio desvalorizado.

Para 2023, enxergamos um cenário bastante diferente – já observamos a virada do ciclo no mercado americano e vemos muito mais pressão nas margens dos frigoríficos com operações relevantes no país (principalmente JBS e Marfrig).

Com o preço de grãos em patamares elevados e aumento do custo do gado, devemos observar compressão nas margens operacionais, podendo se refletir em menor geração de caixa e consequentemente menor distribuição de proventos. Para as empresas com produção concentrada na América do Sul o cenário é o oposto – esperamos maior disponibilidade de gado e custos mais atraente, por consequência, devem entregar mais geração de caixa (Minerva sendo a principal a se beneficiar desse cenário).

Se a alta dos grãos afeta negativamente os produtores de proteínas, o impacto nas empresas Agrícolas é positivo, pois negociam essas commodities diretamente com grandes tradings internacionais. Além disso, fatores climáticos (o fenômeno “La Niña” deve perdurar pelo menos durante os primeiros meses de 2023) vêm colocando os níveis de produção na América do Norte, na Argentina e no sul do Brasil abaixo do ótimo.

No centro-oeste e nordeste do Brasil (locais em que as empresas agrícolas brasileiras têm a maioria de sua produção), o cenário é positivo, com produções recordes esperadas e câmbio favorável, assim, esperamos um 2023 favorável para o setor.

Mineração

O ano de 2023 deve ser marcado pela reabertura da China, com a flexibilização da medida governamental conhecida como covid-zero, que impunha restrições de locomoção severas à população durante 2022.

Essas medidas tinham a intenção de impedir a disseminação do vírus, porém, o baixo nível de flexibilidade durante um período muito extenso acabou não sendo aprovado pela população que a partir de manifestações, a mesma conseguiu pressionar a derrubada das medidas em dezembro.

A retirada das políticas de restrição vai devolver para o mercado uma demanda reprimida por consumo em 2023, estimulando a economia chinesa e refletindo no segmento de mineração, já que o país asiático corresponde por cerca de 75% das importações globais do minério de ferro.

Apesar de mais de 90% da população estar vacinada, os idosos com mais de 80 anos ainda estão com uma cobertura vacinal baixa, com apenas 66% tendo completado o ciclo vacinal. Sendo assim, acreditamos que o governo chinês terá um grande dilema para resolver: escutar a população e continuar reabrindo a economia, ou ser conservador e proteger a parte da população mais vulnerável.

Nesse cenário, enxergamos que em 2023 deve acontecer uma série de flexibilizações seguidas de uma volta de medidas restritivas, como resultado do aumento dos casos e da necessidade de estimular a economia. Projetamos o preço do minério com uma volatilidade em cada trimestre, com um pico para cerca de US$110/t no 1T23, enquanto ao longo dos próximos trimestres a commodity busca sua estabilidade em torno de US$90/t.

Siderurgia

As empresas siderúrgicas sentiram o efeito da desaceleração econômica durante o ano passado, e devem continuar sentindo para 2023; depois de atingir níveis históricos de rentabilidade em 2021, a volta para um cenário normalizado penalizou as companhias no comparativo anual, sofrendo com COGS alto e preços menores.

Para esse ano, a expectativa é de uma manutenção no cenário, com usinas integradas que usam carvão sofrendo com a alta dos preços do coque, que deve se manter em patamares acima de US$400/t até o 2T23, principalmente devido ao inverno europeu e o aumento da demanda pela commodity como substituta do gás russo para a calefação das casas, enquanto as mini-mills, usinas que usam sucata ferrosa, devem continuar com uma margem superior, favorecendo a Gerdau (GGBR4), que possui ~70% da produção vinda desse tipo de ativo.

Dessa forma, enxergamos um cenário no qual a Gerdau mantenha seus bons resultados, explorando geografias e ativos mais rentáveis, com poder suficiente de controlar preços enquanto melhora seu mix de produtos. Já a CSN (CSNA3) deve aprimorar sua operação com as sinergias advindas das aquisições, principalmente da LaFarge Holcim, mas provavelmente continuará a sofrer pela alavancagem mais alta que seus pares.

Na visão do management, a companhia poderia entregar uma melhor alocação de capital em 2023, com desalavancagem e distribuição de dividendos ainda em patamares altos. Já na nossa opinião, esses são feitos que são difíceis de serem concretizados ao mesmo tempo. Para Usiminas (USIM5) enxergamos um ano mais desafiador pela grande reforma que o Alto-Forno 3 de Ipatinga deve sofrer, o que deve ainda pressionar o CAPEX e os custos para a reposição das placas, já observados no 3T22, enquanto a expectativa do ganho de eficiência futuro ainda não foi amplamente divulgada para o mercado.

Bancos

O rápido e forte aumento da Selic tem impactado no resultado de tesouraria de alguns bancos e aumento de provisões para credito duvidoso (PDD), agravado pela inflação alta e baixa atividade econômica.

Assim, esperamos um cenário negativo para Bradesco e Santander que fizeram pouco hedge para a alta dos juros, mas bem mais positivo para Itaú e Banco do Brasil devido a carteira de crédito ter menor participação em pessoa física, reduzindo o risco de inadimplência e menor impacto da alta de juros na tesouraria. Nossa top pick do setor é Itaú que deve continuar com boa rentabilidade ao longo de 2023. Gostamos do BB também, mas as discussões politicas em tornos das estatais deve continuar gerar volatilidade nas ações, apesar do valuation muito atraente e fundamentos sólidos (ROE de 20%).

Educação

Em 2023, ainda permanecemos cautelosos com as empresas do setor de educação. Diante de um cenário fiscal nebuloso, dinâmica de juros alta e o público-alvo das companhias com ressalvas ante a firmar o compromisso com a educação (que costuma ser de ~3/4 anos) reforçam nossa atenção diante das teses de investimento no setor.

Dentro desse contexto, ainda devemos esperar que os ciclos de captação sigam em um ritmo mais fraco de crescimento enquanto a alavancagem das listadas sigam pressionando a última linha do resultado.

Cabe um destaque para o novo governo e as promessas de maiores gastos com educação com os programas de financiamento estudantil, como o FIES e o programa de bolsas PROUNI. Ainda estamos aguardando novas informações a respeito dos programas, porém temos a visão que isso não será mais um game changer como foi no passado, dando apenas um plus para as companhias.

Indústria

No segmento de autopeças, esperamos que boa parte do volume de produção das montadoras se mantenha em 2023. O possível alívio das políticas de covid zero na China e subsídios anunciado às empresas de chips, possibilitarão o aumento do volume de automóveis produzidos.

Para as empresas voltadas para o segmento máquinas, dado o cenário inflacionário seguido de elevadas taxas de juros nos EUA e na Europa, vemos parte de sua demanda arrefecendo durante o próximo ano, o que afetaria principalmente a produção de equipamentos de ciclo curto, o segmento de ciclo longo deve sofrer menos devido a boa carteira de pedidos construída ao longo de 2023. O cenário de redução de custos de energia e matéria-prima no Brasil, pode beneficiar positivamente as margens das empresas do setor.

Saúde

O ano de 2023 será mais um ano desafiador para o setor de saúde brasileiro. Para as operadoras de planos de saúde vemos riscos relacionados ao mercado de trabalho. Uma possível recessão ou a revisão da reforma trabalhista poderiam ser prejudiciais para o crescimento da base de beneficiários de companhias como Hapvida e Odontoprev.

Já as prestadoras de serviços hospitalares e os laboratórios podem sofrer com a pressão de custos de uma inflação elevada. Ainda assim, 2023 pode ser o ano que enxergamos a luz no fim do túnel para o setor. Caso tenhamos inflação mais controlada, crescimento do emprego e taxa de juros em queda, o setor será beneficiado. Ou seja, ainda estamos cautelosos com as companhias do setor, mas estamos monitorando uma possível mudança de paradigma no médio prazo.

Tecnologia

A expectativa de uma Selic em patamares ainda elevados em 2023 deve continuar impactando o setor de Tecnologia, principalmente o segmento de fintechs. Com o cenário macro mais desafiador, fomentando o risco de inadimplência, esperamos uma desaceleração do crescimento das carteiras de crédito das empresas do setor na tentativa de diminuir o risco de suas operações.

Apesar de esperarmos ver as fintechs mais conservadoras na concessão de crédito, a nossa expectativa é de que empresas como Mercado Livre (MELI34), que tem grande parte do seu volume de carteira vindo de clientes que não tinham acesso a crédito anteriormente, poderão sentir efeitos na PDD.

Isso porque acreditamos que o crescimento acelerado das carteiras das fintechs em períodos anteriores deve representar um desafio para a inadimplência dos próximos trimestres, à medida que as parcelas em atraso vão envelhecendo.

Em nossa análise, para atingir o crescimento expressivo observado entre as fintechs nos últimos anos, as empresas do segmento concederam crédito para clientes com score mais baixo se comparado a grandes bancos. Assim, com juros elevados, uma maior parcela da carteira fica inadimplente e, à medida em que os juros continuam em patamares altos, essas parcelas em atraso acabam sendo mais propensas a continuarem sem serem quitadas (efeito de aging).

Adicionalmente, com o custo de capital mais alto, esperamos ver as empresas do setor buscando a preservação de caixa via corte de gastos. Para tal, nossa expectativa é que os layoffs observados em 2022 continuem acontecendo em algum nível ainda este ano, como podemos ver pelo anúncio da Amazon (AMZO34) e da Salesforce (SSFO34) no dia 05/01 dos planos de demissão de 18k e 7k colaboradores, respectivamente.

Já para Méliuz (CASH3) vemos o segmento de varejo eletrônico ainda passado por dificuldades em 2023, porém, as novas alianças com o Banco BV, anunciadas no início desse ano, podem ajudar a empresa na potencialização do cross-sell entre a vertical de shoppings e a de serviços financeiros.

Telecom

Acontecimentos importantes marcaram os anos de 2022 e 2021 no setor de TELECOM, sendo eles o leilão do 5G e a aquisição da Oi Móvel. Esses acontecimentos geraram efeitos na Vivo (VIVT3) e na TIM (TIMS3), tais como a elevação da alavancagem em níveis acima do que o costume.

Projetamos a Vivo com 0,8x Dívida Líq./EBITDA 23E vs. 0,4x na média histórica e a TIM com 1,8x 23E vs. 0,6x. Não acreditamos que esses números atrapalhem a saúde financeira para o longo prazo das duas empresas, mas acabarão penalizando os resultados no curto prazo diante de maiores despesas financeiras com um cenário de juros alto, de forma que 2023 será um ano de adaptações para as duas.

Dessa forma, vemos como consequência desses dois grandes projetos a consolidação de um ano com CAPEX alto, puxados pela realização dos investimentos leiloados, enquanto as compradoras da Oi Móvel continuam na busca de transacionar a base de clientes da antiga operadora para um ARPU maior, com a renovação dos planos oferecidos e exclusão da base de clientes inativos. Vale lembrar que com exceção do 1T23, o restante do ano veremos crescimentos menos expressivos a/a do que observamos ano passado, uma vez que a consolidação da base da Oi Móvel foi no 2T22.  

Já para Oi (OIBR3) vemos um cenário ainda muito adverso para 2023, mesmo a companhia tendo saído da RJ em dezembro de 2022. Seu plano de reestruturação divulgado no início desse ano, suportado pela Moelis & Co., nos parece muito otimista e preferimos ainda nossas premissas mais conservadoras para a empresa. As dívidas permanecem altas e as negociações com credores ainda avançam em passos lentos (perspectiva de +3 meses), o que anexas a um cenário de juros elevados, devem limpar qualquer tipo de ganho de top line da ClientCo (Ex. Oi Fibra).

Transportes

Com um movimento de retomada das montadoras, principalmente no que se refere à produção de veículos de entrada, esperamos que o processo de recomposição de frota das locadoras seja beneficiado.

Além disso, a manutenção dos juros em patamares elevados afeta diretamente as vendas de carros no varejo, o que pode contribuir para o aumento da popularização da locação de veículos no país. No segmento aéreo, acreditamos que suas empresas serão beneficiadas por reduções no preço do QAV.

Outro ponto importante para o setor está na isenção fiscal de PIS/COFINS programada para os primeiros meses, mas que poderá se tornar definitiva após uma futura votação no congresso. Contudo, se o câmbio se mantiver em patamar elevado ele pode ofuscar essa sinalização de melhora, prejudicando ainda mais as companhias do segmento.