Conclusão
Visão construtiva do case. Após alguns anos desafiadores, a nossa impressão é que a empresa saiu da “zona de arrebentação” marcado pelos pesados investimentos em seus projetos em desenvolvimento (Papa-Terra e Atlanta, principalmente) e produção oscilante ao longo dos últimos trimestres (especialmente ao longo de 2024). Desde o início de 2025, vemos uma empresa entregando todo o prometido em termos de produção (destaque para o retorno de Papa-Terra ao final de 4T24 e entrada operacional de Atlanta), declínio na linha de investimentos após entrada em operação dos projetos que estavam e desenvolvimento, apropriação de sinergias da fusão 3R + Enauta, liability management e, finalmente, desalavancagem via geração de caixa operacional. Para além dos feitos já materializados, a empresa apresentou alguns pontos interessantes relacionados a geração/destravamento de valor e que pretendemos destrinchar aqui. Dito isso, observamos como grande pilar de geração de valor da empresa nos próximos 12 meses a sua geração de caixa e, naturalmente, queda no endividamento. Como grandes perspectivas para mais especificamente 4T26, citamos novas perfurações esperadas dos seus ativos off-shore que devem colocar a empresa em um novo patamar de geração de caixa e, consequentemente, distribuição de dividendos. Por ora, vemos PRIO3 com gatilhos de valor mais claros vs BRAVA. Sendo assim, mantemos a nossa recomendação inalterada, mas dando o devido mérito ao case da empresa.
Os fatos
Atlanta e Papa-Terra: Produção e Taxas de Recuperação De acordo com a apresentação, entendemos que tais ativos devem passar a ser as grandes alavancas de valor da empresa a partir do 4T26. A empresa reforçou o objetivo de alcançar/estabilizar a produção em pelo menos 100k bpde e, com duas novas perfurações no 4T26. No caso de Atlanta, a empresa possui atualmente seis poços e pretende colocar mais dois poços produtores no cronograma supracitado. A taxa interna de retorno desses novos projetos é estimada em impressionantes 38% em termos reais (considerando preço do brent nos patamares atuais) e, tudo dando certo, a produção passaria a se materializar ao longo de 2027.
E Papa-Terra? O management demonstrou alta confiança no potencial do ativo tendo em vista todos os trabalhos relacionados a confiabilidade operacional do ativo (fácil de se perceber tendo em vista a ausência de paradas técnicas nos últimos meses), produção estável em 19k bpde (100% do ativo), máxima histórica. De acordo com a empresa, Papa-Terra tem bastante óleo em sua operação (voip) e baixíssimas taxas de recuperação (c. 3%). De acordo com o management, a expectativa é extrair entre 13-15% do óleo nos campos – o que consideramos muito positivo caso venha a se materializar. A empresa espera alcançar um novo patamar de produção (30-35k bpde) até o 4T2026, derivado de duas novas perfurações. A taxa interna implícita esperada nessas novas perfurações é de impressionantes 33%.
Apesar de ambos os ativos possuírem petróleo pesado, a comercializadora da empresa conseguiu reduzir o desconto comercial para apenas um dígito nos últimos trimestres.
EBITDA 12M, Geração de Caixa e Liability Management. De acordo com a apresentação, a empresa está pronta para passar a ser uma geradora de caixa em 2025 com os termos atuais: produção chegou a alcançar 91k bpde médios em Julho e deve rampar a sua produção até 100k bpde até o final do ano. Como soft guidance, foi anunciado o EBITDA de US$1 bilhão/ano ou pelo menos US$250 milhões/trimestre. A empresa espera alcançar o endividamento abaixo de 2,0x dívida líquida/EBITDA até o final do ano e passar a distribuir dividendos a partir de 2026, quando o endividamento ficar abaixo do 1,5x dívida líquida/EBITDA.
Diversificação de negócios. A empresa se vê em uma posição confortável em manter seu portfólio de negócios (onshore, offshore e refino/trading) tendo em vista a flexibilidade operativa e sinérgica que os negócios tendem a trazer. A idéia de manter o negócio de refino em meio a uma eventual queda no preços do brent e/ou uma flexibilização de investimentos entre o portfólio on/off shore foram exemplos citados ao longo da apresentação. Sendo assim, a empresa não pensa em vender nenhum dos seus ativos no curto prazo. De acordo com a apresentação, a empresa deve seguir reduzindo o desconto comercial da empresa em c. US$0,50/barril para além dos descontos recentes obtidos no petróleo pesado de Papa-Terra.
E o Onshore? A expectiva da empresa é de manutenção na produção tendo em vista o menor volume de investimentos em perfuração devido ao foco recente em desalavancagem. A empresa segue trabalhando na recuperação dos campos via técnicas avançadas de recuperação com injeção de polímeros e outros métodos.
