O Inter divulgou um lucro no 4T21 de R$ 20,2m, 58% abaixo da expectativa de mercado. A margem financeira seguiu forte (+123% a/a), puxada pelo crescimento da margem com o mercado (+13,5x a/a). Do lado negativo, a elevação das provisões de 232% a/a e 40% t/t fez com que o resultado antes de imposto fosse negativo em R$ 12,8m. O lucro foi salvo pelo imposto.
O Inter divulgou um prejuízo de cessão de crédito de R$ 74m em outras receitas e despesas. O prejuízo advém da venda de parte do portfólio de crédito inadimplente para a Acerto, subsidiária de recuperação de crédito do banco. De acordo com o banco, a inadimplência na carteira já estava provisionada, mas por questões contábeis provisões tiveram que ser revertidas e lançadas como prejuízo de cessão de crédito. Portanto, não há impacto da venda da carteira. Ajustando provisões pela reversão de R$ 74m, as provisões cresceram 232% a/a e 40% t/t.
Já esperávamos um resultado mais pressionado pelas provisões e forte crescimento das despesas no 4T21. Contudo, acreditamos que a qualidade do resultado tenha vindo pior do que esperávamos projetando em função de: (i) provisões acima das nossas expectativas; (ii) maior elevação do custo de funding; (iii) desaceleração acentuada do crescimento dos depósitos à vista, que tendem a baratear o custo de funding.
Apesar do resultado fraco no trimestre, seguimos otimistas para o Inter, dentre as razões estão: (i) continuidade do fechamento da assimetria entre share de linhas operacionais e de crédito; (ii) carteira colateralizada; (iii) continuidade da reprecificação da carteira, e; (iv) valuation descontado de 2,6x P/VP 21. Contudo, dado cenário macro mais desafiador, que deve diminuir o crescimento da carteira no curto prazo, e mudanças no custo de capital (Ke) estamos diminuindo o nosso preço-alvo (PA) para R$ 39,5.
Margem financeira: pressionada pela selic
A margem financeira do Inter cresceu 122,8% a/a, puxada principalmente pelo aumento das receitas de tesouraria que avançaram 13,5x a/a. As receitas de tesouraria foram beneficiadas pela elevação das taxas de juros e grande disponibilidade de recursos de depósitos à vista e do follow on de R$ 5,5b feito pelo Inter em 2021.
Já as receitas com operações de crédito avançaram somente 68,4% a/a, muito abaixo do crescimento de 420,3% a/a do custo de captação de recursos (custo de funding). Com a alta da selic, o custo de funding subiu mais rapidamente do que o Inter conseguiu reprecificar a sua carteira de crédito. Acreditamos que por ter tido uma receita de tesouraria forte, o Inter se permitiu reprecificar menos a carteira de crédito para ser mais competitivo e ter mais crescimento na carteira.
Os depósitos à vista cresceram somente 46,7% a/a, muito abaixo do crescimento de 96,6% da carteira de crédito. Como os depósitos à vista não são remunerados a taxa selic, eles constituem uma fonte barata de funding para que o banco dê empréstimos. Caso haja uma continuidade do crescimento dos depósitos à vista muito abaixo da carteira, podemos ver uma pressão ainda maior no custo de funding.
Carteira de crédito: segue crescendo, mas com menos qualidade
A carteira do Inter seguiu crescendo aceleradamente no 4T21, com avanço de 96,6% a/a. Apesar do NPL (90d) apresentado pelo Inter ter ficado estável em 2,8% t/t, adicionando a carteira vendida novamente ao cálculo teríamos uma inadimplência subindo 0,4 pp para 3,2%.
Na carteira de cartão de crédito, o NPL 90d caiu de 5,8% no 3T21 para 5,2% no 4T21 e adicionando a carteira vendida novamente ao cálculo teríamos uma inadimplência subindo 1,5 pp para 6,7%. A carteira vendida pelo Inter era de cartão de crédito e estava 100% provisionada. Para considerá-la no cálculo da inadimplência, adicionamos o valor total da carteira (R$ 74,5m) aos créditos em atraso e ao valor total das carteiras remanescentes. Como o NPL (90d) é o volume de créditos em atraso sobre valor total da carteira, ao adicionar valor da carteira vendida no numerador e denominador chegamos a inadimplência desconsiderando a venda da carteira. Fizemos o mesmo processo isolando somente a carteira de cartão de crédito e carteira total.
Por outro lado, vale ressaltar que seguimos otimistas para o crescimento da carteira de crédito do banco Inter para 2022 e longo prazo. O banco tem uma participação no volume de transações realizadas no PIX de 8,5% em comparação a uma participação de menos de 0,5% na carteira de crédito total. Esperamos que a assimetria continue a fechar, o que deve seguir impulsionando o crescimento da carteira de crédito do Inter. No entanto, o aumento da inadimplência esperado para 2022 e cenário macroeconômico mais desafiador devem reduzir o ritmo de crescimento. O cenário mais desafiador já foi incorporado no nosso novo PA.
Serviços: segue com forte crescimento
Na linhas de serviços o Inter continuou mostrando um bom desempenho. O Intershop atingiu R$ 1,1b de GMV (volume total de vendas na plataforma), ampliando o take rate de 6,25% no 4T20 para 7,75% no 4T21. O resultado do Intershop cresceu 116%, tendo atingido R$ 13m. A melhora do resultado do Intershop está atribuida as melhores receitas e menores despesas com cash-back. No 4T21 as despesas de cash-back corresponderam a 85% das receitas do Intershop (vs. 90% no 3T21).
O Interinvest e Interseguros seguiram com um bom crescimento operacional. O Interinvest teve um crescimento do número de investidores de 60% a/a e 11,1% t/t. Já o Interseguros teve um crescimento na carteira de segurados de 229% a/a e 22,85% t/t. Contudo, em termos financeiros o resultado dos dois segmentos desacelerou. As receitas da Interinvest caíram 5,1% t/t, em função da pior performance da bolsa no trimestre. A receita da Interseguros cresceu a um ritmo mais lento de 12% a/a, o que acreditamos estar atribuído ao maior volume de vendas de produtos com ticket mais baixo, assim como no 3T21.
2022: o ano da virada?
Ao longo do último ano, o Inter ampliou o seu quadro de funcionários acentuadamente. As despesas de pessoal cresceram 137% a/a no 4T21. Para 2022 esperamos um arrefecimento no crescimento das despesas, dada a estrutura mais robusta do banco.
Com um crescimento acentuado da carteira, continuidade do avanço do número de clientes e redução do ritmo de crescimento de despesas, esperamos que o Inter passe a se tornar mais rentável (bater o break even) entre 2022 e 2023. No 4T21, o banco atingiu 16,3 m de clientes (+93% a/a) e 8,8m de clientes ativos (+74,5% a/a).
