Conclusão
Seguimos com recomendação de COMPRAR. A AXIA apresentou um resultado operacional sólido no 2T26, ligeiramente abaixo das nossas estimativas mas razoavelmente em linha com o consenso do mercado. O 2T26 reforça uma transição importante no equity story da AXIA: a primeira fase pós-privatização foi dominada por redução de custos, venda de ativos, desalavancagem de riscos jurídicos e simplificação do portfólio. O próximo capítulo parece ser formado por descotização + expansão da transmissão + alocação de capital: A geração passa a capturar mais valor de mercado, transmissão oferece uma avenida de crescimento regulado e previsível e, finalmente, uma estrutura financeira cada vez mais saudável abre espaço para remuneração aos acionistas sem comprometer investimentos. O resultado do 2T26, apesar da normalização frente ao excepcional 1T26, continua consistente com essa mudança de perfil. Aos atuais níveis de preço, vemos AXIA3 negociando com uma TIR implícita de 11,2% e EV/EBITDA 26E de 5,5x – o que nem de longe representa a atual qualidade da gestão e a empresa em termos fundamentais.
O EBITDA regulatório ajustado atingiu R$ 6,7 bilhões, avanço de 21,5% a/a, sustentado principalmente pela melhora da geração, maior contribuição das participações societárias e menor volume de provisões. Na geração, a tese da descotização continua aparecendo nos números. Apesar de a companhia ter vendido menos energia, a melhora do preço realizado no ACL, o GSF mais elevado e a maior quantidade de energia disponível para comercialização permitiram expansão da margem. Na transmissão, o trimestre foi relativamente estável, mas o ponto mais relevante está à frente: o reajuste do ciclo 2026/27 elevou RAP + PA em 8,7%, para R$ 17,5 bilhões, enquanto projetos em implantação podem adicionar aproximadamente R$ 2 bilhões de RAP entre 2026 e 2030.
Somando isso à continuidade da redução do passivo do empréstimo compulsório e aos até R$ 7,7 bilhões de capital alocável aprovados no 1S26, entendemos que a discussão central da tese começa progressivamente a migrar de reestruturação para alocação de capital, crescimento regulado e retorno ao acionista.
I) Receita | Crescimento moderado, mas com melhora relevante da composição
A receita operacional líquida regulatória atingiu R$ 10,0 bilhões no 2T26, crescimento de 3,1% a/a, embora 13,9% abaixo do 1T26. A geração apresentou receita bruta de R$ 7,1 bilhões (+2,3% a/a), enquanto a transmissão ficou praticamente estável, em R$ 4,5 bilhões (-0,3% a/a). O comportamento aparentemente modesto da geração, entretanto, esconde uma alteração importante no mix: a comparação anual ainda inclui R$ 740 milhões de receita das térmicas no 2T25, ativos que já não fazem parte do portfólio. Excluindo esse efeito, a receita de geração aumentou R$ 901 milhões a/a.
II) Drivers | Menos volume contratado, mas preço e flexibilidade comercial melhores
A AXIA vendeu 25,2 TWh no 2T26, redução de 16,9% frente aos 30,3 TWh do 2T25. Os volumes caíram tanto no ACR (-13,9%) quanto no ACL (-9,7%), enquanto a energia em cotas despencou 47%, refletindo diretamente o processo de descotização. Essa queda, entretanto, não significa pior monetização. O preço médio do ACL aumentou 24,4% a/a, para R$ 191/MWh, enquanto o preço médio do ACR subiu 2,2%, para R$ 225,74/MWh. Três fatores explicam esse avanço: I) a descotização liberou mais energia para comercialização fora do regime de cotas, II) GSF melhorou para 99,2%, ante 95,6% no 2T25, aumentando o recurso energético efetivamente disponível e III) o PLD ficou maior no Norte, Nordeste e Sul, além de a companhia ter capturado resultado melhor de modulação. A tabela de balanço energético ainda mostra energia descontratada estimada entre 7% e 24% para 2026.
III) EBITDA | Crescimento forte a/a; queda t/t é normalização
O EBITDA regulatório ajustado atingiu R$ 6,7 bilhões, crescimento de 21,5% a/a, embora 22,3% inferior aos R$ 8,60 bilhões do 1T26. A comparação sequencial deve ser interpretada com cautela, já que o trimestre anterior capturou condições excepcionalmente favoráveis no mercado de curto prazo. A companhia também registrou apenas R$ 35 milhões em provisões operacionais ajustadas, ante R$ 98 milhões no mesmo período de 2025. Outro dado relevante é que, excluindo as térmicas, o EBITDA regulatório ajustado cresceu de R$ 5,3 bilhões no 2T25 para R$ 6,7 bilhões no 2T26. Isso confirma que a melhora anual não depende da antiga geração térmica: o portfólio remanescente está gerando significativamente mais resultado.
IV) Custos | PMSO controlado, mas serviços merecem acompanhamento
O PMSO regulatório ajustado atingiu R$ 1,5 bilhão, praticamente estável frente aos R$ 1,45 bilhão do 2T25. Excluindo custos não gerenciáveis de geração, o PMSO foi de R$ 1,4 bilhão, também praticamente estável a/a. A composição, entretanto, foi heterogênea. Gastos ajustados com pessoal caíram 4%, para R$ 756 milhões, beneficiados principalmente pela maior capitalização de custos com empregados em projetos de investimento. Por outro lado, gastos com serviços cresceram 17%, para R$ 515 milhões, refletindo maior volume de manutenção, novos requisitos de segurança, reforço da estrutura de TI e custos ligados ao rebranding.
V) Resultado financeiro e endividamento | Custo da dívida melhora, mas juros ainda pressionam
O resultado financeiro ajustado foi negativo em R$ 3,4 bilhões, piora de 41,9% frente aos R$ 2,38 bilhões negativos do 2T25 e de 9,5% t/t. Esse continua sendo o principal contraponto ao forte resultado operacional. A companhia registrou R$ 961 milhões de receitas financeiras, queda de 10% a/a, refletindo menor caixa médio e redução do CDI. Do lado das despesas, os encargos de dívida somaram R$ 1,45 bilhão, enquanto a variação do valor justo da dívida protegida por hedge, líquida dos derivativos, foi negativa em R$ 1,11 bilhão. Somadas, essas linhas alcançaram R$ 2,6 bilhões, 21% acima do 2T25, reflexo principalmente do maior saldo devedor, atualização pelo CDI e atualização dos bonds.
Apesar dessa pressão no P&L, a dinâmica patrimonial foi melhor. A dívida líquida caiu para R$ 45,5 bilhões vs R$ 46,05 bilhões no 1T26. A alavancagem atingiu 1,7x Dívida Líquida/EBITDA regulatório ajustado, contra 1,8x no trimestre anterior.
O custo médio também melhorou de maneira importante, passando de CDI +0,58% no 2T25 para CDI -0,02% no 2T26. A companhia ainda concluiu, já em julho, três novas emissões de debêntures que totalizaram R$ 3,5 bilhões, com vencimentos de sete e dez anos.
VI) Lucro líquido | Operação melhor compensa resultado financeiro pior
Na visão regulatória ajustada, o lucro foi em R$ 1,7 bilhão, alta de 34,9% a/a. A despesa ajustada com IR e CSLL caiu para R$ 94 milhões, ante R$ 173 milhões no 2T25, refletindo principalmente menor reconhecimento de imposto diferido e uma menor base tributável na AXIA Energia Norte após a baixa da PCLD relacionada à cessão dos créditos da Amazonas Energia.
VII) Investimentos | AXIA acelera o ciclo de crescimento
Os investimentos totalizaram R$ 3,1 bilhões no 2T26, crescimento de 52,6% a/a e mais que o dobro do 1T26. No semestre, chegaram a R$ 4,47 bilhões (+47,2%). O principal vetor foi transmissão. O investimento corporativo no segmento atingiu R$ 1,7 bilhão (+43,5% a/a), com R$ 636 milhões em ampliações e R$ 1,07 bilhão em reforços e melhorias. Além disso, houve R$ 733 milhões em aportes nas SPEs de transmissão.Essa aceleração é especialmente importante porque conecta capex atual a receita regulada futura.
IX) Fluxo de caixa livre | Forte recuperação, apesar do maior capex
O fluxo de caixa operacional atingiu R$ 7,79 bilhões, avanço de 89% a/a. O principal driver foi a liberação de R$ 3,4 bilhões de capital de giro, relacionada principalmente ao recebimento no 2T26 da energia liquidada no MCP durante o 1T26. Mesmo com investimentos de caixa aumentando para R$ 2,83 bilhões, o fluxo de caixa livre atingiu R$ 5bilhões, praticamente o dobro dos R$ 2,55 bilhões registrados no 2T25.
X) Projetos e demais gatilhos de valor
Transmissão | RAP começa a acelerar. A AXIA possui 288 empreendimentos de grande porte em implantação, com investimento total estimado de aproximadamente R$ 15,5 bilhões e RAP incremental de cerca de R$ 2 bilhões entre 2026 e 2030. Além disso, existem 7,4 mil eventos de reforços e melhorias de pequeno porte. O pipeline ganhou mais um vetor com os lotes 8, 9 e 10 conquistados no Leilão de Transmissão 01/2026, que exigem investimento estimado de R$ 668 milhões e deverão acrescentar R$ 50,8 milhões de RAP.
Outro sinal positivo de execução veio da Subestação Chapecoense, que entrou em operação em agosto com 17 meses de antecedência em relação ao prazo regulatório, adicionando R$ 12,7 milhões de RAP. Antecipar projetos em transmissão é uma das maneiras mais diretas de gerar valor, já que permite começar a receber receita antes do previsto sem alterar substancialmente a base de investimento.
Ainda mais relevante, o reajuste tarifário do ciclo 2026/27 elevou a RAP homologada em 6,7%, para R$ 17,64 bilhões, enquanto RAP + PA aumentou 8,7%, para R$ 17,47 bilhões. Além disso, a companhia indica que obras previstas até junho de 2027 poderão adicionar outros R$ 757 milhões de RAP. Isso cria um vetor bastante visível de crescimento da transmissão nos próximos trimestres.
Descotização | O grande vetor de monetização da geração
A descotização continua sendo uma das principais alavancas econômicas do case. A garantia física submetida ao regime de cotas caiu de 2.626 MW médios em 2025 para 1.313 MW médios em 2026 e deve chegar a zero em 2027.Isso significa que uma parcela crescente da geração poderá ser comercializada a preços de mercado.
Empréstimo compulsório | Overhang continua diminuindo
O estoque de provisões relacionado ao empréstimo compulsório caiu para R$ 10,8 bilhões, redução de R$ 278 milhões t/t e R$ 1,3 bilhão a/a. Desde o 3T22, a companhia já reduziu esse passivo em aproximadamente R$ 15,1 bilhões, mesmo após R$ 3,3 bilhões de atualização monetária acumulada. Mais importante: R$ 11,2 bilhões adicionais de riscos considerados possíveis ou remotos também foram eliminados por meio dos acordos. À medida que esse passivo diminui, reduz-se um dos maiores descontos históricos aplicados à tese da antiga Eletrobras.
Simplificação societária | Menos holdings, mais eficiência
A companhia concluiu no trimestre diversas operações de descruzamento e consolidação de participações: alienação da IE Madeira, consolidação integral da IE Garanhuns, aquisição do controle integral da UHE Três Irmãos e venda de participações minoritárias em SPEs. Além disso, a AGE de agosto analisará a incorporação de Juno, Tijoá, Retiro Baixo e Nova Era Janapu. O objetivo é reduzir estruturas societárias intermediárias, custos administrativos e complexidade decisória.
Alocação de capital | A grande pergunta daqui para frente
Por fim, talvez o principal gatilho da tese não esteja propriamente na operação. A companhia aprovou até R$ 3,7 bilhões de capital alocável referentes ao 2T26, que, somados aos até R$ 4 bilhões aprovados após o 1T26, levam o montante do primeiro semestre a até R$ 7,7 bilhões. A companhia já possui alavancagem bastante confortável, grande pipeline de investimento e geração robusta de caixa. Assim, a discussão tende cada vez menos a ser “a AXIA consegue desalavancar?” e cada vez mais “qual será o melhor uso do excesso de capital?”. Dividendos extraordinários, recompras, novos projetos, aquisições e aceleração do crescimento orgânico passam, portanto, a competir pelo mesmo capital. Em nossa visão, a qualidade das decisões de alocação será provavelmente o maior determinante de criação de valor marginal daqui para frente. Estamos confiantes quanto ao que vem pela frente.
