Ao longo dos últimos trimestres, nossa tese de fechamento do desconto da Itaúsa frente à sua SOTP vem se materializando. O desconto, que já superou 25%, está hoje em aproximadamente 19,3%. Ainda vemos espaço para compressão, embora entendamos que a parcela mais óbvia desse movimento já tenha ocorrido.
A discussão agora é qual seria um nível “justo” de desconto para a holding — 15% ou até menos. A presença de ativos não listados justifica algum desconto frente a holdings puramente líquidas, mas entendemos que o patamar atual ainda não incorpora integralmente:
- a listagem de ativos privados e consequente destravamento de valor;
- a melhora operacional e valor justo no preço-alvo das investidas;
- a redução gradual da alavancagem; e
- o fim da ineficiência fiscal, catalisador estrutural que se aproxima 2027.
O principal catalisador é o fim da ineficiência fiscal associada à incidência de PIS/Cofins sobre JCP da holding, com vigência prevista para 2027. A mudança elimina um custo estrutural relevante, melhora a eficiência tributária da Itaúsa e, em nossa avaliação, poderia justificar uma redução de 7%–9% do market cap no desconto atualmente aplicado à companhia.
O 2T26 reforça essa tese, com crescimento dos resultados das principais investidas e continuidade da agenda de desalavancagem da holding, que vem melhorando seu perfil de dívida e reduzindo gradualmente os custos financeiros.
Reiteramos Nossa Recomendação de COMPRA
O desconto da Itaúsa caiu para 19,3%, ante quase 26% em 2025. Em nossas estimativas, cerca de 10,4 p.p. podem ser explicados por fatores mensuráveis.
Para chegar a esse valor, calculamos o valor presente dos custos fiscais e operacionais da holding e os comparamos ao seu valor de mercado. Estimamos 8,4 p.p. relacionados à ineficiência fiscal sobre JCP, e 2,0 p.p. referentes ao custo operacional. Os 8,9 p.p. restantes não são explicados por esses fatores, indicando espaço para compressão adicional.
Nesse contexto, preferimos ITSA4 como veículo de exposição ao Itaú, combinando desconto sobre o SOTP, potencial de fechamento desse desconto e maior retorno corrente. A Itaúsa oferece dividend yield projetado de 9,0%, ante 7,9% para ITUB4, equivalente a um prêmio de aproximadamente 1,1 p.p., ou 13,6%. Assim, o investidor captura indiretamente o fluxo de dividendos do banco com um yield superior.
Considerando a redução do desconto para 15%, a reprecificação da Aegea e a continuidade da desalavancagem, reiteramos nossa recomendação de COMPRA preço-alvo de R$ 18,40 por ação, com potencial de valorização de aproximadamente 40%.
Itaúsa | Desconto em Relação a Soma das Partes (SOTP): Desconto Retoma Trajetória de Fechamento
Desconto de Holding: Upside de ITUB4 + reprecificação da Aegea + fechamento parcial do desconto sustentam o target de ITSA4
Destaques do 2T26: Itaú mantém ritmo, enquanto não financeiras reforçam potencial de dividendos
A Itaúsa reportou lucro líquido recorrente de R$ 4,31 bilhões, alta de 7,1% a/a, com ROE recorrente de 18,7%. O resultado foi sustentado principalmente pelo Itaú Unibanco, cujo lucro recorrente cresceu 8,5% a/a. Entre as investidas não financeiras, os destaques positivos foram Motiva (+66,9%), Alpargatas (+85,7%) e Copa Energia (+17,3%). A Aegea também apresentou melhora, reduzindo seu prejuízo recorrente de R$ 21 milhões para R$ 14 milhões, enquanto Dexco (-74,0%) e NTS registraram piora.
A evolução das investidas não financeiras é especialmente relevante para o fluxo de caixa da holding. Como a Itaúsa repassa praticamente todos os dividendos recebidos do Itaú Unibanco, depende dos proventos das demais investidas para cobrir despesas operacionais, financeiras e fiscais. Em 2025, esses proventos cresceram 129%, para R$ 822 milhões, mas ainda ficaram abaixo dos custos estruturais de aproximadamente R$ 1,17 bilhão.
Embora ainda seja cedo para estimar os dividendos de 2026, os resultados mais fortes das investidas não financeiras aumentam o potencial de distribuição. O principal ponto de atenção será, portanto, se essa melhora operacional se converterá em proventos suficientes para reduzir ou eliminar o déficit estrutural de caixa da holding.
Resultado Individual Gerencial da Itaúsa: Lucro recorrente cresce 7,1% a/a
