Localiza reportou resultados em linha com os nossos números e em linhas com as expectativas do mercado. Dentro do contexto atual, consideramos o resultado como neutro. Receitas, margens e lucro líquido ajustado em linha com as nossas estimativas. Embora os números tenham vindo em linha, a dinâmica de margens entre aluguel e seminovos foi impactada por uma mudança na alocação dos custos de preparação de veículos para a desativação da frota. Excluindo esses ajustes, observamos um mercado de seminovos mais duro do que o esperado e margens melhores no aluguel, que acabaram se contrabalanceando no resultado consolidado. Estes custos de preparação vinham sendo alocados em seminovos e agora foram para as divisões de aluguel, assim como a Movida faz.
Do lado negativo, assim como esperávamos o cenário desafiador de venda de carros impactou negativamente a margem EBITDA de seminovos, que desconsiderando a realocação de custos teria ficado negativa em 1,7%. Os resultados seguem pressionados por um alto nível de depreciação anualizada por carro e margens baixas no segmento de seminovos.
Do lado positivo, fomos surpreendidos por repasses de preço maiores que o esperado, tanto no RAC quanto no GTF. Além disso, assim como mencionamos em nossa prévia, o marasmo no mercado de veículos abriu espaço para mais um trimestre com condições boas de compra de veículo, ao todo a empresa comprou 107 mil carros no 4T23. Mesmo com um volume significativo de carros comprados, e consequentemente mais veículos em preparação, a Companhia conseguiu manter suas taxas de ocupação em patamares altos.
Interrompendo uma sequência de quedas, observamos um aumento no spread entre o ROIC e o custo de dívida, subindo de 3,8pp no 3T23 para 4,1pp impulsionado pela melhora das margens e consequentemente melhora marginal do ROIC (13,6% para 13,7% revertendo a tendência de queda dos últimos trimestres) e principalmente pela redução do custo da dívida pós impostos, que caiu de 9,8% para 9,6%.
Seguimos com recomendação de MANTER para Localiza, com preço alvo de R$ 60,00, com P/E projetado de 16,4x para 2024. Embora a empresa esteja bem-posicionada para capturar o crescimento do mercado, acreditamos que o valuation atual reflete adequadamente suas perspectivas de crescimento e eficiência operacional, oferecendo uma margem de valorização limitada no curto a médio prazo.
Destaques financeiros
A Localiza divulgou seus resultados referentes ao 4T23, apresentando um desempenho que, em grande medida, esteve em linha com nossas expectativas e com as do mercado. A empresa reportou uma receita líquida de R$ 7,9 bilhões, apresentando um crescimento de 34,4% a/a e de 8,0% t/t, uma pequena variação de -0,6% em relação às nossas estimativas. O EBITDA alcançou R$ 2,879 bilhões no período, registrando um aumento de 40,1% a/a e de 7,6% t/t, também em linha com o que esperávamos, resultando em uma margem EBITDA de 36,4%, ligeiramente inferior às estimativas de 36,7% e um lucro líquido de R$ 706 milhões, 9+59,1% a/a e +6,2% t/t).
Contudo, é importante destacar que houve uma dinâmica interessante nas margens entre os segmentos de aluguel e venda de seminovos, influenciada por uma mudança na forma como a empresa alocou os custos associados à preparação dos veículos para a desativação da frota.
Por que fazer essa mudança?
A decisão da Localiza de realocar os custos de preparação de veículos em desativação da do segmento de seminovos para o SG&A do aluguel de carros está alinhada às práticas de concorrentes como Movida e Unidas. Essa mudança, foi motivada pelo aumento significativo no custo de preparação de um veículo para venda. A mudança atrapalha a interpretação dos resultados, mas faz sentido em um contexto em que tanto o valor dos carros quanto os custos de pneus, pintura, e outros serviços relacionados ao envelhecimento do carro, mudaram de patamar.
Excluindo os efeitos desta realocação de custos, a margem EBITDA da divisão de Aluguel de Carros teria sido de 69,5%, melhor do que projetávamos. Da mesma forma, no GTF, a margem EBITDA ajustada teria atingido 73,5%, refletindo os efeitos positivos de novos contratos mais caros e maior eficiência de custos.
Quando olhamos para seminovos, sem essa realocação dos custos a margem EBITDA de seminovos teria sido de -1,7%, bem abaixo dos 2,2% que projetávamos e refletindo um mercado de seminovos mais desafiador do que previsto.
RAC: eficiência em meio a forte volume de compras
No RAC vimos mais um trimestre de resultados sólidos. A frota no final do período alcançou 347,3 mil veículos, um crescimento de 10,2% t/t e 4,8% a/a. Este aumento na frota reflete o cenário favorável para compra, assim como antecipamos em nossas prévias. A compra de veículos seguiu um ritmo forte, totalizando 70,4 mil.
Em termos de performance operacional, a diária média aumentou para 126,8, acima das nossas estimativas de 123,7,(+9,6% a/a e +6,1% t/t). Este aumento nas tarifas diárias, combinado com a manutenção de boas taxas de ocupação, contribuiu para o crescimento da receita líquida, que atingiu R$2,3 bilhões (+22,3% a/a e +10,5% t/t).
O EBITDA no RAC foi de R$1,4 bilhões, abaixo das nossas expectativas, com margem EBITDA de 62,7%, abaixo dos 66,8% esperados, poluído pelo ajuste feito nos custos de preparação, que agora passaram a ser contabilizados no RAC. Ajustando para o cenário sem ajustes, vemos as margens beneficiada por ganhos de escala, ajuste de preços, e menores custos de manutenção por carro e redução do SG&A.
A depreciação média anualizada por carro no RAC caiu significativa para R$6,1 mil. Esta redução na depreciação, embora pareça positiva, também é influenciada pela exclusão dos custos de preparação das premissas de custo total, o que impacta diretamente nos cálculos de depreciação.
GTF: depreciação em trajetória ascendente
A frota no final do período atingiu 309,1 mil veículos (+19,1% a/a e +6,3% t/t). A adição de frota de 18,7 mil veículos superou nossas expectativas em 7,3%. A compra de veículos, na divisão aumentou +24,5% a/a e +18,2% t/t. No que tange à performance operacional observamos mais um trimestre de repasse de preços. A receita líquida e o EBITDA do GTF também apresentaram resultados positivos. A receita líquida alcançou R$1,9 bilhões, um (+40,4% a/a, e +8,8% t/t), enquanto o EBITDA foi de R$1,3 bilhões, (+57,4% a/a e +5,6% t/t).
Contudo, a depreciação média anualizada por carro apresentou um aumento para R$6,7 mil. Esperamos que a depreciação se aproxime do pico próximo aos R$7 mil apenas no 4T24, à medida que a Localiza avança na renovação de sua frota.
Seminovos: mercado mais difícil para os grandes
No 4T23, a Localiza enfrentou um mercado de seminovos desafiador, vendendo 56,5 mil carros, 10,1% abaixo das expectativas. A receita líquida do segmento atingiu R$3,7 bilhões, ficando 3,7% abaixo do esperado, mas ainda marcando um crescimento significativo de 39,4% a/a. O EBITDA de R$130 milhões foi substancialmente maior que nossas projeções, impactado pela na mudança na alocação dos custos de preparação de veículos para a desativação da frota. A margem EBITDA finalizou o trimestre em 3,5%.
Este desempenho reflete o impacto da expectativa de queda nos preços dos carros novos, influenciada pela concorrência crescente, principalmente de fabricantes chineses, cuja participação de mercado aumentou significativamente. A redução nos preços dos insumos, como o aço, também contribui para a pressão sobre os preços dos veículos.
