Conclusão. A validação da Base de Ativos Regulatória pela ARSESP reforça a previsibilidade do ambiente regulatório e reduz a percepção de risco para a Sabesp, elemento crucial em um setor de monopólio natural. O reconhecimento da BAR para 2023 e 2024 não apenas confirma os parâmetros utilizados no processo de privatização, mas também sustenta a tese de crescimento baseada na universalização dos serviços, garantindo remuneração adequada sobre investimentos futuros. Esse movimento fortalece a atratividade do case, pois amplia a visibilidade sobre geração de valor regulatória e contribui para um upside relevante na avaliação, como evidenciado pelo impacto positivo estimado de +R$11/ação (considerávamos números mais conservadores em nossas estimativas). Aos atuais níveis de preço, vemos a SBSP negociando a um múltiplo de EV/BAR 26E de apenas 1,2x e TIR implícita de 9,4% em termos reais. Importante mencionar que nossos números ainda não consideram redução no custo de capital, queda na taxa de desconto e a performance recente no que diz respeito a aumento de eficiência/redução de custos.
Os fatos. Via fato relevante, a empresa anunciou a validação pela Agência Reguladora de Serviços Públicos do Estado de São Paulo (ARSESP) a Base de Ativos Regulatórios (“BAR”) de 2023. De acordo com a nota, a base de ativos regulatória reconhecida pelo regulador é de R$78,5 e R$88 bilhões para 2023 e 2024, respectivamente. É importante mencionar que a base de Dez/2023 já era conhecida pelo mercado desde o processo de privatização (Base: Junho 2024). Em nossos números divulgados em nosso último update, em uma tentativa de sermos mais conservadores, usamos os números divulgados em um ano anterior (afinal de contas, a base de 2024 ainda não tinha sido definida).
Qual a importância da Base de Ativos Regulatória para a Sabesp? A Base de Ativos Regulatória (BAR) é relevante para a Sabesp (e qualquer case de monopólio natural) porque ela define o valor dos ativos considerados pela agência reguladora (ARSESP) para calcular a remuneração da empresa no regime tarifário. Em outras palavras, a BAR é a base sobre a qual se aplica a taxa de retorno regulatória, determinando quanto a Sabesp pode recuperar via tarifas (BAR x Retorno Regulatório = Remuneração do Acionista, de maneira bem simplificada). Ativos não reconhecidos na BAR não geram retorno regulado, por exemplo. A BAR é atualizada nas revisões tarifárias periódicas. Mudanças metodológicas (como depreciação, vida útil, ou exclusão de ativos) podem gerar impactos relevantes no valor da empresa e na tarifa.
Por que o evento é positivo para tese da empresa? Queremos lembrar aos investidores que a tese de privatização da Sabesp vai além da mera redução de custos/perdas/eficiência, etc. É um case de crescimento baseado na universalização dos serviços de água e esgoto na área de concessão da empresa. Essa universalização tem um custo estimado de R$70 bilhões até 2030 e vai contar com revisões tarifárias anuais até essa data. Ou seja, os investimentos e respectivo reconhecimento na base de ativos da empresa vai acontecer anualmente (todo mês de dezembro, para ser mais específico) e precisa ser acompanhada de perto. Acreditamos que esse evento ajuda a melhorar a percepção de risco regulatório para a empresa (como o reconhecimento parcial de investimentos realizados, por exemplo).
Qual impacto em nossa avaliação: + R$11/ação. Aplicamos a base de ativos anunciada para 2024 em nossas estimativas – e rigorosamente apenas essa variável, excluindo por exemplo os recentes avanços em termos de redução de custos e coisas assim – e encontramos upside relevante. Além disso, esses números tendem a melhorar a percepção do múltiplo VF/BAR.
E agora? R$200/ação não está tão longe assim. A tabela abaixo demonstra o nosso exercício tradicional em que consideramos a evolução da base de ativos da empresa até 2030 e consideramos a evolução do múltiplo da empresa (base VF/BAR 1,2x -2,0x). Como podemos perceber, considerando as evoluções recentes no que diz respeito a execução/ganhos de eficiência, acreditamos que ver a empresa negociando a R$200/ação não é uma realidade tão distante assim. Vale lembrar a tese do principal acionista de referência e a respectiva performance do ativo (Grupo Equatorial) se materializou via o turnaround de diversos ativos de distribuição ao longo da última década. Acreditamos que a história com os cases de saneamento vão nessa direção.
