Mantemos a recomendação de MANTER para as ações da empresa. A empresa reportou um EBITDA ligeiramente abaixo das nossas estimativas e do consenso por um motivo muito pontual relacionado a maior volume de compras de energia no segmento de geração (maiores detalhes adiante) – nada que venha a ser permanente, vale a pena mencionar. Além desse pequeno detalhe, é importante mencionar que a empresa não apresentou grande performance a/a na performance dos seus resultados devido aos recentes reajustes em suas RAPs, com expressivo reajuste negativo aquelas linhas indexadas ao IGPM (-0,38% vs +4% reajuste em nossos modelos) a despeito da entrada operacional de alguns projetos da empresa no período. Aos atuais níveis de preço, vemos a empresa negociando com uma TIR implícita de 9% em termos reais. Interessante, mas insuficiente para nos fazer mudar de recomendação.
Uma vez mais citamos: com a conclusão de diversas obras e a entrada operacional de alguns parques eólicos nos últimos trimestres, a Alupar está para entrar em um novo ciclo de investimentos. Com a aquisição do Lote 2 no Leilão ANEEL 02/2023, o Lote TEL na Colômbia, o Lote TES no Chile e um “pacote” de novos projetos no Peru com investimentos esperados de mais de US$400 milhões (para maiores detalhes, clique aqui e entenda a relevância desses projetos – Alupar (ALUP11) | Avançando na Internacionalização! – Vitória em novo leilão na América do Sul!). Essencialmente, a empresa está entrando em um novo ciclo de investimentos para os próximos seis anos e deve desembolsar pelo menos R$8 bilhões em novos projetos. Como mencionamos em nossas notas, os projetos adquiridos fora do país são dolarizados, possuem uma relação RAP/CAPEX muito mais atraentes que os leilões realizados no Brasil nos últimos anos (15% vs c. 10% nos leilões nacionais), com receitas dolarizadas e taxas internas de retorno estimadas acima de 10%. Devido ao alto volume de investimentos previstos, é natural que a companhia necessite de mais caixa para cumprir com suas obrigações e consequentemente abaixe o montante de dividendos distribuídos durante esse período.
Estamos confiantes de que a empresa é capaz de realizar bons projetos que irão agregar valor a empresa e ao acionista no longo prazo, ainda que isso signifique um volume menor de dividendos no curto prazo. Por mais um trimestre, vemos a Alupar apresentar um resultado sólido e com boa qualidade operacional. Dessa vez, a companhia anunciou dividendos intercalares de R$0,24/unit (R$76 milhões), dividend yield de 0,8%. Considerando que a empresa venha a restringir a distribuição ao patamar mínimo de 50% do lucro líquido regulatório, o dividend yield anual estimado seria de 4,0% para 2024 aos atuais níveis de preço.
Detalhamento dos Resultados
A receita líquida regulatória da Alupar no 3T24 foi de R$820 milhões, incremento de 2,9% em relação ao 3T23, devido principalmente pela atualização do ciclo RAP 2023/2024, com o IGPM impactando negativamente algumas linhas, mas balanceado pela entrada de novos ativos geradores e maior volume comercializado de energia. Como discutido no resultado trimestre da TAESA, as linhas indexadas ao IGPM foram tiveram um reajuste negativo em suas receitas devido ao IGPM negativo de -0,38% vs IPCA de 3,8%. Receita do segmento de geração foi de R$187 milhões (-4,2% a/a) devido a menores preços nos segmentos ACL/ACR.
Os custos e despesas operacionais totalizaram R$238 milhões. Em nossa leitura, o principal “desvio” em relação as nossas estimativas e do consenso veio na linha de energia comprada devido ao curtailment, um fenômeno que obrigou a empresa a comprar mais energia no mercado. Curtailment é um fenômeno relacionado a falhas de transmissão de energia elétrica entre os produtores e centro consumidores devido a indisponibilidade das linhas de transmissão ou excesso de oferta momentânea sem a demanda necessária naquele momento.
O EBITDA regulatório fechou o trimestre em R$655 milhões (-1,0% a/a), com uma margem operacional de 84,6%. O Resultado financeiro totalizou R$190 milhões negativos (redução de 10,5%% a/a), função principalmente da redução dos juros da dívida e aumento de aplicações financeiras. O endividamento da companhia fechou o trimestre em R$8,7 bilhões e com o indicador de 3,0x Dívida Líquida/EBITDA 12M (vs 3,3x no 2T24). Por fim, o lucro líquido regulatório referente aos acionistas da Alupar foi de R$182 milhões (11,9% a/a).
