O Assaí irá reportar seu resultado do 4T23 no dia 21/fev. Esperamos um trimestre positivo para a companhia, tanto em termos de vendas, quanto de rentabilidade operacional, a medida em que as conversões inauguradas nos últimos 12 meses seguem em processo acelerado de maturação.
Mantemos uma perspectiva positiva para a companhia em 2024. A combinação entre uma melhora no cenário macroeconômico e a contínua maturação do projeto de expansão implementado nos últimos anos deve guiar o Assaí a uma trajetória crescente de lucro e de redução da alavancagem financeira (atualmente em 4,4x – visão IFRS16 inc. recebíveis descontado e inc. arrendamento).
Negociando a um P/E de 17,5x e de 12,0x para 2024 e 2025 (Est. Genial), respectivamente, reiteramos nossa recomendação de COMPRAR para ASAI3, com preço-alvo 12M de R$ 18,00.
Prévia 4T23
Cenário inflação
Apesar de vermos um ganho de inclinação na inflação alimentar entre outubro e dezembro de 2023, dentro da cesta de consumo os preços se mantiveram relativamente estáveis, levando a algum ganho de volume neste trimestre para o Assaí – diferente do esperado para seu principal concorrente, Atacadão.
Vale ressaltar que, apesar da inflação observada na ponta nos últimos meses, no acumulado anual a fotografia ainda é um cenário de deflação (-0,52% a/a). Desse modo, acreditamos que a não continuidade no ciclo de queda de preços na categoria “Alimentação em domicílio” nos últimos meses do ano ainda não deve se traduzir em uma mudança relevante de comportamento de consumo, seja ela via B2B (público transformador) ou B2C.
Same Store Sales em zona positiva
Com a adição de 35 lojas inauguradas em 2022 a base de mesmas lojas neste trimestre, esperamos uma reversão da dinâmica negativa do Same Store Sales (SSS). Dessas aberturas, 33 foram conversões – localizadas em regiões privilegiadas com alto fluxo de pessoas e, portanto, beneficiando o volume de compras para o grupo.
Entendemos que a performance positiva dessas lojas será capaz de compensar o impacto negativo do cenário de deflação alimentar na visão acumulada 12M, revertendo a tendência negativa do SSS observada nos últimos dois trimestres. Estimamos um Same Store Sales de +0,5% a/a (vs. -0,9% no 3T23 e -1,7% no 2T23).
Faturamento deve crescer 17% a/a
O Assaí inaugurou 12 novas lojas ao longo do 4T23, finalizando o ano de 2023 com 288 lojas em operação. No total, foram 27 aberturas no ano, em linha com o previsto no cronograma da empresa.
Em nossa visão, a principal contribuição para o crescimento do topline deve seguir vindo da expansão do parque de lojas realizada nos últimos 12M (+27 lojas). Esperamos um faturamento bruto de R$ 20,5b (+17,3% a/a).
Margem bruta deve cair levemente
Vale destacar que as lojas Extras convertidas em Cash-and-Carry tendem a girar a uma margem bruta mais elevada do que as lojas orgânicas do parque legado − uma vez que estas, em sua maioria, ficam localizadas em regiões mais competitivas e requerem maiores esforços para aumento de fluxo.
Ao longo do 4T23, a companhia inaugurou 12 lojas, sendo apenas 5 conversões. Em comparação, no 4T22 foram realizadas 33 conversões. Nesse cenário, considerando a diferença entre a dinâmica de rentabilidade entre os formatos de loja, esperamos uma leve pressão de margem bruta na comparação anual. Estimamos uma margem bruta de 16,9% (-30bps a/a).
Diluição de despesas deve compensar para a margem EBITDA
Por outro lado, esperamos ganhos de rentabilidade operacional nesse trimestre. Acreditamos que a rápida maturação das lojas convertidas, aliada a um trabalho de maior controle de despesas seja capaz de compensar o carrego negativo da margem bruta para o resultado operacional. Esperamos um EBITDA ajustado de R$1,4b (+22,5% a/a), implicando em uma margem de 7,7% (+33bps a/a).
Pressão financeira deve levar a uma retração de lucro
Frente a um endividamento bruto superior ao registrado no mesmo período de 2022, o nível de despesas financeiras deve seguir pressionando a última linha – uma vez que mesmo com a Selic média recuando a/a, o Assaí realizou uma captação total de R$ 1,8b no ano, impactando o custo de dívida na comparação anual.
Estimamos uma retração de -27% a/a do lucro líquido, totalizando R$ 297m (-26,9% a/a), levando a uma margem líquida de 1,6% (-96bps a/a).
Tabela 1: Estimativa Genial para o Assaí no 4T23 (IFRS 16; R$ milhões).
Visão 2024
Cenário inflacionário. Já no final de 2023 observamos a reversão da trajetória de queda da inflação alimentar. Acreditamos que a tendência para o ano seja uma continuidade do ganho de inclinação na curva de preços da categoria.
Conforme comentamos anteriormente, a inflação observada na ponta ainda não deve fazer com que os consumidores (principalmente B2B) voltem a estocar mais no curto prazo – porém, acreditamos que essa pode ser uma tendência para o ano.
Uma tendência de continuidade da inflação de produtos secos – como arroz e feijão, os quais tiveram expressivos aumentos nos últimos meses – poderia ser um gatilho positivo de curto prazo para as empresas de Cash-and-Carry, uma vez que commodities são bem representativas no mix de vendas deste segmento.
Expansão. Conforme divulgado no Investor Day 2023, a companhia deve focar na expansão orgânica em 2024, com uma expectativa de 15 aberturas ao longo do ano. Com menos aberturas planejadas, nossas estimativas assumem um menor nível de Capex vs. 2023 – totalizando R$2,0b (topo do guidance fornecido).
Rentabilidade. Em termos de margem bruta, não esperamos grandes novidades em relação ao ano passado. Acreditamos que o excedente de margem das lojas convertidas continuará sendo investido em regiões mais competitivas – conforme realizado ao longo de 2023. Portanto, projetamos uma margem estável na comparação anual.
Adicionalmente, acreditamos que com a continuidade da maturação das conversões o Assaí conseguirá entregar um ligeiro ganho de margem EBITDA em 2024 – cerca de +10bps a/a (Est. Genial).
Despesas financeiras. Acreditamos que o Assaí deve se beneficiar de uma redução do nível de despesas financeiras incorridas ao longo do ano. Considerando o ciclo de queda da taxa Selic, a companhia deve passar a arcar com menores custos de dívida, aliviando o impacto sobre a última linha e permitindo que a companhia volte a uma trajetória de crescimento de lucro.
Em nossas estimativas, com uma dívida líquida de R$9,3b e um custo médio de CDI + 1,48%, cada 1% de queda da taxa Selic deve reduzir as despesas financeiras em cerca de R$105m.
Fim da subvenção para investimentos. Por outro lado, entendemos que a mudança regulatória relacionada ao reconhecimento de benefícios fiscais deve gerar algum impacto negativo no lucro da companhia. A partir de 2024 devemos observar o fim do benefício de subvenções para investimento na linha de IR/CSLL passando a afetar o resultado das empresas. Para efeitos de comparação, em 2022 o reconhecimento de subvenções reduziu o pagamento de IR/CSLL em R$248m para o Assaí.
Vale ressaltar que, com base em conversas com o management da companhia, entendemos que a empresa deve desenhar um novo planejamento fiscal, podendo entrar em novas negociações estaduais, para amenizar o impacto do fim do benefício.
Em nossas estimativas não consideramos o benefício a partir de 2024. Ainda assim, com uma expectativa de redução das despesas financeiras e melhores resultados operacionais ao longo do ano, acreditamos que a companhia retome um ciclo de crescimento de lucro.
Alavancagem. Acreditamos que o Assaí deverá acelerar o processo de desalavancagem financeira ao longo do ano de 2024. Em nossa visão, os principais drivers para redução da alavancagem serão: (i) um maior nível de EBITDA, via maturação das conversões, (ii) liberação de caixa via gestão do capital de giro, (iii) redução do nível de Capex anual e (iv) finalização dos pagamentos ao Extra. Estimamos que a companhia encerre o ano com um indicador DL/EBITDA de 3,4x (visão IFRS 16 inc. recebíveis descontados e inc. arrendamento).
Tabela 2: Estimativa Genial para o Assaí em 2024 e 2025 (IFRS 16; R$ milhões).
