Encerrado o pregão dessa quarta-feira (24/abr), o Assaí reportou o resultado referente ao 1º trimestre de 2024. Historicamente, esse costuma ser um trimestre fraco para o setor e, ainda assim a companhia nos surpreendeu operacionalmente. Mantemos a recomendação de COMPRA e preço-alvo em R$ 17,50.
A companhia entregou um resultado operacional sólido, com uma composição mais forte para Same Store Sales, margem bruta e margem EBITDA em relação às nossas estimativas.
Em nossa visão, o mix entregue pelo Assaí deve colocar o grupo acima do resultado a ser entregue pelo Carrefour (a ser reportado em 7/mai), mas com um crescimento de receita (e Same Store Sales) abaixo do Grupo Mateus (a ser reportado em 8/mai). Novamente, o GPA deve seguir apresentando números de maior qualidade na visão operacional – as cifras do Grupo Pão de Açúcar serão conhecidas pelo mercado em 7/mai.
Apesar de um operacional mais sólido, a dinâmica para a visão financeira veio pior do que as nossas estimativas – o suficiente para apagar os ganhos oriundos de maior alíquota em relação ao projetado (Cons. em +R$ 6m vs. Est. Genial de -R$ 24m). Com isso, o bottom line ficou 12,8% abaixo de nossa projeção, consolidado em R$ 60m (-16,7% a/a).
Este é um resultado difícil de ser consolidado, uma vez que, trimestre após trimestre, a companhia tem dado mais destaques no release aos números em IAS 17, contudo, os números consolidados no ITR ainda estão em IFRS 16.
Essa é uma prática que encontra todo respaldo teórico na literatura, porém, ao reportar em IAS 17, além do Assaí destoar da prática adotada pelo setor de varejo alimentar, o qual apresenta as suas cifras em IFRS 16, acaba deixando algumas lacunas não preenchidas – principalmente em relação aos impactos tributários na linha de IRPJ/CSLL.
Como a abertura do ITR é feita em IFRS 16, não fica claro o que causaria o efeito negativo à linha de “Imposto de Renda e Contribuição sobre Lucro Líquido” na visão IAS 17. Essa é uma pergunta que deve ser endereçada ao management amanhã em teleconferência. Link para teleconferência às 11h aqui.
Avanço sequencial na visão ‘Mesmas Lojas’
O Assaí reportou um faturamento bruto de R$ 18,8b (+13,6% a/a), em linha com nossas estimativas (-0,7% vs. Est. Genial). A principal contribuição para o crescimento de vendas no trimestre veio da expansão do portfólio de lojas, com 28 inaugurações nos últimos 12M. A receita líquida totalizou R$ 17,2b (+14,1% a/a; -0,3% vs. Est. Genial).
Observamos uma melhora sequencial do crescimento na visão ‘Mesmas Lojas’. Conforme o esperado, essa performance se deu em função de: (i) uma retomada do cenário de inflação alimentar e (ii) adição de lojas convertidas ao final de 2022 (e início de 2023) a base de mesmas lojas – lojas essas localizadas em regiões privilegiadas com alto fluxo de pessoas que beneficia o volume de compras. O crescimento ‘Same Store Sales’ (ex. efeito calendário) foi de +3,4% a/a (vs. 2,9% no 4T23), em linha com nossas projeções (+30bps vs. Est. Genial).
Performance das conversões impulsiona margem bruta
O lucro bruto atingiu R$ 2,8b (+15,4% a/a; +0,8% vs. Est. Genial), com uma margem de 16,3% (+19bps a/a; +19bps vs. Est. Genial). O avanço em relação ao ano passado foi impulsionado pela performance das conversões realizadas nos últimos dois anos.
As lojas Extras convertidas em Cash-and-Carry tendem a girar a uma margem bruta maior do que as lojas orgânicas do parque legado, já que estão localizadas em regiões mais privilegiadas, com alto fluxo de clientes. Entendemos que a rápida maturação dessas lojas permitiu a consolidação de uma margem bruta levemente acima de nossas estimativas.
Ganhos de alavancagem operacional
Conforme antecipamos em nossa prévia de resultados, a (i) rápida maturação das novas lojas e (ii) a exclusão de despesas que tiveram impacto no 1T23 – referentes ao antigo controlador (Casino), permitiram uma diluição da representatividade das despesas SG&A em relação à receita (11,2% vs. 11,7% no 1T24).
O maior nível de alavancagem operacional, somado ao carrego positivo da margem bruta, permitiram uma expansão relevante de margem EBITDA (+77bps a/a). O EBITDA ajustado (pós-IFRS 16) totalizou R$ 1,2b (+28,0% a/a; -0,1% Est. Genial), com uma margem de 7,1% (+77bps a/a; +2bps Est. Genial).
Lucro impactado por maior custo da dívida e menor nível de benefícios tributários
O resultado financeiro chegou a -R$ 760m, um aumento de 20,6% a/a em função de um maior custo da dívida (+35,0% a/a) – refletindo um maior nível de endividamento em relação ao ano passado (R$ 15,7b no 1T24 vs. R$ 12,7b no 1T23).
Ao contrário do que esperávamos, a linha de IR/CSLL foi positiva. Ainda assim, dadas as mudanças regulatórias referentes ao reconhecimento do benefício de subvenção para investimento, observamos uma significativa redução a/a (R$ 6m vs. R$ 82m no 1T23).
O impacto de (i) um maior nível de despesas financeiras e (ii) um menor nível de benefício tributário, consumiu os ganhos de alavancagem operacional alcançados no trimestre – impedindo um avanço da última linha. O lucro líquido (pós-IFRS 16) foi consolidado em R$ 60m (-16,7% a/a), com uma margem líquida de 0,3% (-13bps a/a; -5bps vs. Est. Genial).
Geração de caixa suporta redução da alavancagem financeira
A geração de caixa operacional (últimos 12M) totalizou R$ 4,8b (+R$ 1,7b a/a), guiada por (i) um maior nível de EBITDA, dada a rápida maturação das novas lojas e (ii) gestão eficiente do capital de giro, com normalização do nível de estoques após um ano de intenso ritmo de aberturas (redução de -5,9 dias a/a do ciclo de caixa).
Frente à geração de caixa, o Assaí reportou uma redução sequencial de -0,05x do nível de alavancagem (-0,94x vs. 1T23) – mesmo diante da sazonalidade negativa tradicional do 1º trimestre. Com isso, a companhia reportou um índice de alavancagem de DL/EBITDA (pré-IFRS) de 3,75x (vs. 4,69x no 1T23). Na visão pós-IFRS (inc. arrendamento), o endividamento foi de 4,6x (vs. 5,6x no 1T23). Em ambas as visões, estão inclusos saldos de recebíveis descontados e as parcelas remanescentes da aquisição dos pontos comerciais do Extra.
Figura 1: Estimativas Genial para ASAI3 vs. Consolidado 1T24 (IFRS 16; R$ milhões).
