A Azul realizou seu Investor Day 2024 no dia 03 de dezembro, apresentando o contexto atual em que se encontra a companhia, os desafios e conquistas do período, e uma perspectiva para 2025. No geral, achamos o evento como neutro papel tendo em vista uma maior enfoque nos itens já ocorridos no ano do que necessariamente novo.
Conforme observado nos últimos trimestres, o cenário macroeconômico continua pressionando os resultados da Azul, com a valorização do dólar gerando não apenas um aumento nos custos de combustíveis, mas também impactando negativamente as variações cambiais dos contratos de leasing. Além disso, eventos adversos, como a tragédia no Rio Grande do Sul e dificuldades no recebimento de novas aeronaves, também prejudicaram o desempenho financeiro. Esses fatores, somados, resultaram em perdas expressivas e impactaram negativamente o valor das ações da Azul.
No entanto, a Azul também apresentou progressos importantes, especialmente com a renegociação de sua dívida com lessores e OEMs. Apesar do impacto dilutivo, a companhia conseguiu reduzir substancialmente sua dívida bruta, o que resultou em uma melhora no perfil financeiro e na redução do grau de alavancagem. Fortalecendo a posição da empresa para obter aprovação de crédito mais favorável no futuro, além de criar uma base financeira mais sólida para lidar com novos desafios e explorar oportunidades.
Em relação ao desempenho operacional, a Azul destacou no evento a vasta rede de conexões domésticas, sendo a maior do Brasil, e pelo seu desempenho competitivo em custos. A companhia também observa um grande potencial de crescimento no mercado brasileiro, com uma média de passageiros per capita inferior à de outros países da América Latina, além de demonstrar eficiência em custos ao manter um CASK e CASK Ex-Fuel inferiores aos de seus principais concorrentes.
Atualmente, as ações da Azul estão sendo negociadas a 4,29x EV/EBITDA 2025E, um valor abaixo da média histórica, principalmente devido à volatilidade do dólar e, consequentemente, ao aumento dos custos operacionais e variações cambiais nos contratos de leasing. Com a eliminação do overhang da diluição, a entrega de resultados positivos no 4T24 e a retomada da geração de caixa são essenciais para uma reprecificação da companhia. Retiramos a recomendação de MANTER e, apesar disso, mantemos o preço-alvo de R$ 17,00.
Desafios que permearam o ano
Durante o Investor Day, a Azul destacou os principais desafios que pressionaram seus resultados ao longo de 2024, fornecendo uma visão abrangente sobre os fatores que afetaram suas operações e desempenho financeiro. Entre os elementos mencionados, o cenário macroeconômico foi especialmente relevante, marcado pela valorização do dólar, que passou de R$ 4,85 no início do ano para R$ 5,54 na média do 3T24 (+14,2% desde o início de 2024) e hoje (04/12) chegando em R$ 6,03. Esse movimento resultou em um aumento expressivo nos custos de combustíveis, impulsionado pela alta no preço do petróleo, além de pressões significativas nas variações cambiais associadas a contratos de leasing internacionais.
Outro fator de impacto relevante foi a tragédia no Rio Grande do Sul em abril, que resultou na inundação do aeroporto de Porto Alegre (Salgado Filho) e na interrupção de suas operações. A retomada parcial das atividades ocorreu somente no 3T24 e gerando perdas estimadas em R$ 400 milhões para a companhia. Adicionalmente, a Azul enfrentou problemas no recebimento de novas aeronaves, acumulando um impacto próximo de R$ 1,3 bilhões, sendo a maior parte concentrada ao longo de 2024.
Esses desafios, quando somados, intensificaram a aversão a risco no mercado de capitais brasileiro, prejudicando as condições para a emissão de debêntures. Como consequência, a Azul sofreu um impacto negativo estimado em R$ 500 milhões nessa linha, reforçando o peso dos fatores externos e operacionais sobre sua performance no período.
Menor diluição e menor dívida
Outro ponto abordado no evento foi o avanço na renegociação da dívida da Azul com seus lessores e fabricantes de aeronaves (OEMs). Embora o processo envolvesse uma diluição inevitável para as ações da companhia, os ajustes realizados representaram uma evolução em relação ao cenário anterior. Inicialmente, o passivo de leasing, estimado em U$ 570 milhões, havia sido renegociado durante a pandemia com um plano de conversão de ações ao preço de R$ 36,00. Posteriormente, com a queda nas expectativas em relação ao valor do papel, o preço de conversão foi revisado para R$ 30, o que implicou uma diluição de aproximadamente 22%.
No entanto, o cenário se tornou ainda mais desafiador quando as ações da Azul despencaram para cerca de R$ 5,76, ampliando significativamente o impacto da diluição sobre os acionistas. Diante desse contexto, a companhia conseguiu chegar a um novo acordo, fixando um contrato para a emissão de 100 milhões de ações ao preço de R$ 30. Essa renegociação, apesar de ainda implicar em diluição, reduziu o impacto esperado de 60% para novamente 22%, demonstrando um esforço da Azul em minimizar os efeitos negativos.
Após a renegociação, a Azul obteve uma redução significativa em sua dívida bruta, que passou de R$ 30,30 milhões para R$ 24,93 milhões. Essa melhora permitiu à companhia alcançar um grau de alavancagem pro-forma de 3,4x (dívida líquida/LTM EBITDA)
A redução da dívida não apenas contribui para a diminuição do nível de alavancagem da Azul, como também melhora sua posição para futuras aprovações de crédito. Com um perfil financeiro mais controlado e saudável, a companhia pode reforçar, caso preciso, sua capacidade de acessar novas fontes de financiamento em condições potencialmente mais favoráveis, criando maior resiliência para enfrentar desafios e aproveitar oportunidades.
Uma perspectiva positiva
Uma reflexão importante trazida foi a capacidade de crescimento da Azul e um horizonte promissor para a companhia sustentado, principalmente, pelo sucesso nas renegociações com lessores e OEMs, que resultaram na troca fixa de 100 milhões de ações pela dívida de leasing. Ou seja, esse desfecho sinaliza uma perspectiva mais favorável para os próximos períodos da companhia.
Um dos pontos destacado foi a vasta rede de conexões domésticas da Azul, atualmente reconhecida como a mais ampla do Brasil. Essa capilaridade permite à companhia operar cerca de 1.000 voos diários em períodos de pico, superando significativamente os concorrentes, que realizam aproximadamente 700 voos no mesmo parâmetro.
Outro ponto de atenção comentado foi a baixa média de passageiros per capita no Brasil em comparação a outros países da América. Em 2022, essa métrica no Brasil foi de 0,5, enquanto a média dos principais países da região, excluindo os Estados Unidos, alcançou 1,0. Apesar de ser esperado que o índice brasileiro seja inferior ao norte-americano, o gap em relação a países vizinhos, como México, Chile e Colômbia, ainda é significativo, indicando um potencial de crescimento ainda inexplorado no mercado doméstico.
No campo de custos, a Azul destacou seu desempenho competitivo em relação ao CASK ao CASK Ex-Fuel. Enquanto os dois principais concorrentes apresentam médias de R$ 36,66 para CASK e R$ 24,43 para CASK Ex-Fuel, a Azul registra valores inferiores, com R$ 34,28 e R$ 21,80, respectivamente. Nesse sentido, apesar da exposição macroeconômica natural da companhia, a Azul demonstra uma maior eficiência operacional com relação ao seus competidores.
Azul e GOL pode se concretizar?
O fundador da Azul, David Neeleman, comentou no Investor Day sobre a necessidade de a companhia estabilizar e fortalecer sua posição antes de iniciar discussões sobre uma fusão com a GOL. O CEO afirmou que já há conversas em andamento, destacando que a fusão poderia gerar melhores retornos para os acionistas. Seus comentários coincidem com um momento favorável para a Azul, que apresenta uma posição financeira mais sólida graças à renegociação com lessores e OEMs. Embora a fusão entre as duas companhias não pareça provável no curto prazo, entendemos que essa transação poderia trazer sinergias para a Azul, cujo potencial ainda não está refletido no valor das ações da companhia.
