No último ano, as ações do Inter (INBR32) apresentam queda de mais de 50%, puxadas principalmente pela mudança do cenário macroeconômico e pelo fato do banco ainda não estar conseguindo gerar gatilhos para valorização no curto prazo, incluindo resultados com prejuízo e/ou baixa rentabilidade (ROE). Na nossa visão, a volta de resultados positivos e crescentes pode impulsionar novamente as ações do Inter. Estimamos um lucro de R$ 30m no 4T22, R$ 380m em 2023 (ROE de 5,2%) e R$ 888m em 2024 (ROE de 9,9%). Acreditamos que as ações do Inter estão descontadas, negociando a um P/VP 0,5x 22e, P/L de 10,4x 23e, mas caindo rapidamente para 4,4x P/L 24e. Isso porque esperamos uma volta mais forte da rentabilidade, principalmente em 2024.
Nos últimos trimestres, o Inter mudou seu discurso que antes era mais centrado no crescimento para focar mais em rentabilidade. No último Inter Day realizado em jan/23, o banco divulgou sua principal ambição de médio/longo prazo. Batizado como Plano 60-30-30, o Inter espera chegar em 2027 com 60 milhões de clientes, 30% de ROE e 30% de índice de eficiência.
Acreditamos que esses números são muito otimistas, ficando bem acima das nossas estimativas para o período. Mesmo assim, vemos valor hoje se o Inter conseguir mostrar lucratividade ao longo de 2023. Entendemos que o preço das ações estão pressionadas e mesmo com nosso cenário mais conservador em relação a visão do management, ainda existe um bom potencial de valorização das ações.
Mesmo com nossas estimativas abaixo daquelas divulgadas pela companhia no médio e longo prazo, enxergamos valor no nosso valuation e reiteramos nossa recomendação de COMPRAR. Nossas projeções chegam a um valor justo (preço alvo) de R$ 17,50 por ação, implicando em uma potencial de valorização de interessantes 78,6%. Nosso valuation utiliza o modelo de dividendos descontados (DDM), com custo de capital de 18,0%, um crescimento de longo prazo (g) de 6,3% e payout de 35,0%.
Perspectivas para 2023: ano de lucro?
Para o ano de 2023, acreditamos que o Inter continue reprecificando e expandindo robustamente sua carteira de crédito (30-40% a/a) e outras linhas de negócios, apesar de uma desaceleração por conta do cenário menos favorável do ciclo, fechando o ano com lucro líquido de R$ 380m vs uma expectativa de resultado negativo de R$ 11m em 2022. Apesar desse crescimento parecer forte, a rentabilidade ainda vai ficar a desejar, estimamos algo em torno de 5,2% de ROE. A inadimplência e despesas com provisões podem atingir o pico no 4T22 e se isso acontecer, acreditamos que o banco ainda tenha um bom espaço para o crescimento da carteira de crédito em 2023, mas com maior foco na melhora da rentabilidade. Esperamos que a carteira atinja um total de R$ 31,4b (+32,6% a/a), bem acima das projeções da FEBRABAN de 8,3% para o sistema bancário.
Além disso, apesar da taxa de juros (Selic) continuar alta, pressionando o custo de funding, a margem financeira deve manter um bom crescimento para 2023 de +27,1% a/a, resultado da reprecificação da carteira.
As receitas de comissões e serviços tendem a continuar convergindo para uma maior participação na receita total. Acreditamos que os segmentos de Inter Invest, Inter Seguros e Inter Shop continuem se destacando. Já as despesas administrativas e pessoal, devem manter um crescimento um pouco acima da inflação.
Distribuição de dividendos: Esperamos que o banco comece a reportar lucro em 2023, o que deverá contribuir para a distribuição de dividendos, já que é esperado um payout de pelo menos 25%.
Prévia 4T22: Voltando a dar lucro
O Inter reporta os resultados do 4T22 no dia 13 de março, após o fechamento do mercado. Estimamos que a companhia apresente um lucro líquido de R$ 30m, começando a despontar a tão aspirada rentabilidade, saindo de prejuízo de -R$ 30m no 3T22 e -R$ 56m no 4T21. No consolidado de 2022, a companhia ainda fecha o ano com um prejuízo de R$ 11m. Esperamos que o resultado positivo do 4T22 seja impulsionado pelo crescimento da carteira de crédito ainda bem forte, reprecificação dos empréstimos e crescimento das receitas de serviços e comissões. Do lado das despesas, esperamos que o trimestre continue pressionado por despesas administrativas e provisões para crédito duvidoso dado o crescimento da carteira e piora do ciclo de crédito.
Margem Financeira (NII): Ainda pressionada
Acreditamos que margem financeira deve continuar pressionada devido a taxa Selic elevada, mas com certo alívio no 4T22 por conta da entrada do 13º salário ajudando os ganhos com o float. O aumento da Selic eleva o custo de funding (despesas financeiras). Portanto, estimamos que o NII atingirá o total de R$ 233m, aumento de +11,7% t/t e +5,7 a/a.
Carteira de crédito: crescimento robusto e sem exposição à Americanas
Estimamos que a carteira de crédito conclua o 4T22 com um total de R$ 23,6b (+12,6% t/t e +37,4% a/a). Acreditamos que esse crescimento será puxado pelos segmentos de crédito pessoa física (consignado e cartão de crédito) e crédito empresarial.
Esperamos que o crédito imobiliário continue pressionado devido ao cenário desafiador de juros altos. Conforme mencionamos nos últimos trimestres, acreditamos que o processo de reprecificação dos produtos mais longos, como consignado e imobiliário, devam demorar mais tempo e continuar ao longo de 2023.
Americanas: Importante destacar que a companhia não tem nenhuma exposição aos créditos tóxicos da varejista. Logo, não possui nenhum impacto negativo para ser alocado no 4T22 e 2023.
Provisões e Inadimplências: navegando com maior controle
Apesar dos resultados dos bancos incumbentes no 4T22 demonstrarem uma piora significativa nas provisões (PDD) e inadimplência (NPL) acreditamos que o Banco Inter continue navegando de forma consistente e com qualidade na distribuição de crédito, apesar de não ser imune a piora do ciclo. Diante de um ambiente macroeconômico pior, degradação da manutenção do crédito e maior endividamento das famílias brasileiras, a companhia apresenta alta menos expressiva quando comparado a seus pares. Sendo assim, estimamos que a empresa tenha uma despesa com provisão de R$ 1,3b (+9,2% t/t e + 90,0% a/a) e uma inadimplência de 90 dias de 4,1%, ou seja, um leve aumento de 0,1 pp t/t, mas um aumento de 1,1 pp a/a.
Acreditamos que o pico de inadimplência aconteça entre 4T22 e 1T23, podendo apresentar uma leve redução para o ano de 2023.
Receita de serviços e comissões: convergindo para maior relevância
A receita de serviços e comissões deve continuar a contribuir para o resultado de forma significativa, atingindo o montante de R$ 250m (+15,1% t/t e +63,6% a/a). Esse segmento deve ser puxado, principalmente, pelo Inter Shop e receita de intercâmbio de cartões.
Estimamos que o InterShop tenha um crescimento maior no 4T22 devido a sazonalidade positiva do final do ano, diferente do trimestre passado impactado pela deflação no volume transacionado no marketplace (GMV). Portanto, projetamos uma receita de R$ 141,7m no 4T22.
Além disso, outro setor que se beneficia dessa sazonalidade do último trimestre é o segmento de cartões, com a receita de intercâmbio. Estimamos um total de R$ 176,1m.
Despesas: maior impacto em pessoal
Na linha de despesas deve continuar pressionada. Estimamos um total de R$ 746m de despesas administrativas, alta de +13,6% t/t e +9,6% a/a. Além disso, nossas projeções levam em conta o maior impacto de despesas pessoais em virtude do dissídio salarial nesse trimestre, atingindo um total de R$ 199m (+12,7% t/t e +35,0% a/a). Portanto, as outras despesas administrativas devem seguir os trimestres anteriores e permanecer com o maior impacto no resultado, porém com menor crescimento percentual no t/t e a/a.
