Boa Evolução!
Seguimos com a recomendação de COMPRA em ELET3. Uma vez mais, achamos o resultado apresentado como positivo para o case da empresa. Em mais um trimestre, a empresa apresentou um EBITDA recorrente regulatório (aquele mais próximo à geração de caixa da empresa) acima das nossas estimativas e do consenso. Como tem sido comum nos últimos resultados trimestrais, a empresa segue avançado em seu turnaround pós privatização e já começamos a observar a materialização dessas práticas nos resultados da empresa. Como principais destaques do trimestre, citamos: I) incorporação da UHE Teles Pires, incrementando a capacidade instalada da empresa em 928 MW, II) autorização para atuação no segmento de Comercialização de Energia Elétrica, III) seguimento do 2º Plano de Demissão Voluntária com mais 101 vagas (o processo foi postergado devido a questões referentes ao Tribunal Superior do Trabalho ao longo do último trimestre).
No curto prazo, acreditamos que os principais pontos a serem observados para o turnaround devem vir da abertura de um novo PDV (ainda enxergamos espaço para isso), conclusão da incorporação de Furnas e fechamento de capital da CHESF (que imaginamos que vá ser incorporada também) para fins de simplificação societária e corporativa.
No longo prazo, acreditamos que o principal ponto a ser observado é a evolução dos preços de longo prazo de energia elétrica. Como amplamente discutido em nossos documentos, os atuais níveis de preço estão sendo negociados a níveis muito pouco interessantes (c. R$90/MW vs R$140-160/MW nos últimos anos). Entretanto, o alto grau de contratação do portfólio da empresa em 2023 e 2024 deve servir como um alívio até o momento que a sua descontratação comece a ser tornar um tema relevante para geração de caixa da empresa. E claro, por último mas não menos importante, citamos também as incertezas relacionadas a Ação Direta de Inconstitucionalidade impretada pelo Governo Federal no STF em relação ao direito de voto limitados a 10%.
Aos atuais níveis de preço, vemos a empresa negociando a uma Taxa Interna Implícita de Retorno de 14% em termos reais (vs. 5,5% em termos reais nas NTN-Bs) e a apenas 0,7x Preço/Valor Patrimonial, valor que achamos por demais depreciado se pensarmos em uma empresa privada de Geração/Transmissão de Energia Elétrica (que negocia a até 3x P/VPA, como no caso da Engie). Como já mencionamos, vemos a empresa negociando ao patamar de uma empresa estatal, mesmo sendo uma empresa privada em meio a um processo de transformação.
Detalhamento 3T23
EBITDA Regulatório acima do consenso, se excluirmos efeitos não-recorrentes. Neste trimestre, o EBITDA ajustado foi de R$6,2 bilhões (vs. R$4,8 bilhões IFRS), acima do consenso do mercado e das nossas estimativas. A receita líquida alcançou R$9,8 bilhões, acima do consenso e das nossas estimativas. A principal surpresa veio do resultado na transmissão, positivamente impactada pelos recentes processos de revisão tarifária nas RAPs/Receitas Contratuais de Transmissão. O EBITDA também veio acima do consenso não apenas devido ao resultado do negócio de transmissão, mas também devido as menores provisões no período (R$143 milhões vs R$635 milhões no 3T22).
Citamos também o bom trabalho derivado dos recentes PDVs e melhor gestão de custos da empresa em MSO. Ainda assim, é importante mencionar que os custos de PMSO totais foram de R$2,3 bilhões no 3T23, sendo que o número excluindo todos os eventos não recorrentes (consultorias, demissões, etc) o valor seria de R$1,6 bilhões – dando uma perspectiva interessante de geração de valor daqui por diante. O lucro líquido foi de R$1,4 bilhões devido a um expressivo aumento na despesa financeira (-R$3,1 bilhões vs R$1,8 bilhões positivo em 3T22) devido a consolidação da dívida de Santo Antônio e o alto custo da dívida atual a atualização do custo financeiro do saldo de pagamentos da CDE.
Por último, mas não menos importante, citamos a administração dos Empréstimos Compulsórios, cujo o valor apresentou uma redução do estoque total em impressionantes R$3 bilhões em relação ao trimestre passado, fechando o 3T23 em R$19 bilhões (vs R$25,8 bilhões no 3T22).