A empresa apresentou resultados muito fortes no 3T22. Os números vieram em linha com as nossas expectativas otimistas, avaliamos o resultado como positivo. Os grandes destaques do trimestres foram: i) a manutenção dos bons volumes que haviam sido reportados no 2T22 no segmento asset heavy e ii) a forte recuperação do segmento automotivo no asset light. A JSL segue entregando um ótimo mix entre crescimento orgânico e inorgânico.
O volume alto aliado à eficiência no repasse corroborou para aumento nas margens. As operações da Rodomeu, Transmoreno e Marvel, historicamente com margens superiores as da JSL também contribuem para a melhora nas margens do grupo. Os novos contratos precificados em um novo patamar de custos, os ganhos de escala e complementariedade de serviços também contribuem positivamente.
Além de um resultado robusto, a transformação da companhia está se traduzindo em geração de caixa mais rápido do que estimávamos, resultando em redução de 0,2x na alavancagem referência para covenants (Div. Liq./EBITDA-A), isto é, 2,8x ao final do 3T22.
A Companhia também revisou seu guidance de Capex Líquido para a faixa de R$ 1,2 – 1,1 bilhão em 2022 vs. R$ 700 – 400 milhões estimados em dezembro de 2021. O Capex Líquido nos 9 primeiros meses de 2022 atingiu R$ 739 milhões, ou seja, a expectativa da companhia é acelerar ainda mais o volume de investimentos no 4T22, ~370 milhões de reais vs. R$ 304 milhões no 3T22.
Apesar de observamos uma compressão de lucros devido às despesas financeira altas, puxadas por juros altos, acreditamos que o mercado deverá reagir de forma positiva ao resultado, principalmente pelo ganho de margem por mais um trimestre consecutivo.
Importante destacar que parte dos novos contratos firmados ao longo de 2022 ainda não impactaram os resultados, com destaque para o novo projeto na África do Sul, celebrado durante o 2T22, que teve seu início em outubro e que devem ganhar representatividade nos resultados do início de 2023.
Do lado negativo, destacamos o elevado custo da dívida líquida pós-impostos, que subiu de 10,7% no 2T22 para 12,0% no 3T22. vs. um ROIC de 13,7% 3T22. Vale lembrar que os novos contratos estão sendo precificados no novo patamar de juros (vencimento longos acima de 11,8% a.a), sendo que o ROIC anualizado do 3T22 ficou em 16,9%. Esperamos que ao longo de 2023 o spread entre ROIC-Kd caminhe 3,5pp.
No consolidado, a companhia reportou uma receita líquida de R$ 1,62 bilhões, um crescimento de 12,9% com relação ao trimestre passado e 37,9% em relação ao mesmo trimestre do ano anterior, ficando em linha com nossas expectativas e 6,6% acima do consenso do mercado. O EBITDA ajustado totalizou R$ 299 milhões, sendo 18,8% maior que o 2T22 e 50,7% maior que o 3T21, ficando em linha com as nossas expectativas e superando as estimativas do mercado em 9,9%. Por fim, o lucro líquido ajustado divulgado somou R$ 42 milhões no 3T22, subindo 37,9% t/t e caindo 38,1% a/a (ajustando os efeitos não recorrentes), sendo 31,9% maior que nosso consenso e 13,5% maior que as estimativas do mercado.
Os efeitos não recorrentes diminuiriam o Lucro Líquido em R$ 4,8 milhões no 3T22, efeito decorrente da exclusão do impacto da amortização da mais-valia (agio/PPA) das aquisições.
Análise por Segmento
Asset Heavy: O segmento asset heavy foi marcado pela manutenção nos segmentos de Papel & Celulose e alimentício, além dos segmentos de mineração e siderurgia. Ao todo, a divisão reportou uma receita de R$ 759 milhões, representando um crescimento de 12,9% em relação ao 2T22 e 40,9% quando comparado ao mesmo trimestre do ano passado.
Asset Light: Na nossa opinião, o grande destaque do trimestre foi a retomada do segmento automotivo, além de uma continuidade nos volumes nos segmentos de alimentos e bebidas, corroborando com maiores volumes no segmento asset light. A divisão reportou uma receita de R$ 865,9 milhões, sendo 12,9% maior em relação ao trimestre passado e 35,5% maior que o mesmo período do ano passado.
Análise
Apesar de um cenário externo pressionando as commodities, acreditamos que a retomada do setor automotivo, além de um período sazonalmente mais forte dos setores relacionados a consumo, devem sustentar os próximos resultados. Apenas os novos contratos firmados ao longo de 2022 (R$2,7 bilhões 9M22 sendo R$590 milhões no 3T22) representam aproximadamente um crescimento contratado de 10% de receita para 2023. Além disso, acreditamos que ainda existe um potencial para ganho de margem, caminhando para algo próximo a 20% de margem EBITDA, dado as sinergias adquiridas com as empresas recém-incorporadas.
Vale lembrar, que desde o final de agosto, com o fechamento da curva de juros, as ações se recuperaram cerca de 65% do seu valor de mercado e mesmo assim ainda consideramos mal precificado. Vemos JSL negociando a múltiplos descontados em relação à sua média histórica, 4,2x EV/EBITDA 2023 mantemos nossa recomendação de COMPRA.
