A MRV reportou seus resultados trimestrais hoje com recorde histórico de vendas líquidas em um primeiro trimestre (R$ 1,74b). Apesar de uma manchete bonita, na nossa visão os números vieram fracos em vista de uma pressão de custos ainda muito alta e, desta vez, as operações da AHS não conseguiram salvar os resultados como ocorrido no 4T21. Acreditamos que a reação do mercado deve ser negativa. Ainda assim, seguimos com nossa recomendação de Compra para MRV e reduzimos seu preço alvo para R$ 15,00 em função do aumento da taxa de desconto e de um cenário macroeconômico mais desafiador para as operações brasileiras da companhia, com expectativa de continuidade de pressão nas margens por um período mais longo do que esperávamos. Nossa recomendação tem como foco central a AHS, que acreditamos estar bem-posicionada para crescer e não ter seu valor refletido no preço das ações da MRV.
Os lançamentos de novas unidades no Brasil representaram apenas 60% do VGV total lançado de R$ 1,74b (-46,3% t/t, +1,8% a/a), o que é um alívio, uma vez que vemos dois mundos contrastantes nas operações da MRV: no Brasil (ex. Urba e Luggo) a margem bruta vem se deteriorando continuamente, chegando a apenas 19,4% no trimestre, enquanto nos EUA, a margem se mantém mais elevada do que a expectativa da companhia devido a uma demanda ainda muito alta por imóveis no país, que mantém o cap rate a níveis mais baixos que o projetado (média de cap de 4,5% nas vendas desde 2020) e implicaram em uma margem bruta de 38% no trimestre. A operação consolidada da MRV atingiu uma margem bruta ajustada de 22,9% (comparado com 37,2% CURY3, 36,0% DIRR3, 29,7% RDNI3 e 20,6% TEND3), que, sobre a receita líquida de R$ 1,67b, representou um lucro bruto fraco de R$ 383m (-25,7% t/t, -25,4% a/a). A compressão na margem se deveu parcialmente a uma revisão das projeções de inflação no orçamento, passando de 4,5% ao ano para 7,5%, muito mais razoável, mas ainda abaixo do INCC acumulado de 11,5% nos últimos 12 meses o que deve manter o gap entre a margem REF (32,3%, -2,1p.p. t/t e -5,5p.p. a/a) e margem bruta efetiva.
As operações da Urba e Luggo foram muito tímidas no trimestre, sendo que a Luggo não realizou vendas enquanto a Urba teve vendas de apenas R$ 27m. Por este motivo, ambas acabaram impactando o lucro líquido em -R$16m no período. Já a AHS teve o maior efeito positivo postando um lucro de R$ 61m, puxado pela venda de um empreendimento por US$ 50m. A operação core da MRV decepcionou com uma margem líquida de apenas 1,7%, representando um lucro de R$ 27m. No consolidado o lucro ficou em R$ 71m, com margem de 4,3% (ou ~3,7% se considerarmos a receita de vendas dos imóveis da AHS na linha de receita líquida).
Como observamos a AHS conseguiu puxar o resultado para um ponto menos negativo (mas não salvou os resultados como no 4T21). No entanto, este efeito deve ser muito reduzido nos próximos trimestres, visto que hoje todos os projetos da AHS estão em construção (com VGV projetado de US$ 1b) e devem demorar alguns meses para performar.
O foco mais negativo neste trimestre foi a queima de caixa: mesmo com a venda de R$ 169m em carteiras de recebíveis, a queima chegou a R$ 817m, elevando a Dívida Líquida/PL para 49% (+8,8p.p. t/t). A queima se concentrou na operação core da MRV (-R$ 354m, atribuído à estocagem de materiais de construção) e na AHS (-R$ 531m, principalmente pela compra de terrenos). A Luggo apresentou uma queima leve de caixa de R$ 33m, natural às operações da subsidiária que gera caixa normalmente em trimestres onde há venda de propriedades. A Urba gerou R$ 102m de caixa, puxada pela venda de carteira de recebíveis no valor de R$ 104m.
