Os números de MRV decepcionaram novamente. Enquanto a receita veio levemente abaixo do que esperávamos (R$ 1,66b vs. R$ 1,69b esperado) e a margem bruta também veio próxima (23,5% vs 23,2% esperado), as despesas e resultado financeiro vieram muito mais negativos, isto já desconsiderando os efeitos dos swaps. Com isso, o lucro líquido veio bem negativo, representando um prejuízo de R$ 333m ou R$ 146m sem os efeitos dos swaps. Isso significa que, após ajustes, o resultado líquido veio R$ 105m abaixo da expectativa do mercado e R$ 118m abaixo da nossa expectativa.
Parte grande da notícia ruim já havia sido passada na prévia. A queima de caixa de de R$ 535m já divulgada e o prejuízo levaram ao aumento da dívida líquida/PL de 44,2% para 57,0%, acima do intervalo de 49-53% esperado para o final deste ano. A MRV também se aproxima de um de seus covenants, que impõe que a razão (dívida liquida + imóveis a pagar)/patrimônio líquido seja menor que 65%. Neste indicador, a companhia atingiu 63% no trimestre. As consequências de quebra de covenant seriam desastrosas, mas a esteira de venda de carteiras, contrato da Luggo com a Brookfield, e as próprias Urba e Resia são ativos extremamente valiosos que, num cenário hipotético (que não acreditamos que irá chegar), garantiriam maior leniência dos credores.
Aclamamos a mudança de direcionamento anunciado no MRV Day, no qual o foco da empresa para 2025 passa a ser a rentabilidade e redução da alavancagem, em vez do crescimento para 80k unidades/ano – afinal de contas, crescer a qualquer custo é perigoso, ainda mais em um momento de aperto financeiro severo. No entanto, o processo para recuperação deve ser vagaroso uma vez que depende da velocidade com que novos projetos são construídos e vendidos. Como a MRV apresenta uma das VSOs mais baixas do mercado de baixa renda, o seu processo será mais lento que o dos seus pares. Apesar da perspectiva negativa no curto prazo, seguimos com recomendação de compra, já que entendemos que o mercado já precifica problemas de liquidez na companhia (vide Tenda negociando a 0,6x P/BV e MRV a 0,5x P/BV) mesmo sem ter atingido os covenants. Não acreditamos que a MRV terá problemas de solvência enquanto houver boa absorção das vendas de carteiras, que tem sido feitas todos os trimestres. Uma mudança significativa na precificação ou do volume absorvido das carteiras, ou perspectiva de queima de caixa mais duradoura (esperamos retorno da geração de caixa no 3T23) são os principais pontos de atenção para que a nossa recomendação se torne incorreta. Por ora, não acreditamos que nenhum destes pontos devem ocorrer.
