Após vários trimestres impactados pelos fechamentos dos shoppings em basicamente todas as cidades do Brasil, voltamos a ver aos poucos o retorno à normalidade. Mesmo com os shoppings reabertos há mais de 9 meses, o fluxo de veículo ainda está um pouco abaixo do patamar pré-pandemia, atingindo 95,3% do fluxo no 2T19 o que evidencia que ainda há um potencial para melhorias dos números no curto prazo. Para efeitos de comparação, o fluxo de veículos de junho/22 no Brasil divulgado pela Mais Fluxo mostra uma redução de 24,3% em relação a junho/19, demonstrando a qualidade do portfólio da rede Multiplan.
Os destaques para este trimestre certamente são as vendas, que atingiram um patamar de R$ 4,9b no trimestre, muito acima dos R$ 3,0b no 2T21 e dos R$ 3,8b no 2T19. O crescimento de vendas de 28,8% nos últimos 3 anos ficou acima do IPCA no período, de 23,8%. Quando olhamos as vendas e consideramos o arrefecimento do IGP no 2T, esperamos uma redução forte no custo de ocupação para os lojistas, que chegou ao seu máximo de 15,6% no 1T22 (desconsiderando o valor de 20,7% no 2T20, início da pandemia). Uma das nossas preocupações com relação à Multiplan era justamente que o gap entre as crescimento de vendas e dos aluguéis, ficasse em um patamar muito acima do histórico, levando a uma possível debandada dos lojistas.
De forma geral, vemos a Multiplan muito bem posicionada no setor de shoppings, com um portfólio muito robusto que vem superando os shoppings de outras redes, e vantagens claras no aproveitamento de projetos multiuso. Entendemos que o mercado já entende a solidez da companhia e tem precificado de forma muito mais justa as ações da Multiplan, que hoje negociam a 15,6x P/FFO 2022E, muito acima da média do setor. Ainda assim, mantemos a nossa recomendação de COMPRA para a Multiplan e manutenção do preço-alvo a R$ 27,00, uma vez que entendemos que a companhia deve continuar a apresentar crescimento real acima do mercado e seguir explorando suas estratégias multiuso.
Receita bruta: Uma forcinha do Golden Lake
O projeto Golden Lake, de incorporação imobiliária no RS, deve aparecer novamente com a mesma força neste segundo trimestre, com impacto positivo de R$ 27m na receita bruta da Multiplan. Como contrapartida, no entanto, o projeto impacta negativamente a margem EBITDA da companhia uma vez que as margens de construção (da ordem de 20-30%) e administração de shoppings (na casa dos 60-70%) são muito discrepantes. Em resultados futuros, passaremos a observar o EBITDA ajustado por projetos de incorporação para torná-la mais comparável com outras companhias de shoppings.
Impostos: benefício fiscal do JCP
Como tradição, a Multiplan remunera seus acionistas via JCP e neste trimestre não foi diferente. O pagamento de R$ 145m em JCP anunciado no final de junho irá impactar positivamente o lucro líquido da companhia, permitindo que a linha de impostos, na nossa expectativa, venha basicamente nula. O lucro líquido deve apresentar uma queda t/t, pelo aumento da linha de resultado financeiro, em linha com o aumento da Selic.
