A Pague Menos irá divulgar seus resultados no dia 04/mar, após o fechamento do mercado. Esperamos um resultado com leve pressão de margem bruta a/a, porém revertendo prejuízo sequencial.
Apesar de sermos construtivos com a tese secular do envelhecimento da população e oportunidades de longo prazo no setor, mantemos nosso viés NEUTRO para o segmento de varejo farmacêutico em 2024. Os principais motivos são: I) desaceleração de crescimento de top line (dado o menor reajuste CMED 2023 5,6% (vs. 10,9% em 2022); e II) medidas tributárias nos temas de ICMS e subvenção para investimentos (MP 1.185).
Como comentaremos a seguir, o ano de 2024 pode se tornar o começo da virada de chave para a Pague Menos, com foco principal na agenda de desalavancagem financeira e recomposição de margem bruta.
Entretanto, adotamos uma postura cautelosa, uma vez que o desenvolvimento dessas duas agendas deve se esbarrar em um ano de menor alavancagem operacional para o setor (menor repasse CMED). Queremos ver como será a execução e entrega desses projetos essenciais para, então, ficarmos mais otimistas com a tese. Dito isso, seguimos com nossa recomendação de MANTER para PGMN3 e preço-alvo de R$ 4,60.
Receita Bruta deve crescer levemente
Estimamos uma Receita Bruta de R$ 3,02b, registrando um crescimento de +6,2% ano contra ano e um Same Store Sales de 5,1% para Pague Menos.
Ainda sob efeito da CMED 2023, observamos o efeito do repasse de 5,6% nos preços de medicamentos como catalisador de crescimento, beneficiando mais a Pague Menos Standalone, devido ao aumento do número de lojas pelas conversões de bandeira.
Conforme mencionado em nosso último relatório, a Pague Menos revisou seu guidance de crescimento de lojas – com objetivo de diminuir a alavancagem financeira. A companhia saiu de uma expectativa de 120 novas lojas para apenas 30 unidades, que já serão inauguradas no 1T24. Mediante a isso, observaremos um crescimento mais brando em 2024e vs. peers listados.
Pressão em margem bruta
A margem bruta seguirá com pressão, em nossas estimativas, de -50 bps a/a, para 29,4%. Ainda que o comportamento do mix de categorias permaneça estável na forma sequencial, projetamos que uma pressão pelo aumento de penetração dos canais digitais (canal que possui menor margem bruta que o físico) junto de um menor reajuste CMED a/a.
Com isso, a Pague Menos deve entregar um Lucro Bruto consolidado em R$ 887m, crescendo 4,4% ano contra ano.
Diluição Extrafarma ajuda, mas não compensa totalmente
O crescimento de rentabilidade operacional da Extrafarma deve ajudar a compensar, em parte, a pressão de margem EBITDA gerada pela Pague Menos Standalone. Dessa forma, esperamos uma diminuição de -23 bps na margem, para 4,27% e um EBITDA de R$ 129m.
É importante ressaltar que na DRE contábil, a companhia apresentou uma margem de 7,8% no 4T22, por efeitos não decorrentes. Realizado os ajustes necessários, teríamos uma margem de 4,5% como recorrente no mesmo período.
Lucro deve dobrar a/a, mas base de comparação é fraca
No resultado financeiro, devemos ter uma redução sequencial mediante a entrada de caixa dos recursos do follow-on e efeitos de queda de Selic.
Considerando esses fatores, junto ao efeito positivo do benefício fiscal do relacionado ao pagamento de Juros sobre Capital Próprio (JCP), esperamos um lucro líquido de R$ 12m (+101,3% a/a), revertendo os prejuízos sequenciais.
Tabela 1: Expectativas Genial para Pague Menos no 4T23 (IAS 17; R$ milhões).
Visão 2024
Mapeamos os principais pontos que devem nortear o ano de 2024 da Pague Menos, são eles:
(I) Agenda focada em diminuir a alavancagem da companhia. O ano de 2023 foi marcado pelo pico da despesa financeira por conta de: (a) investimentos realizados no capital de giro (principalmente os reforços de estoque realizados na bandeira Extrafarma); (b) maior custo de dívida; e (c) aumento na antecipação de recebíveis.
Com os recursos do follow-on em caixa e a expectativa de normalização do capital de giro em 2024, esperamos que a companhia melhore sua dinâmica de geração de caixa e enderece melhor os recursos para diminuir sua dívida. Acreditamos que este será um dos principais pontos a serem monitorados durante o ano para uma possível virada de chave na tese.
(II) Com foco na desalavancagem, esperamos menor nível de investimentos. Conforme comentamos acima, a companhia diminuiu seu guidance de novas aberturas esperadas para 2024 em -75%. Com isso, projetamos um CAPEX para 2024e de R$ 80 milhões, comparado a R$ 85m em 2023 e R$ 326m em 2022.
(III) Inflação pode ser um tema importante, por quê? Com o fator X do reajuste CMED 2024 divulgado em dezembro e equivalente a zero, estimamos que o reajuste de medicamentos fique próximo de 4,1%. Com a CMED em vista, o comportamento da inflação ao longo do ano passa a ser importante, pois, tudo o mais constante, ditará se as empresas terão alavancagem operacional (efeito positivo da inflação na receita e negativo em despesas).
Fora esses três tópicos, iremos monitorar o foco da companhia em buscar a recomposição de margem bruta, com medidas de melhorar a rentabilidade do canal digital e melhores negociações com a indústria, principalmente na categoria de genéricos.
Tabela 2: Expectativas Genial para Pague Menos em 2024 e 2025 (IAS 17; R$ milhões).
