Já esperávamos um lucro fraco para a Porto para o tri. Mesmo assim, o lucro recorrente de R$ 89,4m (-76,4% a/a, -48,9% t/t e ROE de 3,8%) veio 46% abaixo das nossas expectativas e 70,5% abaixo do mercado. Apesar do bom crescimento de receitas, com avanços robustos em todas as verticais, as margens continuaram sendo penalizadas. Nossa expectativa inicial era que a alta da Selic ajudaria o resultado financeiro e o reajuste de preços em seguro iriam mais que anular a inflação de automóveis e outros itens segurados, abrilhantando o lucro da companhia já no 1S22. Erramos. Provavelmente, irá começar a melhorar somente no 2S22. Não bastasse, ajustes contábeis e reclassificação de linhas tornaram o resultado mais complicado de analisar.
Em seguros, apesar de um crescimento muito forte de 35%, os custos com sinistros foram maiores. A sinistralidade do auto, veio comprometida pelo efeito rebote das mudanças contábeis do 1T, mesmo após a Porto ter feito a reprecificação das apólices. Em saúde, mesmo com o robusto avanço de vidas e receitas, a sinistralidade também teve alta de 5,8 pp t/t, em parte explicada pela sazonalidade, atingindo 82,7%. Por fim, no Porto Bank, o NPL continuou em trajetória de alta atingindo 6,7%, a um ritmo acima de pares e um patamar superior a inadimplência do mercado.
Esperávamos um ano favorável para a Porto, dada expectativa de arrefecimento da sinistralidade com a reprecificação e resultados financeiros robustos, puxados pela Selic média muito mais elevada. Mais uma vez a nossa tese é postergada, e por ora, esperamos uma melhora somente no segundo semestre de 2022. Com tudo correndo bem, 2023 deverá ser bem melhor, com crescimento de lucro que esperamos ser da faixa dos 30% a/a.
Reconhecemos e gostamos do fato do maior crescimento e diversificação da Porto poder apimentar a tese no longo prazo. No entanto, avaliamos que para que o crescimento destrave valor para a ação, ele precisará ser acompanhado de rentabilidade, o que não vem acontecendo no 1S22.
Sinistralidade: impactada por mudanças contábeis
A sinistralidade consolidada da Porto atingiu 63,13% no 2T22 (+14,3pp a/a e 2,14pp t/t), continuando a pressionar o lucro. O segmento auto continuou a ser o mais prejudicado, com sinistralidade em 67,5% (+23,4pp a/a e +2,2pp t/t). Como resultado da alta sinistralidade, o índice combinado foi de 101,55%, subindo 2,38pp t/t e 11,04pp a/a.
A sinistralidade de auto foi impactada pelo efeito rebote da reversão de provisões do segmento auto no 1T e mudanças contábeis e de precificação nos serviços de assistência, que passaram a fazer parte da unidade de serviços e estão sendo cobradas a preço de mercado, beneficiando a unidade de serviços em detrimento da de seguros, onde anteriormente eram internalizadas. No 1T22, a Porto alterou o prazo para a finalização de processos de sinistro em auto de 150d para 90d, fazendo com que houvesse uma reversão de provisões e redução da sinistralidade. Como parte dos sinistros cujas provisões foram revertidas se materializaram no 2T22, novas provisões tiveram que ser constituídas, elevando a sinistralidade no 2T causando esse efeito rebote.
Em jun/21, a Porto criou uma empresa de serviços com a CDF, fazendo com que parte das despesas contabilizadas como “outras despesas operacionais” passem a ser contabilizadas como sinistros e que os serviços prestados passem a ser precificados a uma margem de mercado. Em tese, as mudanças não têm impacto no lucro, mas devem mudar o índice de sinistralidade. Segundo a companhia, o impacto da mudança na sinistralidade de jun/22 foi relevante, um aumento de 3,9 pp em auto e 8,5 pp residencial.
Para isolar os efeitos do rebote de provisões das mudanças contábeis e da constituição da nova companhia de assistência, a Porto fez ajustes na sua sinistralidade para efeitos comparativos normalizados. Na ótica da sinistralidade ajustada, a reprecificação já está surtindo efeito, com queda da sinistralidade em 0,6 pp t/t (66,6% no 2T vs. 67,2% no 1T). A melhora da sinistralidade pode apontar para um 2S e 2023 melhores. No entanto, para este tri esperamos que o mercado olhe o valor contábil, mesmo porque o lucro consolidado da empresa caiu.
Top line: bom crescimento em todas as verticais
A Porto, assim como prometeu o ano passado, vem mostrando crescimento. O written premiuns (prêmios emitidos) cresceram 34,2% a/a e 13,1% t/t, puxados pelo avanço de 35,8% a/a de auto. O avanço dos prêmios em auto já é efeito da reprecificação. Em saúde, o avanço foi até mais robusto, com receitas crescendo 45,7% a/a e um incremento de 100k vidas no último ano. Apesar do forte crescimento, há pouco impacto no bottom line (lucro), já que a sinistralidade saúde também teve alta expressiva t/t, atingindo 82,7% (vs. 76,9 no 1T).
Resultado financeiro: contrariando a Selic
Outro ponto negativo no tri foi o fraco desempenho do resultado financeiro, de apenas R$ 89m no 2T, implicando em uma queda de 40,6% t/t e 48,9% a/a, mesmo com base de comparação já fraca dos trimestres anteriores. A esta altura já esperávamos que o resultado financeiro tivesse uma contribuição mais relevante para o lucro da Porto, principalmente em função da Selic média consideravelmente mais elevada, tendo saído de 4-5% em 2021 para mais de 12-13% neste ano. No 2T, o resultado financeiro foi prejudicado principalmente pela posição em renda variável da Porto.
NPL: segue crescendo t/t, mas a ritmo mais lento
O Porto Bank, renomeada vertical de serviços financeiros, atingiu receita de R$ 715m (+38,9% a/a) e carteira de crédito de R$ 14,3b (+24,5%), com mais de 2,8m de cartões emitidos (+10% a/a). Apesar da aceleração do ritmo de concessões, o NPL continuou subindo, atingindo 6,7% no 2T (+0,5 pp t/t e +2,9pp a/a). Dada rápida elevação da inadimplência, a Porto já fez ajustes na concessão. O número de catões emitidos no 2T22 foi de 134k, em comparação a 210k no 3T21 e 222k no 4T21, quando atingiram pico de emissões.
