Esperamos mais um resultado fraco de Porto no 2T, com uma queda no lucro de 5,6% t/t e 56,5% a/a. O resultado deve ser prejudicado pela continuidade da elevada sinistralidade e resultado financeiro novamente fraco, já publicados dois meses do trimestre nos dados da Susep (regulador das seguradoras). As dinâmicas mais recentes vêm frustrando as nossas expectativas, já que o nosso cenário base era de uma gradativa recuperação do resultado t/t no 2T22 rumo a um 2S22 robusto.
Dado cenário pior ajustamos a nossa expectativa de lucro para este trimestre para R$ 165m e R$ 1.1b para o ano (vs. 1,4b que tínhamos anteriormente). A melhor margem dos novos contratos de seguro auto, dada reprecificação, devem contribuir para uma melhora do resultado do 2S. No entanto, ainda restam incertezas principalmente em relação ao resultado financeiro e custo de crédito com inadimplência em alta na Porto Bank no 2S. Mesmo com uma Selic média mais alta, o resultado financeiro pode continuar sendo impactado pela exposição da Porto à renda variável, principalmente em meio a aproximação das eleições. Além disso, a inadimplência pode continuar subindo acima do que era esperado inicialmente, como esperamos que aconteça no 2T.
O ano de 2022 deve ser conturbado para a Porto, o que adia a nossa tese de um crescimento vigoroso para 2023. Em 2023, a Selic média ainda elevada e normalização da sinistralidade devem gerar um bom crescimento de lucro, que esperamos ser na faixa dos 30% a/a. A Porto vem tendo um bom crescimento de receitas em múltiplas frentes, o que também pode contribuir para o lucro nos próximos anos. Apesar do cenário conturbado no curto prazo, reiteramos recomendação de comprar em função da expectativa de melhora a partir do 2S e 2023 e o valuation atrativo de 10,5x P/L 2022, caindo para 8,1x P/L 2023.
Sinistralidade: ao contrário do que se esperava, subindo t/t
A sinistralidade deve seguir pressionada neste trimestre, potencialmente piorando t/t. No 1T a Porto alterou o critério para a reversão da PSL. Anteriormente as provisões eram revertidas quando o sinistro não se materializava em até 150d. A Porto passou a reverter as provisões em 90d, o que reduziu a sinistralidade no 1T. No entanto, parte dos sinistros cuja provisão foi revertida deve se materializar, gerando um efeito rebote (menor que as reversões do 1T) pela necessidade de constituir novas provisões. A partir do 3T não devemos ter novos impactos da mudança contábil.
A criação de uma empresa de serviços pela Porto junto a CDF, que ocorreu no 2T, deve fazer com que os serviços de assistência dentro das linhas de seguro tenham uma precificação de mercado, potencialmente elevando estruturalmente a sinistralidade dos seguros assistência e auto da Porto. Em tese, apesar de confuso, não deveria impactar o lucro. Anteriormente os preços do serviços de assistência eram mais baixos do que os praticados pelo mercado, reduzindo a sinistralidade. Em saúde a sinistralidade também deverá crescer t/t, em função do easy comps do 1T, que é beneficiado por sazonalidade.
Crescimento: segue forte
Na nossa avaliação a Porto deve continuar com um bom crescimento de prêmios e receita. Em auto esperamos um crescimento de 30% a/a, já puxado pelo impacto da reprecificação dos contratos. Em vida, seguimos esperando avanço de mid-teens (~15%), desacelerando um pouco em relação ao avanço do 1T. Em patrimonial o crescimento também pode acelerar, atingindo high-teens (~20%).
A Porto deve continuar tendo um robusto crescimento em seguro saúde, mantendo uma expansão próxima ou até superior aos 40% a/a apresentados no 1T. Com o cross sell da vasta base de clientes (11,7m), a Porto deve continuar escalando o segmento. O seguro saúde tem maior crescimento estrutural do que o auto e geralmente tem reajustes acima da inflação, podendo até mesmo beneficiar o valuation da Porto com o maior crescimento de receitas. No entanto, a forte verticalização no segmento pode gerar um isolamento da marca no setor, potencialmente reduzindo o price power da Porto e pressionando a sinistralidade.
Resultado Financeiro: fraco, mais uma vez
O resultado financeiro de Porto deve ser fraco novamente no 2T. No 1T, o resultado financeiro foi impactado pela marcação de títulos indexados à inflação e câmbio. Neste trimestre esperamos que o resultado seja impactado pelo resultado fraco nas alocações de renda variável, assim como observamos no final de 2021.
Porto Bank: de olho na inad
Os serviços financeiros de Porto podem continuar sofrendo com a alta da inadimplência no 2T, que já vinha superior a pares no 1T. O mix da carteira, composto por CDC e cartões, tende a sofrer mais com o ciclo de elevação da inadimplência. Como consequência, esperamos um crescimento da inadimplência t/t, que já teve avanço de 0,9p.p t/t no 1T (5,3% 4T21 para 6,2% 1T22). A continuidade da elevação da inadimplência, poderá elevar provisões, prejudicando o bottom line.
