Como chegamos aqui?
O congelamento no reajuste de preço dos planos de saúde em 2020, seguido de fortes altas nos preços em 2021 configuraram cenário preocupante para Qualicorp nos dois últimos anos. É desse ambiente desafiador que a companhia busca a recuperação em 2022, e o primeiro trimestre não mostrou grandes avanços.
Quando olhamos o mercado de planos de assistência médica por adesão no Brasil, houve a perda de 420k vidas desde 2015. As vidas nesse tipo de contratação cresceram 18k em 2021, mas já nos 3 primeiros meses de 2022 (1T22) o mercado perdeu 21,5k vidas de adesão. Ainda mais, a ANS já divulgou os dados dos beneficiários referentes a abril e maio de 2022, que indicaram poucas adições líquidas no mercado de adesão no período: 1,3k. Ou seja, as perspectivas para esse mercado não estão muito favoráveis.
A Qualicorp não fugiu da dinâmica descrita acima, apresentando adições líquidas orgânicas negativas de mais de 130k vidas entre o 1T20 e o 4T21, e mais 16k vidas perdidas no 1T22. Houve retomada nas adições brutas ao longo dos últimos 5 trimestres, mas os cancelamentos superaram por muito os novos clientes. A contração da carteira foi salva pelo movimento inorgânico da companhia: adquirindo 200k vidas por M&A. No entanto, mesmo com as aquisições, a carteira de adesão, o carro chefe da casa, cresceu em somente 2,4% em média por ano desde o início de 2020.
Os cancelamentos vêm diminuindo no último semestre, e acreditamos que o nível de adições líquidas negativas dos últimos anos é atípico e não é sustentável no longo prazo. O que ainda nos preocupa são os cancelamentos por inadimplência (quando o cliente não realiza pagamentos por mais de 60 dias), ainda em alta dada a situação macroeconômica do país e a sazonalidade do 3T, quando há os reajustes dos planos para os beneficiários da Quali, que ainda deve ser considerada.
Para reverter o nível de adições líquidas negativas a companhia busca uma mudança estratégica. Pautada no aumento da oferta de produtos, praças e parceiros, a Qualicorp tem buscado aumentar vendas, explorando o mercado de planos de saúde coletivos para pequenas e médias empresas (PME), o mercado de ticket-médio mais acessível e fortalecendo seu marketplace de seguros, assim como incentivos no comissionamento da venda de produtos Qualicorp, mas ainda não observamos os frutos da nova estratégia.
E agora?
Para o 2T22 estamos pouco otimistas com o resultado da companhia, ainda há a perspectiva de adições líquidas negativas ou neutras, o que prejudica a receita t/t e a/a. A estrutura de custos e despesas não deve variar muito t/t, o que deve significar diminuição no comparativo anual. Ainda assim, a margem EBITDA deve ser pressionada pela receita menor. A companhia também realizou a emissão de nova debênture, com a intenção de alongar os prazos de pagamento. Com isso, fizeram o pré-pagamento de dívidas que venceriam no mais curto prazo. Em contrapartida, o prazo mais longo teve como consequência um aumento no custo de capital, o que deve continuar a pressionar o resultado financeiro da companhia. O conjunto da obra deve ser queda de lucro líquido no 2T22, tanto t/t quanto a/a.
Vale ressaltar a perspectiva para o ano de 2022 para a Qualicorp, principalmente no 3T22 como supracitado. Esperamos reajustes fortes no planos de saúde no mercado inteiro (em linha ou acima dos 15,5% dos planos individuais), assim como para os beneficiários de Qualicorp. Essa perspectiva precisa de atenção, uma vez que quando houve reajustes de dois dígitos nos planos da companhia no 2S21, as adições líquidas foram mais de 50k negativas. Assim, esperamos lucro líquido de 2022 caindo a/a e receita líquida anual estável a/a, dada conjuntura complicada que a companhia se encontra.
Nova recomendação!
Atualizamos em nosso modelo as perspectivas de resultados para este e os próximos anos, com revisões negativas em receita líquida na ordem de -3,8% para 2022, -5% para 2023, -5,8% para 2024. Ainda mais, a revisão do lucro líquido subsequente resultou em quedas de -10% em 2022, -11,5% em 2023 e -13,9% em 2024 em relação às premissas anteriores. No custo de capital conduzimos alterações que refletem a deterioração do cenário macroeconômico interno e externo, aumentando o risco Brasil e a taxa de juros básica americana. Estas resultaram em um aumento do custo de capital próprio para Qualicorp de 15,1% para 16,0%.
Com as novas projeções, chegamos em múltiplo de 7,9x P/L 2023, vs. a média histórica de 11,6x P/L. Apesar do valuation descontado, acreditamos que haja outros papéis no setor que mostram maior atratividade. Uma inflexão das adições líquidas negativas poderia mudar nossa opinião sobre o papel, com a perspectiva de melhora nos resultados da companhia. Por ora não acreditamos que isso deva acontecer nos próximos trimestres.
Assim, o cenário apresentado acima, somada a perspectiva pouco otimista do 2T22, ainda com a deterioração do cenário macroeconômico, motivam a mudança de recomendação sobre o papel QUAL3 de COMPRAR para MANTER, com atualização do preço-alvo (PA) para R$ 14,00 para os próximos 12 meses.
