Bom, mas menos bom que o 2T25
Seguimos com a recomendação de MANTER para as ações da SBSP3. A Sabesp reportou números abaixo do consenso de mercado devido, principalmente, a uma ligeira piora no mix da receita com a entrada de um maior número de consumidores baixa renda/tarifa subsidiada – algo que plenamente esperado e que vai em linha com a proposta do processo de privatização da empresa. A despeito desse evento, vemos bons avanços na linha de investimentos (o maior volume em um trimestre), evolução da cobertura, recebimento de precatórios no valor de R$1,1 bilhão e, claro, boa evolução na linha de custos a/a. No geral, esperamos uma reação morna por parte do mercado em relação aos números apresentados pela empresa – principalmente depois do grande resultado que a empresa entregou no último resultado trimestral. Com c. R$10,4 bilhão investidos no 9M25, acreditamos que a empresa deve alcançar o CAPEX esperado para 2025 (c. R$15 bi) – o que julgamos um feito e tanto tendo em vista os prazos para uma empresa que foi privatizada pouco mais de um ano atrás.
Como já citamos em Sabesp (SBSP3) | Finalmente, a atualização de Estimativas Pós-Privatização! – Novo Preço-Alvo!, o filme continua bom – olhando para a avaliação de múltiplo VF/BRR versus Evolução da Base de Remuneração Regulatória. Se a companhia conseguir entregar o CAPEX esperado para os próximos tris, podemos esperar mais upsides para o case, mesmo considerando múltiplos ainda conservadores para a eficiência que a companhia tem entregue (em 1,4x VF/BRR). Vemos a empresa negociar a uma TIR real implícita de 9% ao atual nível de preços. Desse modo, estamos alterando a nossa recomendação para MANTER tendo em vista o baixo prêmio oferecido ao atual nível de preços. Seguimos com a tese: O 3T25 reforça o excelente momento operacional da Sabesp, sustentado por eficiência crescente, expansão acelerada de investimentos e execução. Em nossa visão, a companhia segue bem posicionada para reprecificação positiva de múltiplos, à medida que o avanço da base de ativos regulatórios e a convergência da tarifa de equilíbrio consolidem o novo patamar de rentabilidade.
Destaques 3T25: Bom resultado!
Receita, volume e preço. A receita líquida ajustada de serviços de saneamento atingiu R$ 5,5 bilhões no 3T25, resultado praticamente estável na comparação anual (+0,1% a/a). O desempenho reflete um crescimento de 2,5% no volume faturado, sustentado pela adição de novas economias e pela melhoria do processo de medição, decorrente da substituição de hidrômetros e maior eficiência operacional. Esse avanço foi parcialmente compensado por efeitos negativos de mix (-1,4%), dada a expansão do número de clientes de baixa renda com tarifa social, e pelo impacto de (1,2%) relacionado ao FAUSP, decorrente da revisão tarifária e da diferença entre tarifa de equilíbrio e de aplicação.
OPEX e provisões. O custo operacional ajustado (OPEX) totalizou R$ 2,3 bilhões, uma redução expressiva de 15% a/a, reforçando a tendência estrutural de eficiência que vem sendo observada desde a privatização. A melhora foi disseminada entre as principais linhas: I) Despesas gerais e administrativas: R$ 262 milhões (-52% a/a), com destaque para reversão de provisões judiciais (~R$ 50 milhões) e antecipações menores de repasses a fundos municipais (FMSAI, ~R$ 160 milhões), II) Energia elétrica: R$ 302 milhões (-25% a/a), refletindo o ganho com a migração para o mercado livre e maior eficiência energética, III) Pessoal: R$ 685 milhões (-6,6% a/a), resultado da redução de 12% no quadro de funcionários, encerrando o trimestre com 9.306 colaboradores, IV) PECLD: redução de R$ 63 milhões (-45% a/a), impulsionada pela melhora na arrecadação e acordos com clientes inadimplentes.
Esses ganhos compensaram o leve aumento em serviços (+13% a/a), atrelado a projetos de TI e consultorias para modernização e transformação digital. No geral, performance na linha de custos segue de maneira bem satisfatória.
O EBITDA ajustado atingiu R$ 3,1 bilhões. O desempenho reflete a forte disciplina de custos e o impacto positivo da reversão de provisões e dos créditos de precatórios homologados junto à Prefeitura de São Paulo.
Resultado financeiro e endividamento. O resultado financeiro foi positivo em R$ 707 milhões vs -R$ 525 milhões no 3T24, beneficiado pela atualização monetária dos precatórios recebidos da Prefeitura de São Paulo, no valor de R$ 1,11 bilhão. A dívida líquida/EBITDA ajustado manteve-se em 1,9x, nível considerado confortável frente ao robusto plano de investimentos. A companhia encerrou o trimestre com R$5 bilhões em caixa, o que garante ampla cobertura das amortizações de curto prazo e preserva flexibilidade financeira. Citamos uma vez mais o cenário de evolução do endividamento para os próximos trimestres e, claro, espaço de sobra para possíveis aquisições por parte da empresa.
Investimentos. A Sabesp manteve o ritmo acelerado de execução de seu plano de investimentos, com Capex recorde de R$4,0 bilhões no trimestre (+175% a/a; +10% t/t). No acumulado de nove meses, os investimentos totalizaram R$ 10,4 bilhões (+151% a/a), com foco em projetos diretamente vinculados à universalização dos serviços. Do total, R$ 1,2 bilhão foi destinado ao segmento de água e R$ 2,8 bilhões à ampliação e modernização dos sistemas de esgoto.
O lucro líquido ajustado somou R$ 1,3 bilhão (+9,5% a/a), equivalente a R$ 1,88 por ação, demonstrando solidez e sustentabilidade na geração de resultados. Excluindo efeitos não recorrentes (provisões rescisórias, precatórios e ajustes do FAUSP), a evolução reflete ganhos operacionais e financeiros relevantes, além da redução de despesas estruturais. O lucro reportado foi de R$ 2,2 bilhões, comparado a R$ 6,1 bilhões no 3T24, quando o resultado foi fortemente influenciado pela bifurcação do ativo financeiro.
Fluxo de caixa! Observando o fluxo de caixa livre recorrente (fluxo de caixa operacional – investimentos – despesa financeira), vemos a empresa com uma queima de caixa de c. R$700 milhões no trimestre. Observamos esse valor com muita naturalizada tendo em vista os pesados investimentos na universalização dos serviços sendo realizados nesse ano.
