A SLC reportou os números do 3T24 no dia 12 de novembro, após o fechamento do mercado. Os resultados mostraram sinais de enfraquecimento, ligados à soja e milho, impactados pela queda na produtividade, área plantada e preços destas culturas, apesar de o algodão ter oferecido algum suporte.
A Receita líquida foi de R$1,6b (-0,7% vs. Genial Est.), com alta de +20,6% t/t diante do período de colheita e queda de -1,0% a/a, já considerando o efeito sazonal. Já o EBITDA ajustado atingiu R$463m (+4,0% vs. Genial Est.), uma alta de +79,5% t/t, mas uma leve contração de -5,9% a/a, resultando em uma margem de 28,4% (+9,3p.p. t/t; -1,47p.p. a/a) demonstrando sustentabilidade operacional e margem de rentabilidade do negócio acima do já precificado pelo consenso ainda que sob conjuntura desafiadora. A companhia reportou um Prejuízo de -R$17m (-138,6% vs. Genial Est.).
Principais Destaques
(i) Receita líquida de R$1,63b (-0,7% vs. Genial Est.), expansão de 20,6% t/t e retração -1,0%a/a; (ii) EBITDA de R$463m, com contração de -5,9%a/a e expansão de +79,5%; (iii) Prejuízo líquido de R$17m, com forte retração de -105,3%t/t e -110,2%a/a; (iv) Cenário continua desafiador para soja e milho; (v) Algodão fornece alívio parcial com resultado bruto de R$307,8m; (+28,8%a/a); (vi) Alocação de CAPEX questionável com expansão de área plantada; (vii) Geração de FCF fraca, vindo em R$147,5m (-74,6% a/a); (viii) O último relatório do USDA evidenciou uma significativa redução na oferta de algodão para a safra 24/25, o que deve continuar sustentando os bons preços no curto prazo; (ix) SLC é negociada a um EV/EBITDA de 5,6x 25E, abaixo da média histórica de 6,7x, o que representa um desconto atrativo; (x) Reiteramos nossa recomendação de COMPRA, com um Target Price 12M de R$22,00.
SLCE3 Resultado 3T24
Soja decepciona menos.
Os resultados, em geral, ficaram próximos das nossas expectativas, confirmando o cenário desafiador que projetávamos para soja e milho. O resultado bruto da soja foi pressionado pela queda contínua nos preços unitários e pela menor produtividade da safra 2023/24, em linha com a expectativa de um desempenho mais fraco. Como antecipado na prévia, embora o volume faturado a/a tenha expandido (+98%), acreditamos que a companhia tenha adotado uma estratégia de retenção parcial de embarques de soja para o próximo trimestre, buscando mitigar os efeitos de um mercado de grãos com preços retraídos.
Milho decepciona mais…
O destaque negativo se esboça sobre o milho. As nossas estimativas se confirmaram, com uma queda de -41,4% a/a nas vendas faturadas e uma retração de -23% a/a no preço médio. Essa redução afetou as margens de uma forma uma pouco mais intensa do que aguardávamos, levando a companhia a postergar o faturamento de ~320Kt para o 4T24, na tentativa de capturar um possível ajuste de preços mais favorável. Essa decisão de adiamento e as pressões no preço do milho seria justificada por um ambiente de abundância de oferta global e aumento de estoques, como indicaram os últimos relatórios do USDA.
Algodão oferecendo alívio parcial.
O algodão em pluma registrou um resultado bruto de R$307,8m (+28,8% a/a) sustentando parcialmente o desempenho da companhia frente à pressão nas demais culturas. Essa melhora foi favorecida tanto pela redução no custo unitário (-5,2% a/a) quanto elevação de volume faturado (+47,2% a/a), que compensaram, parcialmente, a queda no preço de venda unitário (-7,9% a/a), mantendo o algodão como um importante amortecedor dos efeitos negativos do clima adverso na soja e no milho.
Como enunciado em nosso relatório de prévia, a SLC manteve ~86% das vendas da safra 2023/24 protegidas por hedge, a um preço médio de R$82,06 e câmbio USD/BRL de R$5,42, garantindo alguma previsibilidade à sua quantidade faturada. Observamos que as condições climáticas, com chuvas moderadas no Centro-Oeste e Nordeste, sustentaram a produtividade em linha com as nossas estimativas, mesmo com um leve atraso no plantio. Assim, o algodão forneceu o suporte previsto para os resultados, apesar dos preços mais baixos limitarem sua contribuição ao consolidado do trimestre.
Nossa visão e recomendação
FCF penalizado e CAPEX questionável.
A geração de FCFE foi de R$147,5m (-42% vs. Genial Est.), com desaceleração de -74,6% a/a. Esse resultado é explicado por múltiplos fatores, incluindo a (i) menor produtividade de soja e milho na safra 2023/24 (-16,4% a/a), intensificada pelo fenômeno El Niño, e pelo (ii) CAPEX estratégico para expandir a área plantada na safra 2024/25 (R$322,3m vs. R$128,7m anterior). No entanto, do ponto de vista do investidor, acreditamos que essa expansão da área plantada pode ser questionável, especialmente em um contexto de abundância de oferta relativa no mercado, o que mantém a pressão sobre os preços das commodities e limita a rentabilidade.
Além disso, a destinação de recursos significativos para novos projetos de crescimento dentro do CAPEX total de R$377m (+150,3% a/a), como modernização de máquinas e expansão de infraestrutura, embora reforce a capacidade produtiva da companhia, reduz o FCF, intensificando a pressão sobre o caixa num cenário desafiador de produtividade e preços.
Estratégia cautelosa para Soja e Milho.
Para os próximos períodos, não antecipamos uma recuperação significativa nos preços das commodities soja e milho. O relatório mais recente do USDA reforça nossa perspectiva cautelosa para a soja, com uma revisão ascendente na produção global, incluindo aumentos substanciais nos EUA, Ucrânia, Rússia e Índia, que expandem a oferta no mercado internacional. Essa maior produção, aliada ao aumento dos estoques globais – agora em 134,3Mt–, reflete uma elevação nas reservas dos EUA, China e Argentina, enquanto o Brasil apresentou uma leve redução em seus estoques finais. No caso do milho, acreditamos que a estratégia da companhia de postergar parte das vendas para o próximo trimestre, visando capturar preços mais favoráveis, pode proporcionar algum alívio potencial no 4T24, especialmente se eventos climáticos inesperados vierem a impactar a produção global.
Margens pressionadas, apesar do aumento de produtividade para a Safra 24/25.
Embora haja uma expectativa de recuperação nos retornos da produção de milho para a safra 24/25, essa previsão está condicionada a fatores como (i) a dissipação do efeito El Niño, (ii) o aumento da produtividade, e (iii) o início das condições climáticas adversas trazidas pelo La Niña.
No entanto, devem persistir elementos de pressão: (iv) o estoque global permanece elevado, em 132,4Mt (+4% a/a), (ii) o ritmo de negociações segue baixo, e (v) há um potencial de retração na demanda internacional. Além disso, consideramos improvável uma quebra de safra na Argentina ou no Sul do Brasil para 24/25, o que reduz a expectativa de suporte positivo para os preços. Dessa forma, nossa visão base é que, embora o aumento de produtividade seja uma realidade, ele não deve se traduzir em expansão significativa de margens no curto prazo.
Clima nos EUA Indica Oferta Restrita de Algodão.
O último relatório do USDA evidenciou uma significativa redução na oferta de algodão para a safra 24/25, destacando fatores como: (i) diminuição da área plantada; (ii) aumento na taxa de abandono nos EUA; (iii) possível recuperação da demanda por produtos têxteis, acompanhando a estabilização do cenário global; (iv) expectativa de que uma taxa de juros mais baixa nos EUA incentive o consumo industrial; e (v) condições climáticas desafiadoras no Texas, maior produtor de algodão dos EUA. Com a produção revisada para 15,1 milhões de fardos, a oferta mais restrita fica evidente, acompanhada por revisões baixistas também na produção e consumo globais, especialmente na Índia e na China. Como contraponto, apesar de os preços permanecerem em níveis mais baixos na comparação anual, o hedge cambial da SLC, fixado a R$5,42, deverá mitigar parte dos impactos, proporcionando maior previsibilidade nas receitas.
Visão Divergente: Demanda por algodão pode enfraquecer no médio prazo.
Apesar de um cenário de restrição de oferta e possível suporte de preços no curto prazo, mantemos uma visão cautelosa para o médio prazo devido a variáveis sensíveis que impactam o mercado de algodão. Nosso principal termômetro é o mercado norte-americano, com foco na demanda têxtil da China. Embora os EUA estejam numa trajetória de provável corte de juros pelo Federal Reserve, (i) a persistente desaceleração econômica dos EUA, combinada aos (ii) riscos associados às eleições presidenciais e seus impactos potenciais nas tarifas comerciais com a China, devem restringir a demanda até o segundo semestre de 2025.
Esse movimento poderá limitar a sustentação dos preços no médio prazo, especialmente considerando o tempo necessário para que a cadeia de produção absorva os efeitos de uma demanda reduzida. Em nossa perspectiva, os preços do algodão poderão exibir uma tendência de queda mais acentuada ao longo de 2025.
Suporte no Algodão em meio à pressão no Milho e Soja.
Com os preços de soja e milho em níveis baixos, projetamos uma produção relevante para a safra 24/25, favorecida pelas condições positivas esperadas com o La Niña. O algodão deve continuar desempenhando uma função compensatória para a companhia, ajudando a sustentar margens, mesmo diante da pressão sobre outras culturas. O último relatório do USDA indica uma oferta restrita para o algodão, o que pode sustentar os preços no curto prazo. Entretanto, mantemos uma visão cautelosa para o médio prazo, considerando uma possível reversão em 2025 com a desaceleração econômica dos EUA e eventuais barreiras tarifárias, fatores que podem impactar a demanda têxtil e pressionar os preços.
Além do contexto de mercado, a SLC continua a investir em eficiência operacional e controle de custos, mantendo-se resiliente e focada na estratégia asset light, priorizando arrendamentos e avaliando aquisições estratégicas pontuais. Atualmente, a SLC é negociada a um EV/EBITDA de 5,6x 25E (vs. média histórica de 6,7x), o que representa um desconto atrativo. Reiteramos nossa recomendação de COMPRA, com um Target Price 12M ajustado para R$22,00 em nosso relatório de prévias, refletindo um upside de +26,29%.
