TAESA (TAEE11): Resultado em linha, beneficiados pela inflação!
Mantemos recomendação de VENDER para as ações da empresa. Apesar dos bons resultados e da qualidade operacional da empresa, continuamos acreditando que a Taesa já é um case bem precificado, sem upside em relação ao nosso preço alvo. Em nossa visão o bom trimestre da empresa pode ser atribuído principalmente aos efeitos da alta da inflação (IPCA e IGPM, com destaque para o segundo, que fechou 2021 com alta de 37,04%) no top line da transmissora, junto a entrada operacional de Janaúba. Além das ressalvas, ressaltamos os resultados positivos acima do consenso. Nos atuais níveis de preço, vemos a empresa negociando com TIR real implícita de 7%.
Detalhamento dos resultados 4T21
EBITDA acima do consenso do mercado, em linha com nossas expectativas. A Taesa apresentou EBITDA de R$ 447 milhões no tri (+55,8% vs 4T20), ficando acima do consenso e alcançando uma margem de 81%, aumento de 1.6 p.p a/a. Entre os destaques do trimestre ressaltamos a entrada em operação de Janaúba, que terá receita anual permitida (RAP) de R$ 213,6 milhões (no ciclo de 2021-22), bem como a já mencionada alta do IGPM, que reajusta cerca de 70% da receita da empresa e, fechando 2021 com alta de 37,04%, vem contribuindo positivamente para o resultado da Taesa nos últimos trimestres. Como nem tudo são flores, a alta da inflação também afetou negativamente a companhia nas linhas da despesa financeira, contribuindo para redução de -19% no lucro regulatório anual, que atingiu R$ 517.2 milhões em 2021 ante a R$ 640,9 milhões em 2020.
Como sempre, bons dividendos. O conselho da Taesa deliberou proventos de R$ 800 milhões (R$ 2.32/ação), ainda a ser aprovada pelos acionistas. Caso seja acatado, o payout da empresa atingirá 81% do lucro líquido de 2021, chegando a 5,2/ação, ou um elevado dividend yield de 14%. É importante ressair que a empresa paga dividendos com base no resultado IFRS, que considera variações não-caixa no ativo financeiro realçadas pela alta no IGPM. Apesar de queda a/a de -2.2% no lucro IFRS anual, a Taesa terminou 2021 com R$ 2.2 bilhões. Levando em conta que esperamos níveis menores de inflação para 2022, acreditamos que o resultado IFRS e, por consequência, os dividendos, não atinjam os mesmos níveis nesse ano.
E o endividamento? Destacamos o alto endividamento da empresa, que alcançou 4.2 x dívida líquida/ebitda após aquisição de lote com investimento estimado de R$ 1.75 bilhão no último leilão de transmissão. Apesar da alta tolerância de dívida proporcionada pela estabilidade do negócio de transmissão, acreditamos que a alta alavancagem pode, em um momento de expansão das taxas de juros, fazer com que a empresa tenha gastos mais elevados com despesas financeiras e, por conseguinte, tenha sua distribuição de dividendos afetada. Vale lembrar também que o endividamento pode limitar a capacidade da Taesa de investir em novos ativos, o que, considerando um pipeline significativo de R$ 49 bilhões em novos projetos de transmissão a serem leiloados, pode fazê-la perder oportunidades para peers como Alupar (Alup11) e CTEEP (TRPL4).
Pontos Positivos
- IGPM. Aproximadamente 60% dos contratos da empresa são expostos ao IGPM
- Dividendos. Um dos melhores cases de dividendos da Bolsa
- Possivel destravamento de valor. Caso o controlador da empresa consiga seguir adianta com o intuito de vender a sua participação remanescente na empresa, o grupo Colombiano ISA seria um comprador natural da operação.
Pontos Negativos
- Desinvestimento da Cemig. Com o avanço da CPI no congresso de Minas Gerais, o processo de desinvestimento da CEMIG está, por enquanto, suspenso.
- Dívida. O endividamento da empresa e aumento da taxa de juros devem pressionar o lucro líquido da empresa. Além disso, atual situação de alavancagem da empresa retira “munição” da empresa na participação de futuros leilões de privatização.
- Valuation. Aos atuais níveis de preço, consideramos a TAESA um case bem precificado.
