Reiteramos nossa recomendação de MANTER para as ações da TAESA. A empresa reportou números abaixo do consenso e das nossas estimativas devido a efeitos pontuais e não-recorrentes. Ou seja, não acreditamos que os efeitos que acabaram por trazer o números da empresa para abaixo de nossas estimativas sejam duradouros ou afetem a empresa em termos fundamentais.
Como falamos em relatórios passados, para além de dados financeiros e operacionais, o fator que julgamos mais importante no momento é a alavancagem da companhia. Nesse trimestre, a alavancagem atingiu 4,0x Dívida Líquida/EBITDA, maior nível do setor. Apesar de o management, em reuniões passadas, ter avisado que o nível aumentaria nesse trimestre e que começaria a cair a partir do segundo semestre de 2024, não deixa de ser uma informação a ser acompanhada de perto. A Taesa além de possuir o maior nível de alavancagem, o que a limita em termos de adquirir novos projetos, também possui o menor número novos de projetos em andamento e o menor prazo médio de concessão remanescente. Adicionalmente, 60% das receitas da empresa estão vinculadas ao IGPM, que registrou deflação no ciclo RAP 2024/2025. O dividendo anunciado no trimestre foi de R$301 milhões (R$0,88/ação), implicando em um rendimento de 2,5% em relação ao preço de fechamento. O dividendo total distribuido ao longo de 2025 foi de R$2,61/unit, implicando em um rendimento de 7,5% – lembrando que especialmente em 2024 o guidance de distribuição de dividendos era alcançar um pay-out de “apenas” 90% e escalar para 100% em 2025.
Acreditamos que a Taesa tenha expertise para navegar por esse cenário desafiador, se desalavancar ao mesmo tempo em que continua a recompor sua receita, sem afetar muito o pagamento dedividendos, que é um dos principais atrativos para os investidores da empresa, mas apesar disso, com a empresa negociando com uma Taxa Interna de Retorno Implícita de 8,5% em termos reais, contra 7,4% das NTN-Bs 2045, aos atuais níveis de preço não vemos razões para uma recomendação mais agressiva ao papel, reiterando nossa recomendação de MANTER, esperando por um momento mais oportuno para entrar no papel.
Detalhamento dos resultados
A empresa reportou uma receita líquida regulatória de R$581 milhões no trimestre, redução anual de 0,5%. A queda é função do reajuste inflacionário do ciclo RAP 2024-2025 (reajuste de+3,9% a/a) e entrada operacional de um Reforço & Melhorias da Linha Novatrans (+R$38 milhões). Outro ponto negativo pontual nesse trimestre foi o aumento da “Parcela Variável” (aquela correspondente ao tempo em que uma linha tenha ficado indisponível) devido a queda de torres em uma das suas linhas, com impacto extraordinário negativo de R$10 milhões no 4T24.
Com relação aos custos e despesas, houve um aumento expressivo (+47% a/a) devido a eventos não recorrentes derivado de revisões de provisões, PLR e questões jurídicas relacionadas a contingências cíveis – o que é bem atípico para uma transmissora. O PMSO + depreciação foi de R$258 milhões vs R$178 milhões no 4T23. Como principal destaque negativo – porém, não-recorrente – citamos o impacto de I) R$50 milhões em provisões para perda de crédito por rescisões de contratos de uso do sistema de transmissão, II) -R$5,7 milhões referentes a baixa de inventário de materiais e III) provisionamento PLR. Excluindo esses eventos não-recorrentes, o crescimento na linha de despesa operacional teria sido de apenas 3,1% a/a (abaixo da inflação).
O resultado financeiro totalizou menos R$ 285 milhões, 46,8% acima da comparação anual, explicado por uma expressiva variação cambial/monetária e, evidendemente, maior custo financeiro e menor volume de caixa médio no periodo, resultando em menores receitas financeiras. O aumento do índice IPCA registrado entre os trimestres (+0,8% no 3T24 contra +0,61% no 3T23), acentuado pela reconciliação mensal entre o IPCA estimado e o IPCA realizado para essa linha e desvalorização cambial no período para compra de insumos dolarizados.
A dívida Líquida da companhia totalizou R$9 bilhões, -1% menor que o trimestre anterior. Assim, a Taesa fecha o trimestre com uma relação dívida líquida/EBITDA de 4.0x – a maior entre os pares. Por fim, o lucro líquido registrado foi de R$200 milhões, queda de -32% com relação ao 4T23.
