Mais uma vez, alta competição
O leilão realizado nessa sexta-feira, 17 de dezembro, foi mais uma vez marcado pela agressividade dos players participantes. O cenário macroeconômico ruim parece não ter assustado os ofertantes. O deságio médio foi de 49.8% representando uma relação RAP/Investimento de 14%. No total, o leilão deve contar com investimentos esperados de quase R$3 bilhões, sendo relativamente pequeno quando consideramos que o próximo, que será realizado em junho/22, terá investimentos de R$ 10 bilhões.
O destaque do leilão vai para a Taesa – TAEE11
A transmissora foi agressiva, vencendo o maior lote do leilão (lote 1) após disputa prolongada com a Copel (CPLE6). Ao final, a empresa absorveu um deságio significativo de 52% em sua RAP, que ficou em R$ 130 milhões (ante aos R$249 milhões estabelecidos pela ANEEL). O lote consiste em linhas nos estados de PR e SP e tem investimentos regulatórios estimados em R$1,750 bilhão.
Tendo em vista o alto deságio na receita, acreditamos que a Taesa tem de superar seus números regulatórios para que o investimento tenha retornos atrativos. Algo que pode ajudá-la a aumentar a rentabilidade do projeto seriam as sinergias operacionais que a empresa pode buscar com linhas próximas que a ela já possui.
É relevante apontar que consideramos que os altos investimentos estimados pela ANEEL podem afetar os dividendos da Taesa. A empresa tem sido uma das pagadoras mais consistentes da bolsa, entregando Yield de 12% em 2021. Acreditamos que sua alavancagem de 4.3x Dívida Líquida/Ebitda é elevada, mesmo para um negócio estável como o de transmissão. Vale lembrar que estamos em um momento de expansão das taxas de juros, o que pode fazer com que a empresa tenha gastos mais elevados com despesas financeiras no próximo ano e, com lucro pressionado, passe a ser mais contida em sua distribuição de dividendos e mais restrita na participação de novos projetos ou aquisição de linhas operacionais de outros players.
A análise abaixo é uma tentativa de analisar as ofertas realizadas por cada uma das empresas ao longo do leilão. Em nossa leitura, uma diferença pequena entre a oferta vencedoras e o segunda melhor oferta indica moderação no processo licitatório. Indicando que, muito possivelmente, as empresas partiam de premissas similares. Como podemos perceber, nesse leilão não observamos nenhuma oferta muito agressiva que nos chame a atenção.
Considerando os descontos nas receitas, a taxa de interna de retorno implícita (TIR) do leilão é pouco atrativa, ficando entre -8% e 7.2%, em números reais, enquanto o valor presente (VPL) dos lotes foi estimado em R$605 mi negativos. É importante lembrar que os valores estimados nessa análise levam em conta números regulatórios, podendo variar conforme a operadora da linha consiga performar acima (ou abaixo) das estimativas da ANEEL. Ou seja, ainda precisa levar em conta que as empresas podem entregar projetos com prazos antecipados, investimentos abaixo do esperado pela ANEEL, sinergias operacionais com operações que a empresa já possua, o que pode potencializar ainda mais os retornos dos investimentos. Cabe a nós acompanhar as empresas após o leilão e tentar obter as informações relacionadas as expectativas dos desenvolvedores em cada um dos seus projetos.
Para ilustrar os efeitos da se economizar nos investimentos, fizemos uma análise de sensibilidade em função desse fator, levando em conta as variações da TIR e do VPL dos lotes.
Um fato curioso do leilão é o comportamento da Engie (EGIE3). A empresa havia anunciado em seu analyst day que tinha interesse nos lotes 1 e 4 do leilão por possíveis sinergias com seu portifólio, fato que não se verificou. Embora a empresa tenha feito ofertas para ambos os lotes, seus deságios foram pouco competitivos, não ficando nem entre os 5 maiores nos 2 lotes, que nos leva a crer que, ou a empresa viu os deságios praticados como muito agressivos.
Outras empresas que fizeram aquisições relevantes foram a Neoenergia (NEOE3), que ganhou da Cemig (CMIG4) no lote 4 com deságio de 60% na RAP e a Energisa (ENGI11), que arrematou o lote 5 com desconto de 50%.
