A Tupy apresentou resultados neutros no 1T24, com uma desaceleração em linha com as nossas estimativas e com as expectativas do mercado. A receita líquida de R$ 2,6 bilhões ficou 3,1% abaixo do esperado, finalizando o trimestre com uma margem EBITDA ajustada de 11,9%, conforme projetado. Observamos sinais de desaceleração mais acentuada do que o previsto no segmento off-road nos EUA e volumes sequencialmente fracos na Europa. Esse cenário contrasta com o mercado nacional, que superou nossas expectativas, especialmente no segmento de pesados e puxado pela retomada de volumes na MWM.
Entre os destaques positivos, vimos mais um trimestre de geração de caixa operacional, somando R$ 121 milhões, um resultado atípico para o primeiro trimestre, que geralmente é marcado por consumo de caixa. Essa surpresa, em parte, pode ser atribuída a maior contribuição da MWM nos resultados consolidados e a piora do mercado externo. Lembramos que o forte crescimento do mercado local, também reflete a fraca base de comparação do 1T23, negativamente impactada pelo pre-buy no final de 2022. Tupy e, principalmente, MWM, responsável pela montagem de motores para terceiros (Contratos de Manufatura).
Do lado negativo, as receitas em queda evidenciam que o ambiente desafiador persiste, com menor volume de vendas no mercado externo e um segmento off-road fraco no Brasil afetado pelo desempenho mais fraco do agronegócio. Além disso, vimos uma câmbio desfavorável, incluindo a apreciação de 5% do Real e de 9% do Peso Mexicano ante o Dólar. Esses fatores impactaram negativamente o EBITDA em cerca de R$ 130 milhões no 1T24.
No mercado europeu, a base de comparação foi forte, com uma acomodação nas vendas após um ano de altas vendas de caminhões classe 8. Embora a Tupy negocie a um valuation relativo de apenas 4,4x EV/EBITDA 2024E, continuamos enxergando poucos gatilhos de valorização no curto prazo. Mantemos nossa recomendação de MANTER, com preço-alvo de R$ 32,00.
Análise quantitativa
Apesar dos resultados próximos, observamos um comportamento distinto entra as diferentes linhas de negócios e geografias. Já esperávamos uma piora nas receitas no mercado externo, porém vimos uma queda mais acentuada que a esperada no segmento de veículos off-road. Esse cenário reflete justamente o patamar alto de juros globais, que afetada principalmente os investimentos em infraestrutura e construção civil. A performance nos mercados americano e europeu, onde as receitas caíram 12% e 17% a/a.
No consolidado do 4T23, a receita líquida totalizou R$ 2.598 bilhões (-7,4% a/a e -0,9% t/t), ficando em linha com nossas expectativas e com as do mercado. O EBITDA somou R$ 282 milhões (-8,6% a/a e +5,6% t/t), já o ajustado, que releva o efeito de outras despesas ou receitas relacionadas a vendas de PP&E, reestruturação e perdas incorridas, atingiu R$ 308 milhões. A margem EBITDA consolidada foi de 10,9%, enquanto a ajustada foi de 11,9% (+0,6pp a/a e +2,3pp t/t) em linha com as nossas projeções.
