A Vale realizou hoje, 2 de Dez, seu Investor Day 2025 em Londres. Esta edição reuniu a equipe de gestão com investidores e analistas em um formato clássico, composto por apresentações técnicas, uma sessão de perguntas e respostas e interação direta com a gestão. A equipe executiva incluiu Gustavo Pimenta (CEO), Rogério Nogueira (vice-presidente comercial), Carlos Medeiros (vice-presidente executivo e COO), Shaun Usmar (CEO da VBM) e Marcelo Bacci (CFO).
À medida que a discussão avançava para a estratégia, o Sr. Pimenta enfatizou que a ambição da Vale é recuperar a liderança na criação de valor em toda a mineração global. No minério de ferro, a Vale pretende oferecer a plataforma mais lucrativa e flexível do setor, apoiada pelo Programa Novo Carajás, que ajuda a elevar a produção total para a marca de 360Mt em 2030 (mais sobre isso adiante). O cobre representa um vetor de crescimento ainda mais agressivo, alcançando o dobro da produção, passando para ~700Kt até 2035, com o apoio de projetos como Bacaba (PA) e uma trajetória renovada de licenciamento para Alemão (PA).
A inovação por meio da manutenção preditiva baseada em IA, otimização da qualidade do minério em tempo real, expansão de frotas autônomas e dimensionamento de equipamentos controlados remotamente ilustram as alavancas operacionais que sustentam os ganhos de eficiência futuros. Isso reforça diretamente a ênfase do Sr. Pimenta na redução estrutural de custos sem comprometer a integridade dos ativos a longo prazo. Como resultado, entre 2023 e 2025, a Vale reduziu os custos totais em –6% no minério de ferro, –6% no cobre e –16% no níquel — números que reforçam a mensagem do Sr. Pimenta de que a eficiência de custos tem sido sistemática e abrange várias commodities. Essas reduções refletem uma adesão mais rigorosa ao plano de mineração, uma estrutura organizacional mais enxuta, melhor diluição dos custos fixos por meio de volumes mais altos e os benefícios da modernização tecnológica.
Os programas de mineração circular já estão produzindo 20Mt a partir do reprocessamento de rejeitos e têm como meta 10% da produção total desse fluxo. A baixa pegada ecológica, os ciclos de licenciamento acelerados e os custos unitários mais baixos tornam a mineração circular uma fonte distinta de vantagem competitiva à medida que a Vale faz a transição de seu modelo operacional.
Volume 25E no topo do guidance; mas 360Mt são empurrados para 2030.
Em termos de volumes, em nossas recentes interações com investidores antes do evento, já avaliamos que o mercado esperava que a companhia anunciasse que este ano atingiria perto do topo de sua meta, em ~335Mt 25E (+1,5% vs. Genial Est.), como de fato foi confirmado pela administração.
No entanto, a diferença entre as faixas para o próximo ano era bastante alta (20 Mt), anteriormente entre 340 e 360 Mt. Consideramos muito improvável que esse limite superior fosse atingido. Portanto, naturalmente acreditávamos que a companhia reduziria essa variação, diminuindo a faixa superior. Isso levou a uma novo guidance de 335-345Mt 26E (ponto médio -2,9% vs. target anterior). Embora a notícia não pareça muito boa, acreditamos que a reação do mercado não deve ser negativa, já que muitos investidores já não acreditavam que a companhia chegaria perto de seu guidance anterior. Dito isso, a companhia promete o nível de 360Mt apenas para 2030, o que parece muito mais viável. Crucialmente, o management reitera que nenhuma nova licença ambiental é necessária para atingir as metas de curto prazo, ressaltando a resiliência estrutural do sistema.
Em direção ao C1/t a US$20/t.
A espinha dorsal da transformação financeira é a redução sistemática dos custos fixos — uma alavanca essencial em um negócio onde 60-70% dos custos são inerentemente fixos. Nos últimos anos, os gastos fixos foram reduzidos para US$5,8b em 25E (-7,9% vs. 2 anos atrás), e a trajetória aponta para US$5,7b em 26E, mesmo diante da inflação, da pressão cambial e do aumento dos custos geológicos.
Com os custos fixos reestruturados, o negócio de minério de ferro da Vale agora caminha firmemente em direção a simbólica marca de C1 ex. terceiros abaixo de US$20/t, mas não no próximo ano. A companhia reiterou que deve fechar este ano em ~US$21,3/t 25E (+1% vs. Genial Est.; US$20,5-22/t guidance anterior) e tem como meta US$20,0–21,5/t 26E (vs. <US$ 20/t guidance anterior). Observamos que a companhia está usando uma taxa de câmbio USD/BRL de 5,60 para o próximo ano. O boletim Focus está atualmente em 5,50 26E, e nossa previsão é de 5,70 Genial Est. — mais pessimista do que a média do mercado. Como haverá eleições no Brasil em 2026, é provável que a taxa de câmbio passe por períodos de forte volatilidade, o que poderia alterar significativamente o C1/t. Tenha em mente que, para cada aumento de +R$0,10 na taxa USD/BRL, o C1/t cai -US$0,25/t.
Do lado operacional, atingir o limite inferior do guidance requer três motores simultâneos: (i) o programa de eficiência que elimina custos estruturais; (ii) a otimização do portfólio que eleva os prêmios dos produtos; e (iii) os volumes incrementais de novos ativos, uma vez que os efeitos de ramp-up se normalizem. Em um setor onde a inflação geológica normalmente corrói as margens ao longo do tempo, avaliamos que a Vale está indo na direção oposta — comprimindo sua base de custos sem comprometer a opcionalidade. O management enfatiza que o caminho para US$ 20/t não é teórico; é planejado.
Redução do CAPEX.
Talvez a mudança mais significativa na estratégia financeira seja a capacidade da companhia de crescer e, ao mesmo tempo, reduzir o CAPEX. Acreditamos que a administração do Sr. Bacci fez um excelente trabalho nessa área. Lembramos aos investidores que há apenas um ano, a meta anual para 2025 e 2026 era de US$6,0-6,5b. Ao longo do ano, a companhia fez duas revisões para baixo, colocando o seu guidance na faixa de US$5,4-5,7b. Agora, o management afirmou que o CAPEX deve permanecer em ~US$5,5b 25E (-3% vs. Genial Est.), confortavelmente dentro da faixa.
Olhando para frente, a companhia mantém um escopo semelhante ao da última atualização deste ano, em US$5,4-5,7b 26E (-11% vs. ponto médio anterior), com um limite de longo prazo abaixo de US$6b — mesmo com a companhia acelerando suas operações de cobre. Isso é possível porque a VBM agora está apresentando um crescimento com intensidade de capital significativamente menor — US$14.000/t vs. média do setor de US$20.000/t — e porque o sustaining CAPEX, apesar de aumentar devido ao novo modelo operacional, permanece dentro de uma faixa previsível e absorvível. A mudança na composição do CAPEX é igualmente estratégica: uma parcela crescente do capital de crescimento está agora fluindo para ativos de cobre, que oferecem retornos mais altos.
Principais Destaques:
(i) Volumes: o volume 25E deve fechar próximo ao topo do guidance em ~335Mt (+1,5% vs. Genial Est.); a faixa anterior de 340–360Mt 26E foi reduzida para 335–345Mt (ponto médio -2,9% vs. Est.). A meta de 360Mt agora está prevista apenas para 2030. A administração enfatizou que não são necessárias novas licenças ambientais para atingir as metas de curto prazo, reforçando a resiliência estrutural do sistema; (ii) Custo C1/t: A redução estrutural dos custos fixos continua a ancorar a transformação dos custos: os gastos fixos atingem US$5,8b 25E (-7,9% vs. 2A atrás), com tendência para US$5,7b em 2026. A Vale reiterou C1/t de ~US$21,3/t 25E (+1% vs. Genial Est.), com guidance para US$20,0–21,5/t 26E (vs. <US$ 20/t anteriormente). A taxa de câmbio continua sendo a principal sensibilidade: cada +R$0,10 no USD/BRL reduz o C1/t em -US$0,25/t; a orientação usa uma premissa de 5,60 USD/BRL (vs. 5,70 Genial Est.). Alcançar o limite inferior depende de: (a) ganhos estruturais de eficiência; (b) otimização do portfólio para sustentar os prêmios; e (c) volumes incrementais à medida que as ramp-ups se normalizam; (iii) CAPEX: a companhia entrega crescimento enquanto reduz o CAPEX total. O plano anterior de US$6,0–6,5b para 2025–26 foi revisado 2x; o guidance agora é de US$5,4–5,7b. O management espera ~US$5,5b em 25E (-3% em relação à Genial Est.) e mantém US$5,4-5,7b em 26E (-11% vs. ponto médio anterior), com um teto de longo prazo <US$6b. A menor intensidade de capital da VBM (US$14.000/t vs. US$20.000/t do setor), os níveis previsíveis de CAPEX de manutenção e uma mudança estratégica para ativos de cobre de maior retorno com taxas de execução mais longas permitem a redução. (iv) A combinação de uma suposição mais alta da curva futura do minério de ferro (feita no último relatório); maior visibilidade sobre a normalização dos custos; uma trajetória de volume mais credível e flexível; e um perfil de CAPEX estruturalmente mais enxuto melhora significativamente nossa perspectiva de lucratividade de médio prazo e sustenta uma revisão para cima do nosso Target Price 12M para US$15,00 ADRs–NYSE (vs. US$14,00 anteriormente) e R$80,00 VALE3–B3 (vs. R$75,00 anteriormente), mantendo nossa recomendação de COMPRAR com upside de +16,8%.
Operações de Minério de Ferro
Digitalizando o ecossistema operacional.
Em Itabira (MG), a planta modelo Conceição II consolida IA, GenAI, sistemas de visão computacional e controles avançados de processo em um único cockpit automatizado. Os primeiros resultados de desempenho que observamos (i) +10% de aumento na produção diária, (ii) +13p.p. de aumento na disponibilidade física, (iii) -20% de redução na perda de minério de ferro em resíduos e (iv) +38% de aumento na alimentação para o processo de pelotização de redução direta (DRI) — sugerem que essa arquitetura não é incremental, mas transformacional. O modelo já está sendo replicado em Brucutu (MG) e chegará a Vargem Grande (MG) em 27E.
Além do processamento, a IA também está remodelando a logística. Um dos ganhos mais significativos vem do novo modelo preditivo da Vale para TML durante o carregamento de navios. O gerenciamento da umidade tem sido historicamente uma restrição volátil, especialmente no Sistema Norte. Com a previsão baseada em IA, a companhia agora antecipa as variações de TML com maior precisão, reduzindo os riscos de demurrage. Os embarques em Ponta da Madeira (MA) aumentaram +8% a/a no 1T25.
Reescrevendo a história da mineração de Carajás.
O redesenho do portfólio de produtos de Carajás é uma outra conquista da companhia. Ao reorganizar o mix de minério de ferro, a companhia eliminou barreiras de vendas e melhorou a eficiência C1/t. A taxa de desmonte caiu -4% nos últimos 2A, e Serra Norte (PA) mostra uma clara trajetória descendente para 2025-26, com melhorias adicionais esperadas. Como observa o Sr. Medeiros, o novo escopo de mineração permite que a Vale supere os atrasos no licenciamento sem comprometer a produção.
Acreditamos que a integração dos projetos de capital à operação no início deste ano mudou significativamente a forma como a companhia conduz a eficiência. Observamos que (i) a disciplina de comissionamento melhorou, (ii) as ligações foram executadas com maior precisão e (iii) os ramp-ups foram acelerados, especialmente em Capanema (MG), que superou nossas expectativas no 3T25 e entregou 2,9Mt. A execução bem-sucedida de quatro conexões complexas na expansão S11D +20Mtpa também exemplifica essa mudança — apoiada por 3,4Bt de reservas com 65,4% de Fe e um custo C1 de apenas US$14/t — atingiu 81% de progresso físico e continua no caminho certo para o início das operações no 2S26. Os projetos de Capanema e Vargem Grande I (MG), cada um com +15Mtpa, estão avançando em direção a 26E. Enquanto isso, o Compact Crusher, já ~85% concluído, removerá permanentemente a restrição da jaspilito e liberará até 50Mtpa de ROM e capacidade de processamento de resíduos.
Preço de US$100/t no longo prazo?
Embora a produção global de aço bruto deva aumentar de 1,9Bt em 25E para 2,3Bt em 40E, o que implica um CAGR de +1,2%, a composição desse crescimento é muito mais importante do que sua magnitude. A China — ainda a âncora do aço global — entra em uma fase de moderação estrutural, com a demanda por minério de ferro seaborne diminuindo em -160Mt devido à menor produção de metal quente e ao aumento da disponibilidade de sucata.
Na opinião da companhia, essa desaceleração é parcialmente compensada por um aumento multirregional: (i) Índia, (ii) Sudeste Asiático e (iii) Oriente Médio contribuirão com +80Mt de demanda incremental até 2030, impulsionados pela urbanização, expansão da manufatura e ciclos de reindustrialização visíveis nos EUA e na Europa. Crucialmente, o perfil da demanda se inclina para aglomerados. De acordo com cálculos internos da Vale, a demanda seaborne por aglomerados de minério de ferro aumentará para ~175Mt até 2030 (vs. ~100Mt atualmente), à medida que as usinas exigem cada vez mais matéria-prima de alta qualidade para apoiar novas rotas de baixo carbono. A dependência estrutural de minério de ferro de maior qualidade não é mais teórica — ela está ocorrendo hoje. No entanto, enfatizamos que os prêmios de qualidade permanecem bem deprimidos, cirando dificuldades para que possamos compartilhar da mesma visão otimista proferida pelo management.
Nesse contexto, a companhia realizou um exercício para equilibrar a oferta e a demanda de longo prazo. Sua conclusão é inequívoca: o minério de ferro precisa ser negociado a US$100/t no longo prazo para permanecer equilibrado. Apenas o deplation remove -230Mt da oferta até 2030; uma (i) subtração adicional de -85Mt vem de operações de alto custo (>US$ 100/t) que devem ser racionalizadas; e (ii) apenas +225Mt de novos projetos possuem preços de incentivo baixos o suficiente (<US$ 100/t) para reentrar no sistema. Notavelmente, a qualidade está se deteriorando em todo o setor. As grandes companhias australianas estão tendendo para um Fe mais baixo, sílica estável a crescente e alumina e fósforo mais altos até 2030. O fósforo está se tornando uma restrição subestimada — especialmente à medida que o aço plano passa a representar uma parcela maior da produção global. Embora a lógica faça sentido, acreditamos que um preço de longo prazo de US$ 100/t é excessivamente otimista e contrasta com a maioria das expectativas do mercado, incluindo as nossas (~US$ 75/t em 28E).
A descarbonização está se acelerando.
Para substanciar essa mudança estrutural, o Sr. Nogueira destacou o que observou pessoalmente no campo: a aceleração da construção de fornos elétricos a arco (EAF) em todo o mundo, com (i) 40Mt de nova capacidade até 2028; (ii) 62Mt até 2030; e (iii) 93Mt até 2035, com projetos em construção na Europa, Estados Unidos, Japão, Coreia e México. Não se trata de um projeto ambicioso — são equipamentos industriais físicos que já estão sendo instalados. Essa mudança pressiona os mercados de sucata (a sucata de primeira qualidade continua escassa em muitas regiões) e dobra a demanda esperada por pelotas de redução direta (DRI) para 100Mt até 2030 (+2x em relação a 2025). Em outras palavras, o portfólio da Vale se torna estrategicamente mais valioso à medida que a escassez de metais se cruza com a necessidade de minérios com baixo teor de impurezas para alimentar o processo de pelotização. O mundo está em transição, independentemente do sentimento de curto prazo.
Flexibilidade como nova estratégia; +US$500m no EBITDA.
A evolução estratégica central, como enfatizou o Sr. Nogueira, é que a Vale não está mais ancorada exclusivamente na “alta qualidade”. Em vez disso, a companhia passou a ficar lastreada na flexibilidade, permitindo otimizar prêmios, redirecionar volumes, reequilibrar impurezas e ajustar dinamicamente o mix de vendas de acordo com as condições do mercado. Essa flexibilidade é visível na evolução do portfólio, com os volumes de alta qualidade caindo para 18% em 2025 (-5p.p. em relação a 2023), enquanto a qualidade média sobe para 61% (+12p.p.) no share de vendas.
Os produtos de alto teor de sílica diminuem significativamente, à medida que a companhia os concentra ou mistura em formatos de maior valor, formando o blend BRBF. Essa mudança funciona porque minérios específicos atuam como “corretivos” na química do alto-forno (BF): (i) o IOCJ corrige a alumina; (ii) o minério com alto teor de sílica corrige a relação alumina/sílica; e (iii) o BRBF e o Carajás de grau médio se encaixam naturalmente no ponto ideal da operação ideal do alto-forno. A Austrália não possui esses minérios corretivos, o que significa que a Vale controla uma alavanca única sobre a otimização global do alto-forno.
Acreditamos que o resultado desse redesenho estratégico é tangível. Após reequilibrar os volumes, a companhia capturou +US$3/t a mais em prêmios para o BRBF — equivalente a +US$500m em EBITDA incremental anualizado. Há duas razões: (i) reajuste dos descontos de sílica à medida que a qualidade dos concorrentes se deteriora; e (ii) maior demanda por produtos com baixo teor de alumina. Somente o BRBF agora ultrapassa 100Mt em vendas anuais, garantindo um prêmio sobre o índice de 62% Fe devido ao seu perfil de baixo teor de alumina (o minério corretivo preferido na Ásia e na Europa). O Carajás de grau médio, introduzido em 2025, deve atingir 50Mt de vendas até 2026, oferecendo benefícios semelhantes aos do BRBF, sem requisitos para blendagem.
Concentração e blends; preparando-se para a próxima era.
A capacidade de concentração fora do Brasil aumenta de ~45Mt em 2025 para ~80Mt em 2030; a capacidade de blendagem cresce de ~160Mt para ~200Mt. É assim que a companhia aloca produtos específicos para as regiões que mais pagam por eles. Poucas mineradoras têm capilaridade global; somente a Vale vende volumes significativos em todas as principais regiões siderúrgicas — América do Norte, Oriente Médio, Índia, Europa, Sudeste Asiático —, o que lhe permite segmentar mercados e praticar preços diferenciados. A Pellet Feed China (PFC), com 63% de Fe e baixo Al/Si (<0,2), exemplifica como as melhorias na concentração revelam o valor do reposicionamento. As vendas aumentam de 9Mt em 2022 para 26Mt em 2025, com potencial para 40Mt em 2026 (+3x em 4 anos).
No longo prazo, a estratégia da companhia converge para uma cadeia de valor descarbonizada. Mega hubs — complexos industriais que integram produção verde de HBI/DRI, energia renovável e logística vantajosa — são a ponte para um futuro em que a Vale se tornará a mineradora dominante em metais de baixo carbono. Esses hubs seguem uma filosofia de ativos leves, aproveitando parcerias no Oriente Médio, no Golfo do México e no norte do Brasil. A fronteira tecnológica está na briquetagem, que o Sr. Nogueira descreve como uma das descobertas mais importantes das últimas décadas. Os resultados são impressionantes: (i) +4–5% de metalização em comparação com pellets; (ii) ganhos de produtividade de 50% em fornos DRI.
Metais Básicos -VBM
Reconstruindo o motor enquanto acelera.
A apresentação do Sr. Usmar enquadrou a Vale Base Metals (VBM) como uma companhia que está passando por uma das mais ambiciosas reformulações operacionais e culturais do setor de mineração global. A mudança foi dramática: as despesas gerais foram reduzidas em cerca de 30%, as melhorias no caixa controlável ultrapassaram US$400m e a dívida líquida está caminhando para US$600m.
O ano de 2025 marca uma ruptura com a volatilidade histórica da VBM. Pela primeira vez desde sua criação, a companhia está a caminho de atingir o limite superior do guidance tanto para o cobre (+3% vs. Est. Antiga; vs. 340-370Kt do guidance anterior) quanto para o níquel (+3% vs. Est. Antiga; vs. 160-175Kt do guidance anterior) —, ao mesmo tempo em que reduz os custos totais por dois trimestres consecutivos. O cobre está se estabilizando em ~350–380Kt em 2026, apoiado pelo aumento dos teores em Sossego (PA) e Salobo (PA) e apesar de uma manutenção planejada de 16 semanas. O níquel está saindo de uma década de baixo desempenho: a produção sobe para ~175–200Kt em 2026, sustentada pelo Long Harbour atingindo a capacidade nominal e pelo segundo forno da Onça Puma operando antes do previsto.
Menor CAPEX, maiores retornos.
Um dos elementos mais transformadores do plano do Sr. Usmar é a reformulação completa do pipeline de crescimento da VBM. Ao dissolver o silo de projetos independentes e integrar as funções operacionais, de engenharia e comerciais sob um único COO, a companhia reconstruiu sua metodologia de desenvolvimento de projetos a partir do zero. A intensidade de capital caiu drasticamente em todo o portfólio. Projetos que antes se assemelhavam a expansões tradicionais em grande escala agora se assemelham a desenvolvimentos brownfield com eficiência de capital e escopos otimizados, engenharia simplificada e contingências drasticamente reduzidas. Bacaba, Salobo CPF, Alemão, Cristalino, Projeto 118 e o desenvolvimento de cobre de Sudbury agora estão bem abaixo dos níveis históricos de intensidade de capital.
O impacto sobre os retornos foi imediato: (i) Bacaba (PA) e Salobo (PA) CPF agora apresentam TIRs acima de 50%; (ii) Alemão, Cristalino e Projeto 118 excedem 25%; (iii) o Projeto 118 foi antecipado em 16 anos; e (iv) o CAPEX de Bacaba caiu mais de 40% (de ~US$500m para ~US$290m), com previsão de início do projeto no 1S28. Alemão (PA) ilustra melhor essa transformação: reimaginado de uma cava subnível, o redesenho reduziu o footprint, diminuiu o risco ambiental, fortaleceu a economia do subproduto ouro e acelerou as operações.
Custos de redução construídos, não herdados.
No cobre, os fortes créditos de subprodutos permitiram custos totais de ~US$1.000/t em 2025, empurrando para o limite inferior do guidance anterior (US$1.000-1.500/t), mantendo-o estável em nossa estimativa anterior, com um guidance prudente de US$1.000-1.500/t para 2026, assumindo preços normalizados do ouro. No níquel, a companhia deve fechar 2025 em ~US$13.000/t, o mesmo caminho em comparação com as operações de cobre, que também devem ser empurradas para o limite inferior do guidance anterior (US$13.000-14.000/t), e a meta se move em direção a US$12.000–13.500/t, apoiada por aumentos na VBME e no segundo forno da Onça Puma, juntamente com melhorias sustentadas de eficiência.
JV com a Glencore em Sudbury.
A companhia argumenta que o mercado subestima sua reserva de cobre. A atividade de exploração se expandiu agressivamente, com programas de perfuração no Pará (PA) mais que triplicando em um período de dois anos, enquanto os custos unitários de perfuração diminuíram significativamente. As primeiras interceptações revelaram teores excepcionais, incluindo intervalos longos e contínuos de cobre acima de 5%, revelando novas extensões em profundidade em vários depósitos. Esses resultados remodelam a narrativa de produção de longo prazo. A VBM está agora posicionada para aumentar os volumes de cobre organicamente para ~700Kt até 2035 (4x mais do que atualmente), não por meio de megaprojetos greenfield de alto risco, mas por meio da expansão disciplinada dos distritos existentes, onde as bases de infraestrutura e licenciamento já estão estabelecidas.
Após quase duas décadas de tentativas fracassadas em todo o setor, a Vale e a Glencore finalmente convergiram para uma visão compartilhada de desbloquear corpos minerais mais profundos em Sudbury (ON), com uma estrutura de joint venture 50/50. Sob a liderança do Sr. Usmar, as duas companhias concordaram em avaliar um desenvolvimento brownfield rico em cobre, ancorado na infraestrutura de poços de classe mundial em Nickel Rim South. O conceito prevê uma produção de ~21Ktpa Cu (~42Kt Cobre Eq.) ou 880Kt ao longo de uma operação com vida útil da mina de +20 anos e CAPEX de US$0,8–1,0b (participação de 50% da Vale). Ao aproveitar as redes de içamento e ventilação existentes, o projeto evita o ônus de capital da construção de uma nova infraestrutura profunda, melhorando os retornos. Os esforços ocorrerão em 2026, com uma decisão final de investimento prevista para o 1S27.
Níquel: uma opção estratégica, não uma corrida por volume.
A meta é atingir o ponto de equilíbrio operacional até 2027 — o que seria apoiado pela redução do AISC (de ~US$24.000/t para ~US$18.000/t), operação de forno duplo em Onça Puma (PA), fornecimento estável de feed em Sudbury (ON) e refino em Long Harbour (NL) na capacidade nominal. O níquel continua sendo estrategicamente crítico para as cadeias de abastecimento ocidentais, mas a abordagem da VBM rejeita crescer volume apenas, sem rentabilidade. Com margem upstream estreita, a economia do refino downstream entra em colapso — portanto, disciplina, e não expansão, é o cerne da competitividade.
O Sr. Usmar encerrou com uma mensagem que resume a transformação: a VBM agora pode financiar todo o seu pipeline de crescimento de cobre organicamente, mantendo a Dívida líq./EBITDA <1x. O negócio que antes lutava contra custos excedentes agora pode autofinanciar projetos de alto retorno em Bacaba, Salobo CPF, Alemão, Cristalino e no desenvolvimento de Sudbury.
Nossa visão e recomendação
Desembolsos no FCF maiores em 25E, próximo ano estável vs. guidance anterior.
Desembolsos de FCF obrigatórios para Brumadinho (+) Samarco (+) descaracterização da barragem (+) as despesas incorridas foram reformuladas para US$4,2b em 25E (+14% vs. guidance anterior), mas caem para US$2,6b em 26E (flat vs. guidance anterior), depois US$1,9b em 27E (+19% vs. guidance anterior) e, finalmente, estabilizam abaixo de US$1b mais tarde. À medida que essas obrigações desaparecem, a companhia recupera a flexibilidade de capital que havia sido estruturalmente restringida por anos. O resultado da estrutura expandida da dívida líquida é de US$10-20b.
O mercado continua subvalorizando a Vale, com a companhia sendo negociada com um desconto persistente de 10% sobre o P/NAV vs. peers — apesar dos rendimentos de FCF que excedem a maioria das mineradoras globais e devem atingir dois dígitos. Como as saídas de caixa para o próximo ano não foram alteradas, mantemos o FCF Yield em 14% em 26E (2x mais do que a Rio Tinto e a BHP). Além disso, a companhia anunciou +US$1b em dividendos adicionais, reafirmando seu compromisso com a remuneração dos acionistas, que supera a de seus pares em termos de FCF.
Guidance não inclui expansão por meio de cavidades.
Em vez de basear sua estratégia de médio prazo em um marco regulatório incerto, a companhia elaborou um caminho redundante para 360Mt. Serra Leste e N3, por si só, podem adicionar mais de 10Mtpa, e a administração está cada vez mais confiante de que Serra Leste pode crescer além de 4Mt.
O Sr. Bacci e o Sr. Medeiros enfatizaram que o guidance atual já pressupõe contribuição zero de exploração das cavidades (ainda pendentes de aprovação pelo Supremo Tribunal Federal – STF) — um afastamento significativo do passado, quando os planos dependiam implicitamente disso. Se o decreto for aprovado, ele se tornará simplesmente incremental. Se não for, a companhia tem um plano B confiável e uma confiança interna maior em seus números do que nos ciclos anteriores.
Um cenário em mudança para o minério de ferro.
A discussão sobre Simandou destacou uma visão que já discutimos em relatórios passados. Do ponto de vista do volume, o aumento deve ser gradual — 20Mt em 2026, atingindo 120Mt apenas no final da década — e parcialmente compensado pelo deplation em outros locais. A questão da qualidade é mais interessante: apesar de seu alto teor de Fe, a relação alumina/sílica de Simandou reflete algo parecido com IOCJ, o que significa que ainda requer blendagem para atingir o ponto ideal do alto-forno (BF). Acreditamos que isso abre uma porta estratégica para a Vale. Com a flexibilidade de seu próprio portfólio e capacidade de mistura, a companhia pode contrabalançar a entrada de Simandou e reposicionar seus produtos à medida que o mercado se adapta.
A geopolítica acrescenta outro fator favorável. À medida que os EUA e a Europa endurecem as restrições à importação — Seção 232 nos EUA, novas cotas e tarifas na UE —, o declínio esperado nas exportações chinesas de aço aproxima a produção de regiões onde a Vale tem vantagens estruturais. O aumento da produção de aço no mundo ocidental também eleva a demanda por minérios de ferro e aglomerados de alta qualidade.
Remuneração dos acionistas: revisitando a dívida líquida expandida em 27E.
O gatilho decisivo é o limite de dívida líquida expandida de US$15b. Se a companhia estiver abaixo (ou com tendência abaixo) desse nível na avaliação semestral, o retorno do FCF se torna o padrão. A escolha entre dividendos vs. recompras irá variar. Em 2025, mudanças regulatórias no Brasil tornaram os dividendos mais eficientes em termos fiscais, explicando por que os US$1b anunciados para Jan/26 devem ser pagos inteiramente como dividendos. Daqui para frente, espera-se uma combinação mais equilibrada. Esta é uma decisão semestral, não trimestral, levando em conta a sazonalidade e a volatilidade das commodities.
Dada a queda acentuada nas obrigações não financeiras nos próximos 3A, a partir de conversas recentes que tivemos com investidores, sabemos que houve perguntas recorrentes sobre se a estrutura dívida líquida expandida será atualizada. A visão do management é consistente com os sinais anteriores: o momento certo para uma revisão é após 2027, quando os pagamentos dos acordos de Brumadinho + Mariana caírem para ~US$0,2b anualmente até 2031-35 (vs. US$3,5b em 25E). Nessa fase, a diferença entre a dívida líquida expandida e a dívida líquida tradicional se tornará mínima, tornando mais lógico o retorno ao conceito original. Por enquanto, no entanto, a disciplina prevalece — sem alterações na alavancagem ou na política de dividendos no curto prazo.
CAPEX mais enxuto e TP elevado.
Apesar da revisão para baixo da faixa de volume para o próximo ano para 335–345Mt 26E (ponto médio -2,9% vs. expectativa anterior) e do adiamento da meta de 360Mt para 2030, consideramos o guidance atualizado como agregador de valor, e não punitivo: o mercado já havia descontado a faixa superior anterior, 2025 deve fechar perto do topo do guidance em ~335Mt 25E, e o management reafirmou que não são necessárias novas licenças ambientais para atingir as metas de curto prazo — um sinal crucial de resiliência estrutural. Em relação aos custos, embora não deva ser possível manter o C1/t ex terceiros abaixo de US$ 20/t já no próximo ano, essa marca ainda serve como base para a novo guidance, com a meta de US$20,0-21,5/t 26E (sob um USD/BRL de 5,60 26E na suposição da companhia).
Igualmente importante é a capacidade da companhia de crescer enquanto reduz o CAPEX. Há apenas um ano, a Vale elaborou um plano de CAPEX anual de US$6,0–6,5b para 2025–26; desde então, o valor foi revisado para baixo 2x, com guidance agora fixado em US$5,4–5,7b. O management espera fechar 2025 ~US$5,5b (-3% vs. Genial Est.) e manter a faixa para 2026 (-11% vs. ponto médio anterior). No geral, a combinação de (i) uma premissa mais alta para a curva futura do minério de ferro (feita no último relatório); (ii) maior visibilidade sobre a normalização dos custos; (iii) uma trajetória de volume mais crível; e (iv) um perfil de CAPEX estruturalmente mais enxuto melhoram significativamente nossa perspectiva de lucratividade no médio prazo e sustenta uma revisão para cima de nosso Target Price 12M para US$15,00 ADRs–NYSE (vs. US$14,00 anteriormente) e R$80,00 VALE3–B3 (vs. R$75,00 anteriormente), mantendo nossa recomendação de COMPRAR com upside de +16,8%.
