O TC é uma das empresas que se beneficiou da migração de investidores brasileiros para renda variável com a queda dos juros e inflação sob controle nos últimos 3 anos. Monetizando com a venda de assinaturas, o TC deve ampliar a sua atuação para corretagem de ações, renda fixa e criptomoedas. O grande atributo do TC é o ecossistema criado em sua plataforma, que consolida diversas informações e indicadores financeiros em um só lugar. Apesar de gostarmos das opcionalidades para o TC, acreditamos haver riscos de execução relevantes para manter o elevado ritmo de crescimento.

Os principais riscos que enxergamos são: (i) redução do crescimento dos usuários em função do cenário econômico adverso para ativos de renda variável; (ii) potenciais erros ou demora na alocação de recursos obtidos no IPO com aquisições, em função da baixa experiência do time em M&A, e; (iii) aumento da competição de plataformas de investimentos, casas de research e corretoras, que vem ampliando o portfólio de ferramentas financeiras para melhorar a satisfação dos clientes muitas vezes a preços mais atrativos do que os produtos equivalentes do TC. Portanto, ao valuation de 3,15x EV/Sales 22, 19,05x EV/EBITDA 22 e P/L 22 de 46,56x e baixo upside, a relação entre o risco e retorno nos parece pouco atrativa, justificando a recomendação de MANTER com preço alvo de R$ 4,7.

Um oceano de oportunidades

O mercado de investimentos brasileiro avançou a passos largos nos últimos anos. Tradicionalmente, costumamos investir em ativos de renda fixa, geralmente de baixo risco. Entretanto, a busca por diversificação tem se tornado mais comum em função de taxas de juros mais baixas e inflação sob controle.

Como consequência a participação da poupança nos investimentos do brasileiro caiu de 37% em 2017 para 29% em 2021, segundo a Anbima. Em contrapartida, conforme dados da OECD os investimentos em ações totalizam 19,7% no Brasil, patamar ainda baixo se comparado a outros países, como Estados Unidos (33,7%), Holanda (30,8%) e Colômbia (38,7%).

A poupança se perpetuou como o investimento mais popular no país nas décadas de 80-90 como forma de se proteger da inflação. No entanto, o retorno inferior à taxa de juros (Selic) e até a inflação (IPCA) em alguns momentos vem acelerando a perda de popularidade.

Junto à tendência de maior busca por ativos de risco, aumentaram as ferramentas e agentes independentes para auxiliar os investidores em suas decisões de investimento. O número de agentes autônomos saiu de 3.277 em 2015 para 18.204 em 2021, segundo dados da Anbima.

As mudanças não influenciaram apenas na forma com que o brasileiro passou a se informar sobre investimentos, mas nas plataformas por onde investe. Em 2018 o BTG e XP concentravam 12,6% dos ativos custodiados (AuC) pelo Itaú, Bradesco e Banco do Brasil, valor que cresceu para consideráveis 34,5% em 2021.

A perda de participação dos bancos tradicionais pode estar atrelada as suas taxas mais elevadas, produtos de investimento restritos aqueles do próprio banco (plataforma fechada) e aos sistemas antigos de menor flexibilidade. Do lado positivo, os bancos mantêm uma alta credibilidade e uma variedade de serviços completa, com crédito, seguros, dentre outros.

É natural que como próximos passos os desafiantes passem a oferecer novos produtos, almejando capturar outras demandas de seus clientes antes supridas por bancos. Já observamos essa tendência com corretoras passando a oferecer cartões de crédito e plataformas de serviços a investidores almejando virar corretora, e acreditamos ser um caminho sem volta.

A busca por diversificação não só mudou o perfil dos investidores, mas também aumentou a sua quantidade. Desde 2011, a B3 possuía cerca de 500k CPF’s cadastrados, valor que cresceu exponencialmente em 2018, 2019 e 2020, tendo atingido 4m neste ano.

Considerando os novos investidores que passaram a investir desde jan/20, 50% tem entre 25 a 39 anos, um perfil mais adepto a novas tecnologias e plataformas. Além disso, o primeiro investimento mediano mensal dos investidores caiu de R$ 5.500 em jan/16 para R$ 300.  

Mesmo com um contexto de avanço dos investimentos em renda variável no Brasil nos últimos anos, o recente aumento da taxa de juros, que deve se manter ao menos no início de 2022, e elevada inflação podem frear a continuidade de crescimento. O número de novos CPF’s da B3 até jun/21 foi de 473k, contra 815k no mesmo período do ano passado.

Do lado positivo, o IPO (oferta inicial de ações) do Nubank em dez/21 possibilitou que clientes virassem sócios, recebendo BDR’s da companhia. Para isso, os clientes tinham que abrir conta na B3. Com 48,1m de clientes, a operação tornou 7,5m deles acionistas. Como a B3 possuía 4m de contas, o número saltou para, no mínimo, 7,5m de contas.

O Bloomberg brasileiro

O Traders Club (TC) nasceu em 2015 como um grupo de investidores dentro de um app de mensagens. Em 2017 a empresa tomou forma com o lançamento de sua primeira assinatura, o TC Master. Dentre os produtos oferecidos hoje pela plataforma estão:

• TC Labs: consiste em um departamento de pesquisa com análise de ações, econômicas, de estratégias de investimentos e riscos.
• TC Mover: plataforma de notícias, que conta com relatório de parceiros, como BTG, Genial Investimentos, Eleven, dentre outras.
• TC Matrix: ferramenta de indicadores financeiros de empresas, fatos relevantes, estimativas de mercado e recomendação de analistas.
• TC School: segmento educacional, que conta com cursos (TC Academy), artigos gratuitos (Blog School), imersão dentro do TC (TC Expirience) e torneios.
• Station: Canal de reprodução multimídia, com rádio (TC Rádio).
• Sencon: produto que facilita cálculo do IR.

O TC monetiza com a venda de planos. 95% deles são anuais, mitigando o churn (saída de clientes). Com uma alta participação nas redes sociais, principalmente através de seus fundadores, que tem mais de 2m de seguidores, o TC cresceu exponencialmente o número de usuários. A venda de planos é feita através do upsell (venda de produtos mais caros aos clientes), conseguindo converter 40% dos clientes de planos gratuitos para produtos pagos. Dentre os planos comercializados hoje pelo TC estão:

• TC Start: Plano Gratuito direcionado a investidores iniciantes com acesso a TC Mover, pacote de cursos para iniciantes (TC Academy), TC Matrix e TC Radio
• TC Mover Pro: Inclui ferramentas adicionais, principalmente alertas urgentes sobre notícias de mercado
• TC Master: Oferece acesso a relatórios de research de parceiros
• TC Master Pro: Oferece acesso prioritário a eventos do TC
• TC Premium: Destinado a investidores com mais de R$ 200k de patrimônio e inclui mentoria mensal, cursos presenciais, contabilidade para seus investimentos, carteiras recomendadas
• TC Private: Focada em investidores com mais de R$ 5m investidos, que buscam maior lucratividade. Neste plano, há um suporte personalizado, boletim private, reuniões semanais.

O TC tem como principal estratégia a mesma utilizada pela Bloomberg para crescer: “criar um ecossistema completo para investidores”. O lançamento da Bloomberg foi na década de 80, quando a Reuters e Dow Jones dominavam o mercado de informações financeiras. A Bloomberg focou no usuário, oferecendo um sistema mais fácil de usar, com terminais e teclados contendo termos financeiros e unificando um conjunto de informações, como notícias, dados financeiros das empresas, dados de mercados, dentre muitos outros.

O objetivo do TC é montar uma plataforma completa onde o cliente de varejo, que hoje não tem acesso a plataformas sofisticadas em função do preço, possa obter informações de mercado. Para adicionar novas funcionalidades o TC têm feito parcerias e aquisições, aproveitando o capital que obteve com seu IPO (R$ 607m).

Antes do IPO, em abril de 2021, o TC adquiriu a Sencon por R$ 42m. A empresa tem como principal produto uma ferramenta para o cálculo do IR através de notas de corretagem e que conta com 150k clientes dos quais 60k são pagantes. A solução deverá ser integrada à plataforma do TC, alterando o modelo de negócio atual de pagamento por uso para uma assinatura.

Em set/21 foram anunciadas as aquisições da Abalustre, RIWeb e Economática. A Abalustre consiste em plataformas para a integração de fontes de dados, permitindo a integração entre empresas de investimentos. O valor da operação foi de R$ 6,7m.

A RIWeb foi adquirida por R$ 6,5m. A empresa fornece infraestrutura para áreas de relações com investidores (RI) se comunicarem com o mercado e conta com mais de 80 companhias listadas. A receita anual da companhia é de R$ 4m (em 2021).

O valor de compra da Economática foi de R$ 40m, considerando um faturamento previsto de R$ 17,5m para 2021. A empresa desenvolve sistemas de análise ofertando uma plataforma de dados de mercado financeiro (ações e fundos de investimentos no Brasil, América Latina e EUA) para serem comercializados com instituições financeiras (B2B), podendo ser integrados para o investidor pessoa física (B2C) no futuro.

Em out/21, o TC ainda realizou um investimento de US$ 15m na 2TM (holding dona do Mercado Bitcoin). O Mercado Bitcoin é a maior corretora de criptomoedas no Brasil e possui aproximadamente 4 milhões de contas, valor equivalente ao número de investidores pessoa física na B3.

Além das adquiridas, o TC mantém parcerias para suprir a demanda de seus clientes. O TC HUB Laatus consiste em um pacote de ensino de dólar futuro com Jeferson Laatus. O TC HUB 2Be Trader é um pacote de ensino sobre investimentos de curto e médio prazo aplicados a índices, mini índices, dólar, ações e opções. O TC também possuía parcerias para o CriptoHub, produto com conteúdos de terceiros (3P) sobre criptomoedas. Em nov/21, o TC anunciou a aquisição do CriptoHub por R$ 937k, passando a chamá-lo de TC Cripto.

Próximos passos.

Os próximos passos para o TC se consolidar como ecossistema do investidor de varejo são crescer sua base de clientes, colher sinergias com adquiridas e ampliar a gama de produtos e serviços. Em termos de usuários, o TC teve um crescimento de 158% a/a no 3T21, atingindo 562k usuários. Os usuários pagantes (que assinam ao menos um produto), avançaram 412%, chegando a 88k.

Contudo, excluída a aquisição da Sencon, o crescimento de usuários e usuários pagantes foi de somente 63% a/a e 61% a/a respectivamente, um crescimento orgânico consideravelmente menor do que o inorgânico (aquisições). No último trimestre, o número de usuários pagantes não cresceu t/t (88k no 3T21 vs. 88k no 2T21), justificado pela performance desfavorável da bolsa.

O período eleitoral em 2022, elevação das taxas de juros e alta inflação, podem continuar pressionando a performance da bolsa. Ademais, as taxas de juros e inflação a patamares anteriores a 2017, remetem a um período de baixa entrada de novos investidores física na B3. Na nossa avaliação, o cenário pode acarretar um baixo crescimento orgânico para o TC, principal ponto de atenção na tese da companhia.

Com o seu IPO o TC captou R$ 607m. De acordo com a companhia grande parte dos recursos será destinada a aquisições nos próximos 2 anos. Para as aquisições que já foram concluídas há o desafio de incorporar as operações também nesse período, colhendo sinergias. Dentre as sinergias, as mais importantes são:

• Com a RIWeb, que possibilitará que as empresas listadas transmitam seus resultados trimestrais e demais eventos através da própria plataforma do TC, atraindo novos usuários e aumentando o engajamento, e;
• Com a Economática, que através de suas soluções de inteligência de mercado podem ser integrados com o TC Matrix, aumentando  a disponibilidade de indicadores financeiros.

Acertar nas aquisições e ter a capacidade de colher as sinergias serão grandes desafios para o TC, principalmente em um período tão curto e com tantas operações distintas sendo integradas. Com um time de fundadores jovens, o TC precisará ter uma curva de aprendizagem rápida em sua agenda de aquisições e investimentos. Caso contrário, não conseguindo direcionar os recursos, o TC corre o risco de ficar com dinheiro parado em caixa, ou errando nas operações, poderá demorar para colher seus frutos ou até mesmo não colhê-los.

Em nov/21 saiu a notícia de que o TC contratou o banco de investimento BR Partners com o objetivo de encontrar um parceiro para abrir uma corretora. A intenção seria manter um modelo pouco intensivo em capital onde o parceiro do TC forneceria o backoffice, colateral e avais regulatórios. A ideia é que o parceiro pague um valor pela participação na corretora antecipadamente. As receitas seriam compartilhadas.

Adicionar a negociação de ações e renda fixa para usuários dentro da plataforma possibilitará ao TC ampliar suas funcionalidades. Na nossa visão, o sucesso do negócio estará atrelado ao número de usuários ativos, que são aqueles realmente utilizam o ecossistema no dia-a-dia. Em jun/21, o TC tinha 182k usuários ativos (36,25% do total), considerando usuários que acessaram ao menos uma vez por semana o TC ou usuários da Sencon que fizeram um acesso ao ano.

A métrica de considerar usuários ativos como aqueles que fizeram um acesso semanal no TC faz sentido para demonstrar os usuários que fazem uso da plataforma no dia-a-dia. Contudo, a métrica de considerar os usuários que fizeram ao menos um acesso no ano ao Sencon como ativos não necessariamente mostra que esses usuários fazem uso cotidiano. Por isso, acreditamos que o número de usuários ativos possa estar superestimado com métrica de contagem da Sencon, que quando foi adquirida adicionou 150k usuários totais ao TC.

O TC não disponibiliza a evolução do número de usuários ativos trimestralmente. Há o risco de que o baixo crescimento do número de usuários pagantes no 3T21 e recentes mudanças do cenário macroeconômico tenham influenciado negativamente no número de usuários ativos. Dessa forma, apesar de corretora ser importante para aumentar os produtos dentro do TC, na nossa avaliação seu potencial de crescimento no curto-prazo pode estar superestimado.

Após ter feito um aporte no Mercado Bitcoin, Pedro Machado, diretor de RI do TC, anunciou que a plataforma passará a negociar criptomoedas. Segundo estimativas da Triple A, empresa de pagamentos em criptomoedas, o Brasil possui 10,4m de investidores de criptomoedas, superando o número de CPF’s na B3.

Dada a participação no Mercado Bitcoin, acreditamos que o modelo de negócio adotado será uma parceria para a utilização da estrutura da Exchange com a marca do TC (“White-Label”). Neste modelo o TC monetizaria através de uma taxa (fee) em cima do valor transacionado.

Um peixe no oceano

O TC possui diferentes competidores a depender do produto. Nas assinaturas podemos destacar como principal competidor a Empiricus, casa de análise fundada em 2009 e que possui 420k assinantes. Ela é uma das empresas do grupo Universa, que também possui os sites de notícia “Seu Dinheiro” e “Money Times” e a plataforma de investimentos Vitreo. A Vitreo tem R$ 13b sob custódia.

Em 2021, a Universa foi comprada pelo BTG Pactual por R$ 690m. O valor pode ser maior dependendo do cumprimento de metas pela Universa. Até recentemente para ter acesso a relatórios, o cliente assinava uma série de conteúdos, segmentada por tipo de investimento. Entretanto, em dez/21 a Empiricus passou a oferecer uma assinatura de R$ 34,9 ao mês com grande parte dos seus conteúdos.

O novo modelo da Empiricus também contemplará uma mudança na plataforma, que deve oferecer uma nova interface com apresentação das recomendações de investimento, notícias, consolidador de carteira, notícias, cotações, conteúdos educacionais, fatos relevantes e a possibilidade de realizar investimentos pela Vitreo. Com mudança, a Empiricus estabelecerá uma vantagem de preço relevante sobre o TC. O produto do TC equivalente à nova proposta de assinatura da Empiricus é o TC Mover Pro, que custa R$ 79,9 a/m (2,3x o valor do produto da Empiricus).

No segmento premium, a Empiricus seguirá oferecendo carteiras recomendadas (Carteira Empiricus) e recomendações de curto prazo por R$ 270 a/m. O produto equivalente do TC neste caso é o TC Master, vendido por R$ 249,90.

Outra competidora no segmento de assinaturas é a Suno, casa de research para varejo fundada em 2016. A Suno possui conteúdos gratuitos através de notícias, artigos, e-books, pequenos cursos e guias. Já os produtos pagos são comercializados via assinaturas, cujo valor varia entre R$ 20,9 e R$ 249,9 a/m.

Mais recentemente as corretoras também lançaram as suas iniciativas educacionais e de research. A XP lançou a Expert, uma plataforma de conteúdos de investimentos da XP. Além de conter informações financeiras das empresas, o site conta com relatórios e recomendações de investimentos. Em jan/22, a XP anunciou a aquisição de uma participação minoritária da Suno cujo valor não foi revelado.

A Genial também lançou a sua plataforma de conteúdos de investimentos, a Genial Analisa, que também possui carteiras e recomendações. Como vantagens as plataformas das corretoras são gratuitas, pois diferentemente do modelo de assinatura do TC, Empiricus ou Suno, visam monetizar através dos clientes da corretora através de vendas cruzadas de produtos financeiros. As plataformas das corretoras tem como principal objetivo captar novos clientes e elevar a satisfação dos usuários. O próprio TC disponibiliza relatórios gratuitos da Genial Analisa e XP Expert dentro de sua plataforma, mas que só podem ser acessados por assinantes do TC Master, que custa R$ 249,9 a/m.

No produto em que disponibiliza dados financeiros de empresas listadas, o maior concorrente do TC é o site Status Invest. O site possui indicadores financeiros para a análise de investimentos, gerenciador de carteira e outras informações de companhias listadas, fundos de investimento imobiliarios (FII’s) e BDR’s. O Status Invest pertence à Suno e hoje é líder de mercado. O produto do TC equivalente ao Status Invest é o TC Matrix e ambos são gratuitos.

O TC enfrentará uma forte concorrência no segmento de corretora com empresas como a Genial, Modal, XP e BTG. A disputa pelo segmento de corretagem se tornou mais clara com a competição da XP e BTG por agentes autônomos ao longo de 2021. O BTG trouxe para a sua plataforma alguns dos escritórios de agentes autônomos que antes prestavam serviços para a XP. A distribuição de produtos de investimento por agentes autônomos foi uma das estratégias de crescimento da XP para se tornar líder de mercado. Os agentes autônomos fazem a distribuição de ativos mobiliários em troca de comissionamento, e estão sendo disputados para fortalecer a força comercial de corretoras.

A ampliação de suas áreas de análise e ferramentas de investimento pelas corretoras tem como principal objetivo melhorar a experiência e aumentar o crescimento da base de usuários. Do lado contrário, a abertura de corretoras e plataformas de investimento pelas casas de análise visa ampliar as suas receitas. Em algum momento pela diversificação de seus produtos, as casas de análise e corretoras devem se tornar concorrente. Nessa briga, esperamos que as corretoras tenham uma vantagem, tendo em vista o caixa robusto para investimentos, cultura de inovação e gratuidade das análises e ferramentas de investimentos.

Com o lançamento de produtos gratuitos de análise e ferramentas de investimento por corretoras, esperamos uma redução do ticket médio das assinaturas de casas independentes, como o TC. A diversificação das receitas pode ser uma solução para o TC mitigar o impacto da queda de ticket, mas seu sucesso dependerá da: (i) qualidade do parceiro estratégico que encontrar para criar a corretora, e; (ii) quantidade de clientes ativos, que como citamos é incerta em função das métricas utilizadas para contabilizá-los.

Problema com nome e sobrenome

Os dois principais acionistas do TC são o Rafael Ferri (StartUps Br Holding) e Pedro Albuquerque. Cada um possui 26,6% das ações. O Ferri foi proibido de atuar no mercado de valores mobiliários até fev/2026 em função de uma condenação por manipulação de mercado. A fim de evitar danos de imagem ao TC, ele se absteve dos seus direitos políticos na empresa.

Após 5 anos de sua condenação, caso não consiga reverter a decisão, o Ferri se comprometeu a vender a totalidade de suas ações para os acionistas Omar Miranda, Israel Massa, Guilherme Andres ou Pedro Albuquerque. Hoje o Omar possui 6,57% de participação, o Israel 5,9% e o Guilherme 3,49%. O preço de exercício será o valor médio das cotações ponderada pelo volume dos últimos 30 pregões.

Caso nenhum dos demais acionistas relevantes designados no acordo queira exercer sua opção de compra, o Ferri deverá vender suas ações em até 36 meses através de: (i) pregão da B3; (ii) oferta pública de distribuição; (iii) leilão, ou; (iv) para outros acionistas. Pela participação a ser vendida ser relevante (26,6%), acreditamos a grande oferta de ações possa vir a pressionar o preço da ação (risco de overhang).

Valuation

O valuation do TC foi feito calculando-se 3 linhas de receitas principais: (i) receita da corretora; (ii) receita de Exchange de cripto, e; (iii) outras receitas. Tanto as receitas de corretora, quanto de Exchange ainda não existem hoje e referem-se a negociação de ativos mobiliários e criptomoedas, respectivamente. Incorporamos as receitas de Exchange de cripto e corretora a partir do 2S22. Já as demais receitas consistem nas receitas de produtos de assinatura e dados financeiros, já comercializados pela companhia.

Para a projeção das receitas partimos da premissa de que os CPF’s na bolsa deverão continuar crescendo, em linha com o que foi visto nos últimos anos, mas em proporções menores ao que observamos nos últimos 3 anos em função do cenário macroeconômico mais desafiador e alta de juros. Já os investidores de cripto deverão seguir crescendo mais rapidamente do que os de bolsa, em função da menor barreira de entrada para este mercado.

Os investidores de bolsa e de cripto compõe o mercado endereçado do TC. Assim como observamos nos últimos anos, o TC deve continuar ampliando a sua base de usuários e usuários pagantes mais rapidamente do que o crescimento de investidores de bolsa e cripto, ampliando a sua penetração no mercado.

O TC fez fortes investimentos em 2021, comprimindo sua margem EBITDA para -17% no 3T21 (vs. 47% em 2020). No 3T21, o TC sinalizou que acredita já ter um corpo de funcionários adequado para o crescimento que deve apresentar no curto prazo. Por isso, esperamos um ganho de margem relevante em 2022. Para o longo prazo, esperamos uma margem EBITDA na faixa dos 45%.

Esperamos que o TC continue com uma forte agenda de aquisições em 2022. O IPO deixou a companhia com um caixa confortável de R$ 525m no 3T21. Considerando a sinalização de que almeja utilizar grande parte dos recursos para aquisições já em 2022, projetamos uma queda no caixa para patamares normalizados no próximo ano.

O método utilizado para o valuation foi o do fluxo de caixa descontado livre ao acionista (DFCFE). As projeções foram feitas até 2030. Os fluxos de caixa foram trazidos a valor presente ao custo de capital de 17,5%, considerando o elevado risco de execução da estratégia da empresa. Assumimos um g na perpetuidade de 7%. Chegamos ao preço alvo de R$ 4,7 (upside de 6,3%).

Aos múltiplos elevados de 3,15x EV/Sales 22, 19,05x EV/EBITDA 22, 46,56x P/L 22 e baixo upside, temos uma recomendação de MANTER para TRAD3. Apesar de vermos opcionalidades com as novas linhas de receitas e crescimento de investidores de bolsa e cripto, avaliamos que o risco de execução da agenda M&A e baixo crescimento orgânico criam uma relação de risco retorno pouco atrativa.