Com a tendência da troca da posse pelo uso de equipamentos, muitas empresas têm se perguntado se é realmente necessário possuir ativos que não fazem parte do core business. Na crescente busca por redução de custos, ganhos de eficiências e melhor alocação de capital, empresas que oferecem serviço de locação têm se beneficiado da crise do coronavírus e empresas que antes não pensavam ou não conheciam esse tipo de serviço, passaram a testar e considerar essa nova modalidade em seus negócios.

O mercado de locação de caminhões e máquinas no Brasil ainda é muito pouco conhecido. Com isso, sendo pouco conhecido e bastante incipiente abre-se uma grande oportunidade, já que os players que iniciam esse serviço e ganham tamanho, levam vantagem por ser um negócio de escala e de capital intensivo, criando uma barreira de entrada para novos competidores. A Vamos apresenta essa característica por ser a maior empresa de locação de caminhões e máquinas do país e acreditamos que ela deva ser a empresa responsável pelo desenvolvimento de um setor com grande horizonte de crescimento. Iniciamos cobertura da Vamos com recomendação de compra, com preço alvo de R$ 18,50.

Visão geral do setor

Ciclo do Negócio

O setor de locação de caminhões e máquinas possui uma dinâmica parecida com o de locação de automóveis, seguindo o seguinte ciclo:

1 – Captação de Recursos: Inicialmente as companhias necessitam levantar capital (via dívida ou emissão de ações).

2 – Compra de Caminhões e Máquinas: Nesse segundo estágio do ciclo, a empresa emprega o capital levantado para a aquisição da frota. Dessa forma, acreditamos que empresas de maior porte possuem maior poder de barganha frente aos fornecedores, ou seja, vantagens competitivas de escala, uma vez que conseguem melhores condições de compra de caminhões, máquinas e, até mesmo, peças de reposição.

3 – Aluguel dos Ativos: Nessa etapa, encontra-se o core business das empresas, que consiste em alugar para outras companhias (B2B) os caminhões e máquinas. Tais ativos são alugados por períodos relativamente longos (5 anos em média), o que confere maior previsibilidade ao negócio. Vale ressaltar ainda que as companhias conseguem oferecer alguns serviços adicionais para seus clientes, como manutenção e guincho, gerando ainda mais valor ao cliente e rentabilizando ainda mais a operação.

4 – Venda dos Ativos: Após o aluguel dos caminhões e das máquinas, as companhias vendem seus ativos para levantar capital e dar início novamente ao ciclo. Nota-se que quanto melhor for essa operação da venda de usados, mais recursos a empresa tem para renovar a frota sem necessidade de maiores captações de capital, podendo até mesmo reinvestir na expansão da frota a fim de obter ainda mais escala, gerando um ciclo virtuoso. Outro ponto importante dessa operação de seminovos está na compra e venda de caminhões a fim de viabilizar a aquisição de um cliente para o serviço de aluguel.

Intensivo em Capital

Outra característica do setor é ser intensivo em capital, com as empresas necessitando de grande dispêndio de caixa para aquisição de frota. Por conta disso, as empresas dessa indústria se beneficiam de baixas taxas de juros, conseguindo captar dinheiro e pagando juros menores. Além disso, acreditamos na grande necessidade de CAPEX (investimento), uma barreira de entrada relevante para novos entrantes.

Potencial de Crescimento do Setor

Temos no Brasil um país dependente do transporte rodoviário através de cargas de caminhões, visto que esse modal representa mais da metade de tudo que circula no país, especialmente todos os itens indispensáveis para o consumidor, como alimentos e combustíveis. No entanto, o mercado de locação de caminhões, máquinas e equipamentos pesados encontra-se em um estágio ainda incipiente. Em 2020, dos 2,1 milhões de caminhões vinculados a empresas no Brasil, apenas 23,2 mil caminhões vinculados ao setor privado são alugados (1% de penetração). Os EUA passaram por um processo de terceirização das frotas, saindo de aproximadamente 7% da frota como alugada em 2000 e chegando a 24% em 2020. Se em situação similar, o Brasil consiga atingir um patamar de 24% de penetração, isso implicaria em quase 500 mil caminhões alugados.

Neste mercado extremamente subpenetrado vemos um alto potencial de crescimento, visto que a locação de veículos é uma grande tendência, dado os diversos benefícios para os clientes, como, possibilitar economia de quase 30%, melhorar a alocação de capital permitindo que as companhias foquem em suas atividades principais, eliminar os riscos derivados do processo de compra e venda do ativo e garantir disponibilidade de frota.

Por fim, acreditamos que, em 2020, a idade média da frota de caminhões brasileira era de quase 21 anos, enquanto a idade média dos veículos de países desenvolvidos, como França, Holanda, Alemanha e Áustria era de 8 anos. Dessa forma, nota-se que a frota brasileira é bastante envelhecida e necessitará passar por uma renovação em breve, o que é bastante positivo para o setor, uma vez que as empresas deverão optar entre renovar as frotas via aquisição ou aluguel em uma economia brasileira pouco favorável ao investimento em ativos non-core.

Interferência Governamental

Outro ponto que favorece o setor está no fim dos subsídios do BNDES para comprar novos caminhões (PSI – Finame) e na redução de linhas de crédito para a compra de equipamento agrícola (Plano Safra). Essa retirada do subsídio estatal contribuiu para a aceleração do aluguel de caminhões nos últimos anos, já que a aquisição de caminhões novos fica mais cara.

Nossa Visão

Acreditamos que o aluguel de caminhões e máquinas é uma forte tendência para as empresas como forma de diminuir riscos e focar na atividade principal. Dessa forma, esse incipiente setor de locação de caminhões e maquinário vem ganhando força no Brasil e deve tornar-se mais significativo nos próximos anos. Acreditamos ainda que o player com maior escala possui enorme vantagem competitiva frente aos concorrentes, uma vez que consegue melhores condições de compra de ativos. Assim, a empresa que possuir maior frota de caminhões e oferecer o melhor serviço ao cliente, deve se consolidar, liderar o setor e aumentar a barreira de entrada para novos competidores.

Análise Inicial Vamos

Recomendação: Comprar
Preço alvo: R$ 18,50

Tese de investimento

Estamos com recomendação de compra em Vamos por acreditar que a empresa está posicionada dentro de um oceano azul, um setor com poucos competidores e um grande potencial pela frente, onde a empresa leva vantagem por possuir uma maior escala (quanto mais cresce, mais aumenta sua vantagem competitiva) e uma barreira de entrada para concorrentes. Chegamos no preço alvo através de um DCF (Fluxo de Caixa Descontado) de 10 anos.

Sobre a companhia

Controlada pela holding SIMPAR, o Grupo Vamos posiciona-se como líder no setor de locação de máquinas e equipamentos no Brasil, operando há mais de 20 anos pela JSL S.A. O grupo conta com mais de 15 mil ativos alugados; uma vasta rede de 43 lojas distribuídas em 11 estados, sendo 14 concessionárias de caminhões e ônibus da marca Volkswagen/Man, 15 concessionárias de máquinas e equipamentos agrícolas da marca Valtra, 11 lojas de seminovos, duas lojas da marca Komatsu e uma da marca Fendt; e uma rede com mais de 2600 oficinas credenciadas para fazer a manutenção dos ativos alugados pelo serviço da Vamos.

O grupo atua por meio de 3 segmentos de negócio: Vamos Locação, Vamos Concessionárias e Vamos Seminovos. Tais linhas de negócio acabam tendo grande complementariedade e sinergias entre si, contribuindo para a formação de um ecossistema mais completo para a companhia.

Escala

O principal ponto de destaque da companhia é sua escala, responsável por aproximadamente 3,5% da compra de caminhões novos no Brasil nos últimos 3 anos. Além disso, a Vamos possui frota maior que a dos seus três principais concorrentes somados. Isso se traduz em grande poder de barganha frente as montadoras, o que leva a relevantes descontos na aquisição da frota e de peças de reposição (~30% de desconto na aquisição de veículos e entre 30% e 40% na aquisição de insumos contra 15% de desconto de seus principais competidores).

Baixo Risco da Operação

Vale observar que, por conta dos contratos de aluguel de longa duração, é possível termos maior visibilidade da receita futuro da empresa. No final de 2018, a Vamos já tinha R$1,8 milhões de receita futura contratada (backlog) e no final de 2020, esse valor já estava em R$3,1 milhões. Ainda, acreditamos que a empresa possui mais de 850 contratos, com clientes divididos em diversos setores da economia como agronegócio, transporte/logística, energia, limpeza urbana etc. Ademais, a companhia mostra-se cada vez menos dependentes dos maiores clientes, reduzindo ainda mais seu risco.

Tais contratos, além de possuírem em média 5 anos de duração, são corrigidos por índices de inflação (IGP-M ou IPCA) e possuem cláusula de rescisão com multa elevada (50% do valor remanescente do contrato), desincentivando a rescisão.

Crescimento Sem Precisar Captar Clientes

Os atuais clientes da Vamos possuem em média 75% da frota como própria, e, apenas 25% da frota como terceirizada. Isso ocorre por conta de os clientes alterarem para a terceirização de forma gradual, de modo a testar e conhecer os benefícios do modelo de aluguéis antes de alterarem completamente a estrutura da frota. Assim, é possível que a Vamos consiga crescer explorando os clientes que já possui.

Mais Serviços e Plataforma Digital

Além disso, observa-se que, nos últimos anos, a empresa vem investindo em oferecer mais serviços aos seus clientes como forma de oferecer uma melhor experiência ao cliente e aumentar a rentabilidade da operação. Ademais, temos no desenvolvimento da plataforma digital uma importante iniciativa para tornar mais eficiente a operação e aumentar a produtividade da companhia.

Venda de Seminovos

Após o aluguel da frota, a Vamos realiza a venda dos caminhões, sendo que a companhia se beneficia de um mercado de seminovos resiliente e de grande proporção. A venda média anual de caminhões novos desde 2011 é de 105 mil, enquanto a venda média anual de seminovos é mais de 3 vezes maior. A Vamos ainda conta com uma vantagem na venda desses ativos por estar em um nicho de alto valor e liquidez no mercado de seminovos (seminovos com 5 a 6 anos de uso em média). Assim, em 2020, a companhia vendeu aproximadamente 0,5% do total de caminhões seminovos do mercado, demonstrando a alta capacidade de absorção dos seminovos da empresa pelo mercado.

Vale observar que, diferentemente do modelo de locação de carros, o preço da venda de seminovos não tem impacto considerável nos contratos de aluguel. Assim, a venda de seminovos acaba sendo algo secundário, com função complementar ao core-business da companhia.

Crescimento Inorgânico

A companhia também vem apostando em crescer de maneira inorgânica através de aquisições e parcerias que visam ampliar o portfólio de produtos e clientes da companhia, além de gerar sinergias com os atuais negócios. Esse ano a Vamos já realizou 4 aquisições:

1 – Monarca: A Monarca é uma rede de concessionárias da marca Valtra que possui presença no Mato Grosso, comercializando máquinas, implementos agrícolas, peças e prestando serviços de manutenção.

2 – Fendt: A Vamos adicionou ao seu portfólio de concessionárias a Fendt, marca pertencente ao Grupo AGCO e que se destaca por ser uma linha premium de máquinas para o agronegócio.

3 – Forklift: A Vamos assinou o contrato de compra de empilhadeiras da BYD, multinacional chinesa, fabricante de veículos e empilhadeiras elétricas.

4 – BMB: A companhia anunciou a aquisição da BMB LatAm, companhia focada na personalização de caminhões e ônibus MAN/Volkswagen.

Comparação Concorrentes

Observando o cenário competitivo, vemos que a Vamos possui ampla vantagem. Além da vantagem de escala da companhia, ela consegue ofertar uma gama de serviços adicionais e plataforma digital, estando muito à frente das outras empresas do setor. Em relação à capilaridade, a Vamos possui cobertura nacional de lojas e pontos de atendimento, e, a partir da divisão de seminovos, consegue comprar a frota do cliente para assinar um novo contrato e migrar o mesmo para o serviço de locação de caminhão.

Comparação Locadoras de Veículos

Comparando a Vamos com as principais locadoras de veículos (Localiza, Unidas e Movida) do país, vemos uma série de vantagens no modelo de negócio na locação de caminhões e máquinas. Primeiramente, acreditamos que a Vamos consegue desconto de cerca de 30% na compra dos veículos, enquanto as locadoras de veículos possuem descontos entre 20% e 30%. Outro ponto está na duração dos contratos, o qual é muito maior no caso da Vamos, conferindo maior previsibilidade e menor risco para a operação. Além disso, o valor residual dos ativos da Vamos está em torno de 50%, enquanto das locadoras de veículos está em torno de 80%, assim a Vamos possui menor dependência da receita de venda de seminovos.

Pontos positivos e oportunidades

– Escala: A empresa é a maior do setor, com frota maior que dos 3 principais competidores combinados. Assim, consegue melhores preços na aquisição de caminhões, máquinas e peças de reposição.

– Linhas de Negócio Complementares: As três linhas de negócio da companhia possuem grandes sinergias entre si, tendo grandes oportunidades de cross-sell.

– Visibilidade da Receita Futura: Os contratos de aluguel de longa duração (5 anos em média) permitem que a companhia tenha maior previsibilidade da receita futura.

– Mercado Subpenetrado e Tendências de Terceirização: Há uma grande avenida de crescimento do setor de aluguel de caminhões e maquinário no Brasil tanto por ser ainda muito subpenetrado e incipiente, quanto por uma tendência das empresas de focarem apenas na atividade principal do negócio, evitando grandes alocações de capital em ativos non-core.

– Frota Antiga Brasileira: Em comparação com a frota de caminhões de países desenvolvidos, a brasileira é extremamente velha. Assim, faz-se necessário um processo de renovação de frota, na qual muitas companhias devem optar por alugar caminhões e maquinário ao invés de comprá-los.

Desafios e riscos

– Volta de Subsídios Governamentais: Embora não exista nenhum indicativo para isso, uma possível volta de subsídios para a compra de caminhões e máquinas agrícolas desestimularia o aluguel desses ativos.

–  Aumento da Taxa de Juros: Por ser intensivo em capital, um aumento da taxa de juros prejudicaria a captação de empréstimos e financiamento externo, uma vez que os juros seriam mais elevados.

– Baixa barreira de entrada: Um novo entrante bem capitalizado poderia reduzir a vantagem competitiva da Vamos.

– Atraso na fabricação de caminhões: A empresa tem visto um atraso na entrega dos pedidos de caminhões, devido à dificuldade de componentes utilizados na produção dos veículos.

Valuation

O nosso preço alvo para Vamos é de R$18,50, representando um upside de 22% em relação ao preço de hoje, de R$15,21. O método utilizado para chegar nesse preço alvo foi o DCF de 10 anos com um g (taxa de crescimento na perpetuidade) de 5%. A frota consolidada para 2025 é de 65.750 veículos, abaixo da meta de 100 mil veículos que a empresa almeja, mas achamos essa meta muito agressiva dado o cenário de juros alto, que enfraquece a capacidade de investimentos agressivos da empresa.