Em geral, achamos as notícias positivas sobre a tese da Cemig mas sem grandes alterações a tese em comparação com anos anteriores. Como mencionamos no mesmo documento, seguimos com a recomendação de MANTER. Aos atuais níveis de preço, vemos a empresa negociando com uma TIR implícita de 9% e EV/EBITDA 25E 5,8x – interessante, mas seguimos com a nossa preferência em ELET3 por julgarmos um case mais barato, já privatizado e com diferenciais competitivos muito claros. Como principais riscos ao case, citamos: I) empresa segue com concessões curtas no segmento de geração, II) caso Governador Romeu Zema não eleja seu sucessor, a a gestão da Cemig pode ser radicalmente alterada a depender da plataforma política que vá assumir, III) Federalização do ativo é pouco provável, mas não pode ser totalmente descartada.
Os fatos
Estivemos hoje no dia do Investidor da Cemig. Vamos elencar nos pontos abaixo as informações que julgamos mais interessante para a tese.
Investimentos | Investimentos em Reforços e Melhorias 2026-2027 deve ser de R$1,1 bilhão – patamar muito interessante se considerarmos a possibilidade desse “backlog” de investimentos ser incrementado pela ANEEL nos anos seguintes. A empresa segue com um plano de investimentos relevante (R$4-5 bilhões em 2026-2027) e o crescimento de resultado deve vir principalmente de investimentos nos negócios regulados da empresa (Distribuição e Gás, onde os investimentos são reconhecidos apenas a cada quatro anos).
Renovação das Concessões de Geração | Aparentemente, o martelo foi batido: a empresa deve renovar a concessão de três das suas hidroelétricas (Emborcação, Nova Ponte e Sá Carvalho) via o regime de cotas. Ou seja: a empresa abrirá mão de operar via preços de mercado e deverá vender sua energia a um preço pré-determinado pela ANEEL – fatalmente muito inferior aos preços praticados pelo mercado. A priori achamos o evento neutro para avaliação que temos da empresa (por conservadorismo, não consideramos os ativos sendo renovados em nossas estimativas). Para além dessa questão, a empresa deixou claro os esforços em possíveis repotenciações em usinas que já são operadas pela empresa, modernizações e possiveis investimentos em usinas associadas e/ou flutuantes também. Imaginamos que a manutenção das Usinas de Nova Ponte e Emborcação dentro do portfólio da empresa podem se tornar ferramentas interessantes de prestação de serviço ancilares ou para fins de atendimento de potência e flexibilidade de acordo com a evolução da regulação do setor.
Regulação em Distribuição | De acordo com a interpretação do management, a recente discussão que acontece na ANEEL relacionada a releitura do método de avaliação dos custos regulatórios a serem reconhecidas nas tarifas das empresas acabaria por ser favorável a empresa tendo em vista o grau de complexidade da operação de distribuição da Cemig, principalmente devido a exposição ao segmento rural. Para além disso, como mencionamos anteriormente, maior parte dos investimentos esperados da empresa devem seguir em negócios regulados. Sendo assim, segmento de distribuição é um receptor natural desses investimentos.
Gasmig | Sem grandes novidades nesse sentido. A empresa segue mandatada a pensar num possível IPO do negócio. Privatização desse negócio não estaria no radar da empresa. Como mencionado anteriormente, o segmento de gás deve receber boa parte dos investimentos da empresa de acordo com o atual plano de negócios.
Endividamento & Dividendos | Apesar do endividamento sob controle, a empresa foi enfática em sua moderação no que diz respeito ao pagamento de dividendos ou eventuais aquisições e deve permanecer com sua política de distribuição de apenas 50% do seu lucro líquido. Uma vez mais o management foi vocal quanto ao agressivo plano de investimentos que será tocado pela empresa e que, tudo mais constante, espera levar a relação dívida líquida/EBITDA para 2,5x até 2027.
Investimentos & Minas Gerais | Empresa segue com foco de manter seus investimentos no estado de Minas Gerais, um contraste em relação a política de investimento em outros estados (como o caso da Light). Tal informação é uma faca de dois gumes: se por um lado coloca a empresa atuando em sua zona de interesse, por outro, pode limitar negócios interessantes que naturalmente aconteceriam fora do estado (leilões de transmissão, por exemplo).
