A Cemig apresentou resultados acima das nossas estimativas e do consenso. Operacionalmente, a companhia cresceu através do (i) preço, via reajuste tarifário (em 4% a/a) e (ii) um volume maior de consumo, sobretudo no segmento residencial (em 3% a/a). Outro fator crucial para o desempenho foi a performance do uso do sistema de distribuição, onde a receita pelo uso da rede foi +13% a/a, indicando um mercado mais forte com (i) mais consumidores livres e (ii) mais energia transportada. Do lado de custos, apesar da compensação negativa parcial, dada a robusta alta de aumento de energia comprada para revenda, em +23% a/a, o EBITDA ajustado cresceu +15% a/a.
Outro fator importante divulgado via fato relevante pela Cemig foi a respeito da ADI (ação direta de inconstitucionalidade) 7.324. Em termos gerais, o STF deu aval para a restituição dos créditos tributários sobre impostos cobrados para além da base justa aos consumidores. De modo geral, a decisão é positiva para as distribuidoras. Parte desse crédito já foi devolvido aos consumidores via devolução tarifária, sem impacto às companhias. A outra parte restante do crédito foi decidida pelo STF que: (i) o montante pago poderá ser recuperado em até 10 anos passados (do momento que o imposto foi pago) e (ii) o montante mais antigo pode prescrever, podendo ficar com a companhia (distribuidoras). Contudo, ainda não há total clareza sobre os detalhes da decisão do STF, principalmente a respeito da contagem do prazo de 10 anos – data do pagamento do imposto, homologação pela receita ou outra referência operacional. Outros pontos pendentes são referentes a validade da decisão apenas para casos futuros e tratativas com a Aneel. Tais fatores são importantes para os cálculos de impactos contábeis para a companhia.
A Cemig tem R$1,5 bilhão em tributos a recuperar, no balanço do 2T25. Contudo, vale ressaltar que um possível montante recuperado não necessariamente pode estar nessa linha e/ou pode sofrer efeitos decorrentes da decisão do STF, como comentado acima. Ainda assim, esse montante pode servir como alguma proxy inicial sobre parte dos créditos tributários da companhia. Monitoraremos os próximos passos e possíveis impactos à companhia.
A companhia negocia a uma TIR Real de 11%, um patamar razoável em termos de valuation quando comparada a alguns pares do setor. No entanto, entendemos que os gatilhos para destravamento de valor continuam com baixa visibilidade, como (i) a possibilidade de privatização/federalização e (ii) alternância de poder no estado de MG, que pode afetar a gestão da companhia e (iii) concessões curtas em geração. Além disso, do lado do valuation, como citamos, mesmo em um nível relativamente atrativo, entendemos que o setor apresenta cases mais robustos de geração de valor, especialmente ELET3, com TIR Real de 13% (vs. 7% das NTN-Bs 2060).
Detalhamento dos Resultados
A Cemig reportou uma receita líquida de R$10,8 bilhões, um crescimento de 14% a/a. O principal impulsionador desse desempenho foi na distribuição, o core business da companhia, onde o crescimento foi de 15% a/a, chegando a R$7,3 bilhões. Essas variações vieram de (i) um aumento de 4% a/a no preço médio por MWh, por conta de reajuste tarifário; (ii) crescimento de 3% no consumo de energia no segmento residencial, compensando a queda de -36% no segmento industrial, por conta da migração de consumidores cativos para o mercado livre. Além disso, (iii) a receita de uso da rede aumentou 13%, referente à TUSD (Tarifa de Uso do Sistema de Distribuição), com encargos cobrados dos consumidores livres sobre a energia que foi distribuída – fator também impulsionado por reajuste tarifário.
Em custos e despesas, a companhia reportou um aumento de 24% a/a, chegando em R$9,2 bilhões. Os impactos estão principalmente relacionados a custos não gerenciáveis, mais especificamente o aumento de energia elétrica comprada para revenda (+23% a/a) em R$4,5 bilhões. Houve uma expressiva alta de +174% a/a nos custos de energia de curto prazo, dada a forte elevação do PLD do submercado Sudeste/Centroeste, não compensado pelo PLD do Nordeste/Norte. Na geração distribuída, o aumento dos custos foi de +21% A/A, decorrente do (i) número de instalações geradoras e (ii) quantidade de energia injetada. Apesar desse efeito, a Cemig reportou uma redução de 97% nas perdas de crédito esperadas, em uma alteração para reconhecimento de uma melhor estimativa de exposição ao risco. Por segmento, a Cemig D (distribuição) e a Cemig GT (geração) apresentaram um EBITDA ajustado de R$1,2 bilhão (+39% a/a) e R$544 milhões (+6% a/a).
Assim, o EBITDA ajustado foi de R$2,2 bilhões, uma alta de +15% a/a. Com os efeitos não recorrentes, como o reconhecimento de redução no ativo de contrato, o EBITDA teria sido de R$2,0 bilhões (-15% a/a). Retirado esses efeitos, a alta, citada anteriormente, seria sustentada com maiores receitas de subsídios tarifários e parcialmente reduzida pelos impactos da alta dos custos de energia para revenda.
O lucro líquido foi de R$1,2 bilhão no 2T25, uma queda anual de -30% a/a. Essa queda está relacionada ao (i) não recorrente já citado anteriormente, (ii) os custos advindo das diferenças entre PLDs e (iii) um menor volume de receitas financeiras, que não compensou a queda em despesas financeiras.
