Nossa leitura é NEUTRA para o resultado da Revisão Tarifária da LIGHT. Em geral, observamos os números finais publicados pela ANEEL como neutros para tese a medida que os números não trazem grandes diferenças em relação as nossas estimativas – muito ligeiramente abaixo das nossas estimativas, nada que signifique um ataque direto as nossas estimativas.
Além disso, a grande questão relacionada ao reconhecimento das perdas também já tinha sido antecipada pela própria ANEEL nas prévias da revisão da Light. A grande frustração fica por parte da expectativa do mercado no reconhecimento ainda mais generoso das perdas tendo em vista a realidade da área de concessão da empresa (abordaremos esse ponto com mais detalhes nos tópicos abaixo).
Desde a divulgação dessa prévia, a ação caiu da casa dos ~R$12/ação para os atuais níveis, representando uma queda de 25% – dando a ideia que essa frustração já foi trazida aos preços. Por enquanto, mantemos a nossa recomendação de compra para o papel, mas deixando claro que reafirmamos em nossa live sobre a empresa: o case da Light é de de risco, baseado no turnaround operacional de uma empresa inserida em um ambiente complexo. Apesar da performance negativa desde a nossa recomendação, por ora, vamos focar nos fatos e acompanhar a evolução operacional da empresa ao longo dos próximos trimestres. Vamos aguardar a ANEEL publicar a nota completa com todos os detalhes para finalmente atualizarmos o nosso modelo.
Indo para os números: ligeiramente abaixo das nossas estimativas Como já comentamos acima, o resultado final da revisão é neutra para tese da Light. Em linha gerais, observamos a Base de Remuneração Regulatória Líquida vindo ligeiramente abaixo das nossas estimativas (R$10,1 bilhões vs R$10,5 bilhões estimados, -3,8% inferior aos nossos números) e uma parcela B reconhecida nas tarifas de R$3,5 bilhões (vs. R$3,6 bilhões em nossas estimativas). Vale mencionar que a revisão tarifária engloba a Parcela A (custos não-gerenciáveis, como energia elétrica e impostos, que por sua vez são repassados para tarifa todos os anos via reajuste tarifário) e Parcela B (custos não-gerenciáveis, como pessoal + material + serviço de terceiros + depreciação + remuneração do capital). Como grande melhoria em relação a revisão anterior, citamos o reconhecimento das perdas não-técnicas de 40,9% no primeiro ano do ciclo tarifário, sendo reduzido gradualmente até 37,4% até o último ano.
Neutro, mas nem tanto. De maneira objetiva – observando os números anunciados vs nossas estimativas – não podemos dizer que a revisão foi ruim. Vale mencionar, por exemplo, a boa vontade do regulador em aumentar o índice de perdas de energia a ser reconhecida na tarifa ao longo do próximo ciclo para além do que vem sido reconhecido ao longo das últimas revisões (perdas não-técnicas reconhecidas na última revisão: 36% vs 40,93% caindo para 37,4% de 2022 até 2026, respectivamente). A grande questão é que o mercado tinha a expectativa de um reconhecimento mais pleno em relação as perdas da empresa, tendo em vista uma nova métrica criada pelo próprio regulador, que reconhecia a dificuldade de um concessionário no combate à perdas em áreas em que devido a questões relacionadas a criminalidade e limitações a área de atuação dos correios. Chegamos a escrever uma nota sobre o possível impacto dessa nova métrica nas nossas estimativas para a empresa onde, caso a ANEEL adotasse um mínimo de reconhecimento de 40% de perdas não-técnicas nas tarifas ao longo do próximo ciclo tarifário, estimamos um ganho de R$+1,8/ação em relação ao nosso preço-alvo (para mais informações, clique aqui).
Vale mencionar que essas expectativas já foram frustradas meses atrás quando a ANEEL publicou a prévia dessa revisão onde ela já admitia o reconhecimento parcial das perdas e que, como podemos ver, acabou por se materializar na revisão publicada no dia de hoje. Para os que tiverem mais interesse em conhecer o case da Light, sugerimos dar uma olhada na nossa live sobre a tese da empresa. A partir do minuto 34:30 começamos a falar sobre a prévia publicada sobre a revisão.
Glossário
O que é revisão tarifária? No setor elétrico, as revisões tarifária são feitas pena ANEEL a cada 4-5 anos para cada uma das distribuidoras de energia elétrica no Brasil (Light, Ampla, COELCE, ENEL, etc). A revisão tarifária é o momento em que o regulador reconhece os investimentos na Base de Remuneração Regulatória da concessionária (cabos, transformadores, postes e todos os itens relacionados à prestação do serviço) que incidirá a taxa de remuneração do acionista (WACC Regulatória) e todos os demais custos operacionais e depreciação dos investimentos. O somatório de todas estes itens alcançam a receita requerida da operação para cobrir os custos operacionais e de depreciação para depois, finalmente, chegar a tarifa final ao consumidor de acordo com o tamanho do mercado consumidor da área de concessão no momento da revisão. Uma revisão ruim por exemplo, pode trazer uma sub-remuneração do negócio e destruir valor para o acionista.
