Vemos o resultado de Mitre positivamente, pautado em uma margem bruta estável e em patamar razoável (29,6%), queima de caixa controlada mesmo com crescimento relevante nos últimos anos e, acima de tudo, um claro direcionamento estratégico muito realista. Apesar de negociar a múltiplos muito depreciados (0,4x P/BV), o momento macroeconômico joga contra o setor, o que nos torna mais seletivos em outras construtoras nas quais enxergamos mais segurança e potencial similar. Os resultados deste trimestre nos deixam mais otimistas com a Mitre mas seguimos, por ora, com recomendação neutra.
Positivamente, também ressaltamos alguns pontos positivos da tese de Mitre que se confirmam neste trimestre: baixo nível de distratos compulsórios graças a um LTV¹ de 43% e baixo estoque próximo da entrega não vendido.
Detalhamento do resultado
Em face do crescimento de vendas, que atingiram R$ 242m (+58% a/a), a receita líquida também cresceu significativamente para R$ 191m (+38% a/a, vs. R$ 203m esperado). A margem bruta se manteve praticamente estável t/t, em 29,6% (-0,4p.p. t/t, vs. 29,5% esperado), contando também com uma redução da margem REF² para 34,9% (-0,8p.p. t/t). Esta redução de ambas ocorrem devido aos lançamentos de projetos Raízes, com margens mais baixas e pelo impacto do INCC de 2021. Mesmo contando com margens mais baixas, vemos com bons olhos os projetos Raízes, uma vez que ajudam na diversificação do mix da companhia e também têm demonstrado boa absorção. As despesas administrativas contaram com uma ajuda não-recorrente de reversão do provisionamento de bônus, que reduziu a linha em R$ 14m para totalizar apenas R$ 7m. No mais, o resultado financeiro não foi impactado negativamente pelo TRS (equivalente a uma recompra de ação), visto que o preço das ações da Mitre eram praticamente o mesmo no início e fim do trimestre. Desde o fechamento do 1T23, as ações já acumulam alta >13%. No mais, o lucro veio em R$ 19m, acima da nossa expectativa (R$ 7m) graças ao efeito não-recorrente nas despesas. Este lucro resulta em um ROE anualizado de 8% que, considerando o P/BV de 0,4x, implica em um dos maiores ROEs ajustados (ROE/(P/BV)) do setor. A tendência é que este número aumente conforme o andamento das obras avancem, impulsionando a receita e diluindo o impacto das despesas nos resultados.
Notas: (1) LTV (Loan-to-value) neste caso é o quanto o comprador precisa financiar com os bancos após a entrega das chaves. Quanto mais alto o LTV, maior a parcela mensal devida ao banco e, por consequência, maior a chance de ter o crédito negado. (2) Margem REF é a margem futura a apropriar, calculada como 1 – Custos a reconhecer/Receitas a reconhecer.
